东方证券-云南白药-000538-2025年中报点评：工业稳步增长，管线有序推进-250911

（来源：研报虎）

　　上半年业绩稳健增长，业务结构持续优化。2025年上半年，公司克服外部环境的多重挑战，业绩保持稳健增长，体现出较强的经营韧性。公司上半年实现营收212.6亿元，同比增长3.9%；归母净利润36.3亿元，同比增长13.9%；扣非归母净利润34.6亿元，同比增长10.4%。上半年，公司业务结构持续优化，带动综合毛利率提升。工业销售收入营收占比为40.0%，同比增加2.6pp。毛利率为30.9%，同比增加1.6pp。

　　药品事业群和健康品事业群双轮驱动，引领增长。分板块看：1)药品事业群增长较快，是上半年业绩的主要驱动之一。公司结合产品和品牌禀赋，深挖云南白药系列产品在伤科疼痛领域的功效价值，卓有成效。上半年实现收入47.5亿元，同比增长10.8%。核心系列产品中，云南白药气雾剂销售突破14.5亿元，同比增长超20.9%；2)健康品事业群实现较高增长，中护龈类牙膏稳健增长，养元青依托数字零售增长驱动整体保持增长。上半年实现收入34.42亿元，同比增长9.5%；3)中药资源事业群增长相对稳健，公司聚焦云南道地药材和白药战略优势品种，上半年实现收入9.1亿元，同比增长约6.3%；4)省医药公司多措并举，稳固了营收基本盘。实现收入121.6亿元，净利润3.5亿元，同比增长17.8%。

　　强化创新驱动，管线布局有序推进。公司短期项目布局上市品种二次创新开发、快速药械开发。目前，在研项目涉及二次开发的中药大品种16个，开展项目37个。中期项目推进创新中药开发，持续打造云南白药透皮制剂明星产品，全三七片完成II期临床试验患者出组，附杞固本膏III期临床入组180例受试者。长期项目中，创新药项目聚焦社会需求、科技赋能以核药发展为中心。INR101诊断核药项目已启动III期临床试验，INR102治疗核药项目I期临床试验研究中心已启动。

盈利预测与投资建议

　　我们维持盈利预期，预测公司2025-2027年每股收益分别为2.86、3.14、3.44元，参考可比公司平均市盈率，我们给予公司2025年23倍PE估值，对应目标价65.78元，维持“买入”评级。

风险提示

　　药品销售不达预期、创新药研发不达预期等。