古井贡酒：三季度深度出清库存，夯实大众基本盘，蓄力次高端与全国

（来源：财评社）

出品 | 财评社

文章 | 宝剑

编辑 | 笔谈

2025年第三季度，白酒行业整体仍处于深度调整周期，消费场景收缩、库存高企、价格倒挂等问题持续压制企业经营表现。在此背景下，古井贡酒（000596）以务实稳健的经营策略应对短期压力，主动放缓报表节奏，聚焦渠道去库存与动销修复，展现出较强的战略定力与市场掌控力。公司前三季度实现营业总收入164.25亿元，同比下降13.87%；归母净利润39.60亿元，同比下降16.57%。其中，第三季度单季营收25.45亿元，同比下滑51.65%；归母净利润2.99亿元，同比大幅下降74.56%，降幅较二季度进一步扩大。

这一显著下滑并非源于终端需求全面崩塌，而是公司主动调整所致。面对安徽省内白酒消费持续承压的局面，古井贡酒选择不再硬性要求经销商完成全年回款任务，适度降低发货节奏，推动渠道库存实质性去化。据渠道反馈，三季度安徽市场整体动销预计下滑超20%，但古井贡酒凭借在合肥、亳州、阜阳等核心区域的高密度网点布局和精细化运营，实际动销跌幅明显窄于行业均值，体现出较强的区域韧性。尤其在中秋国庆双节期间，古16在合肥市区宴席场景中表现稳健，成为结构性亮点；而定位次高端的古20受商务宴请疲软影响，销量承压较大，公司亦阶段性减少该产品投放，转而聚焦古5、古8等100–200元大众价位产品，契合当前“消费降级但不降质”的主流趋势。

从财务结构看，公司盈利能力虽阶段性承压，但毛利率表现优于预期。2025年第三季度，古井贡酒毛利率达79.83%，同比提升1.96个百分点。这一提升主要源于年份原浆系列结构优化及货折口径调整，并非单纯依赖低价倾销。与此同时，销售费用率同比大幅上升16.14个百分点至39.14%，管理费用率亦增加5.74个百分点至11.81%。费用刚性叠加收入规模急剧萎缩，导致毛销差收窄至40.7%，同比减少14.2个百分点，最终使得Q3归母净利率降至11.7%，同比下滑10.57个百分点。值得注意的是，尽管收入下滑超五成，公司销售费用绝对值仅同比下降17.7%，表明其仍在积极投入市场，通过宴席政策加码、终端促销等方式稳定份额，而非被动收缩。

现金流层面压力较为明显。2025年第三季度，公司销售收现23.23亿元，同比减少57.45%；经营性现金流净额为-15.27亿元，同比恶化214.46%。这一变化反映出公司在需求疲软背景下主动放松渠道杠杆，票据及协议资金占比提升，以缓解经销商资金压力。截至三季度末，合同负债余额为13.44亿元，同比减少5.92亿元，环比下降0.84亿元，进一步印证公司降低回款要求、控发货促动销的策略导向。应收款项融资余额7.7亿元，同比减少32.8%，显示公司同步收紧票据政策，防范信用风险。

尽管短期业绩承压，古井贡酒在产品创新与渠道建设方面并未止步，反而加速布局未来增长点。产品端，公司于8月推出“轻度古20”，以26°低度化、悦己化、混饮化为特色，精准切入年轻消费群体，探索白酒新饮用场景；同时复刻高性价比口粮酒“老瓷贡”“老玻贡”，补全大众价位矩阵，并在天猫中秋热卖榜单中登顶第一，验证其在下沉市场的品牌号召力与产品竞争力。渠道端，公司持续推进“三通工程”，深化终端扁平化管理，强化真实动销导向，资源向高周转网点倾斜，在部分省份实现逆势增长。此外，电商渠道快速拓展，9月京东超级品牌日28小时GMV同比增长160%，站内外曝光量大幅提升，显示出公司在新零售领域的敏锐嗅觉与执行效率。

从区域布局看，公司省内基本盘稳固，省外调整有序。安徽省作为核心市场，经济增速位居全国前列，居民消费潜力持续释放。渠道调研显示，合肥区县市场消费升级趋势未改，古5已逐步替代献礼版成为主流选择，正式宴请与礼品场景中产品规格亦有提升。省外市场中，江苏、浙江表现相对较好，而河北、河南、山东等北方区域仍以去库存为主，节奏偏慢，但调整启动较早，预计降幅正逐步企稳。这种“省内稳、省外调”的差异化策略，既保障了基本盘安全，又为后续全国化扩张预留空间。

古井贡酒的中长期战略方向清晰坚定。公司继续锚定“全国化、次高端”目标，坚持“插旗、打井、育户、上量”的实施路径，依托强大的品牌力、精细化的渠道管理能力以及专业的营销团队，在行业触底企稳后有望率先恢复增长动能。多家机构基于最新经营数据调整盈利预测，预计2025–2027年归母净利润区间为45–47亿元、51–55亿元、57–58亿元，对应当前股价PE约17–19倍，估值具备合理安全边际。尽管短期面临费用高企、现金流承压等挑战，但这些均为阶段性现象，随着库存包袱出清、低基数效应显现及春节旺季临近，2026年业绩改善可期。

公司亦存在需持续优化之处。例如，次高端产品如古20在商务场景恢复前仍将承压，如何平衡大众价位放量与次高端培育之间的资源分配，考验管理层的战略耐心；省外市场扩张速度受制于区域竞争格局与消费者认知差异，需更长时间沉淀；此外，高销售费用率若长期维持，可能对利润率形成制约，未来需在动销效率与费用效能之间寻求更优平衡。

古井贡酒在2025年三季度展现出的并非被动衰退，而是一次主动的战略出清。通过牺牲短期报表数据换取渠道健康与市场秩序稳定，彰显了龙头企业应有的责任意识与长远眼光。在行业普遍承压的环境下，公司仍能保持产品创新活力、渠道管控强度与区域竞争优势，充分证明其内生韧性。