国联民生证券-酒鬼酒-000799-报表继续出清，期待低基数下修复-250512

（转自：研报虎）

事件

　　公司发布2024年报与2025年一季报，2024年公司收入14.23亿元，同比-49.70%，归母净利润0.12亿元，同比-97.72%，位于业绩预告中枢。2025Q1收入3.44亿元，同比-30.34%，归母净利润0.32亿元，同比-56.78%。

收入利润仍有所承压

　　2025Q1公司收入/利润分别同比下滑30.34%/56.78%；合同负债1.79亿元，同比23.55%，环比-0.66亿元；(收入+Δ合同负债)2.78亿元，同比-37.30%；销售收现2.31亿元，同比-27.29%。2024Q4+2025Q1公司收入5.76亿元，同比-51.21%，归母净利润-0.12亿元，同比减少1.55亿元；销售收现6.10亿元，同比-31.83%；(收入+Δ合同负债)5.49亿元，同比-52.88%。

湘泉量价齐升，省内下滑好于省外

　　2024年公司酒类收入14.15亿元，同比-49.85%。分产品看，酒鬼系列/内参系列/湘泉系列/其他系列分别收入8.35/2.35/0.76/2.68亿元，分别同比-49.32%/-67.06%/+7.64%/-30.84%，其中，量分别同比-46.18%/-56.09%/+19.07%/-20.40%，价分别同比-5.83%/-24.99%/-9.60%/-13.11%。分区域看，2024年省内/省外分别收入6.42/7.81亿元，分别同比下滑45.85%/52.47%。

盈利能力延续承压

　　2024年毛利率71.37%，同比-6.98pct，或主因产品结构变化。次高端及以上白酒需求承压，而公司正常投入费用，销售费用率/管理费用率/税金及附加比率分别同比增加10.72/5.83/2.57pct，归母净利率0.88%，同比-18.48pct。2025Q1毛利率70.71%，同比-0.37pct，销售费用率/管理费用率/税金及附加比率分别同比-6.20/+2.59/+1.10pct，归母净利率9.22%，同比-5.64pct。

主动改革，建议持续关注

　　参考公司2024年业绩情况，我们预计公司2025-2027年营业收入分别为13.89/14.56/15.53亿元，分别同比-2.40%/+4.82%/+6.65%，归母净利润分别为0.98/1.56/2.16亿元，分别同比增长682.92%/59.77%/38.33%，对应CAGR为158.65%，对应2025-2027年PE估值分别为146/91/66X。考虑到公司主动改革，渠道有望稳步趋于良性，大单品销售有望逐步恢复，建议持续关注。

　　风险提示：大单品销售不及预期，行业竞争加剧，宏观经济不达预期。