【华西通信】紫光股份：AI拉动政企算力，扣非归母净利增长25%
（来源：香农圆桌沙龙）
1、事件
公司2025H1实现总营业收入474.25亿元，同比增长24.96%；利润总额达到14.01亿元，同比减少25.56%；实现归母净利润10.41亿元，同比增长4.05%；扣非归母净利润11.18亿元，同比增长25.10%。
2、新华三实现营收364.04亿元，同比增长37.75%，贡献主要增长动能
报告期内，ICT基础设施及服务营收360.4亿元，同比增长37.80%，毛利率18.06%，同比下降6.32pct，华三贡献主要增长动能。其中
国内政企业务营收310.4亿元，同比增长53.55%，持续赋能产业数字化转型升级，在政府、金融、医疗、交通、能源、企业和教育等领域持续深入；
国内运营商业务营收34.5亿元，同比减少31.26%，主要受运营商Capex无线资本开支下降影响，预期无线资本开支下降幅度逐年缩减；
国际业务营业收入19.2亿元，同比增长60.25%，公司在海外继续深化本地化战略，公司ICT产品及解决方案已在沙特、哈萨克斯坦、新加坡、泰国、南非、乌兹别克斯坦、马来西亚、西班牙、菲律宾等国家实现项目落地。
此外，公司IT产品分销营收140.2亿元，同比增长2.93%，毛利率4.57%，同比下降1.24pct。
3、产品结构变化持续拉低毛利空间，整体费用率持续缩减
2025H1毛利率15.24%，同比下降3.80pct，我们预计毛利率下降主要系产品结构改变，低毛利IT设备及白盒产品占比加大所致。
2025H1期间费用率净利率11.75%，同比下降1.87pct，其中销售/管理/财务/研发费用率分别为4.03%/1.06%/5.16%/1.50%，同比分别变化-1.42/-0.16/-1.19/+0.91pct。
4、聚焦“AIfor ALL”，加快大模型垂类场景应用一站式交付
报告期内，公司聚焦“AI for ALL”，聚合算力、数据、大模型及生态资源，推动AI场景落地。
在AIGC应用方面，公司完成百业灵犀ICT大模型迭代发布，发布百业灵犀深度思考大模型和轻量化ICT大模型，发布LinSeer Cube大模型一体机，应用多类型不同场景需求。
在多元算力方面，公司具备H3C UniServer G7系列服务器，UniPoD超节点产品，发布傲飞算力平台5.0，同时受邀加入全球最大开放计算社区OCP成立的边缘计算模块化硬件系统工作组，推进边缘技术应用创新。
在网络连接方面，报告期内公司发布基于DDC架构的新一代无损网络解决方案，发布800G国芯智算交换机，整机国产化率超95%，并通过工信部进网测试，此外公司在国产化核心交换机、园区交换机产品也取得重要突破，已形成系列国产化交换机产品矩阵。此外，发布多款全场景Wi-Fi 7新产品以及全光网络5.0解决方案，帮助园区及工业实现超低延时、高可靠组网。
此外，在智能存储方面，公司基于新一代高性能分布式融合存储H3C UniStor Polaris X20000推出AI数据平台解决方案，同时发布面向中小企业数据存储场景的光纤交换机和新一代入门级SAN存储产品；在主动安全领域发布防火墙AI运维助手。
5、新华三股权拉动扣非归母净利润增长
报告期内，新华三剩余19%期权远期安排金融负债，对当期损益影响约为-1.53亿元。此外由于本期购买股权，银行长期借款增加导致利息支出增加。
此外，截止报告期披露日，公司已向港交所递交H股上市申请，已向中国证监会报送备案材料并已获中国证监会接受。未来公司深化全球化战略布局，加快海外业务发展，新华三有望在产品技术、行业应用和国际合作等领域集聚增长动能，整体利润有望增厚。
6、投资建议：
公司聚焦“算力+联接”业务，持续推动AI场景落地，助力AI无损网络建设，有望受益于国内算力Capex投资，考虑公司业务结构及毛利率变化，调整盈利预测，预计2025-2027营收分别由816.5/874.5/951.8亿元调整为948.6/1087.3/1247.4亿元，预计每股收益分别由0.62/0.73/0.86元调整为0.76/0.86/0.98元，对应2025年8月29日27.9元/股收盘价PE分别为36.9/32.4/28.4倍，维持“买入”评级。
7、风险提示：
数字化转型不及预期；运营商云计算投入不及预期；AI智算推广不及预期；上游芯片等原材料成本波动风险;新华三剩余19%股权不确定性；港交所上市不确定性；系统性风险。
注：文中报告节选自华西证券研究所已公开发布研究报告，具体报告内容及相关风险提示等详见完整版报告。
证券研究报告：《AI拉动政企算力，扣非归母净利增长25%》
报告发布日期：2025年09月02日
分析师：马军
分析师：柳珏廷
分析师执业编号：S1120523090003
分析师执业编号：S1120520040002
华西通信团队