中报“炸裂”、业务全线复苏 沃华医药还有五个关口

涨姿能持续多久

作者：乔治

编辑：俊逸

风品：闻道

来源：首财——首条财经研究院

至暗之后有黎明。经历连续三年中报双降后，沃华医药终于呈上一份"炸裂"成绩单。

7月21日，公司发布2025半年报：营收4.25亿元，同比增长7.64%；净利4467.64万元，同比增长303.16%；经营活动现金净流入7529.14万元，同比增长37.94%。

更早起飞的是股价，三个月前开始震荡上行，截至7月28日收盘价6.84元，较4月8日的3.95元累涨超70%；若从年初2.95低点算起，涨幅已翻倍。

营收增幅不及8%的情况下，净利暴涨三倍，沃华医药经历了什么，如何做到的？繁华背后还有无隐忧点呢？

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摆脱集采阵痛

发问并不突兀，自2022年起，沃华医药连续三年半年报双降，尤其净利分别同比下滑44%、33%、70%，远高于同期营收降幅。全年看，净利更是连续四年下滑，从2020年的1.79亿元一路缩到了2024年的0.36亿元。在此背景下，今年成绩单堪称一次绝地反击，也让舆论犯些嘀咕，到底咋做到的？

简单说，开源节流。既有抓住市场放量期，又有成本管控考量。

深入业务面，报告期内心脑血管系统药品营收2.94亿元，同比增长11.53%；肌肉骨骼系统药品营收9977.59万元，同比增长3.72%；抗病毒类呼吸系统药品营收1262.15万元，同比增长9.02%；生殖泌尿系统药品营收344.43万元，同比增长4.68%，称得上全线开花。

以第一大单品沃华心可舒片为例，在心脑血管系统药物中占营收比近七成，经历集采阵痛后露出反弹态势，成为拉动业绩增长的关键引擎。

还记得2023年，心可舒片中选集采并降价39%，该价格在2024年全面执行。由于医院终端需求短时难充分释放，未达沃华医药“以价换量”预期，最终拖累整体业绩。

2024上半年，公司营收3.95亿元，同比下降19.73%；净利1108.15万元，同比下降70.21%。四大单品中，仅骨疏康胶囊/颗粒小幅增长。全年营收同比降低16.02%，净利大降38.05%。其中，肌肉骨骼系统药品下降0.95%，抗病毒类呼吸系统药品则同比增长24.88%，无奈第一主力心脑血管系统药品降超22%，成拖累业绩的主因。

好在2024年四季度出现转折点，随着产品销量逐渐企稳，营收同比降幅缩至3.11%，归母净利则大升887.96%。进入2025年继续回暖，一季度归母净利同比增长136.47%。

上升到市场环境，业绩改善得益于政策机遇期。2025年《政府工作报告》提出“医疗卫生强基工程”——旨在推动优质医疗资源下沉和区域均衡布局，为公司深耕基层市场打开战略窗口。

据21世纪经济报报道，2025年，国家推进2188个县域医共体建设，基层药品目录扩容窗口期开启。沃华心可舒片已进入近300个县域目录（仅第二季度新增41个），依托“基药+医保+集采”三重资质，基层渗透率快速提升，促进了产品销量增长、利润改善。

2025半年报指出，主要产品沃华心可舒片进入集采一年来，公司及营销系统逐渐适应新的市场形势，营销措施在磨合碰撞中，逐渐成型并取得一定效果，集采环境下的市场稳定扩展也逐步积累了一些有效动作；专业化学术推广方式在自营团队和招商团队中逐渐共享，强化不同销售模式之间资源共享、协同增效。

简言之，沃华基本适应了集采变阵，熬过阵痛露出复苏喜态。

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精细化管理、开拓新增曲线

持续推行的降本增效、精细化管理，也迎来收获。

2025 年中报显示，经过多年持续投入和运营，沃华医药已建立起完备和高效的专业化临床学术推广模式、终端居间服务商模式和 OTC 零售模式三大营销模式，市场覆盖等级医院、零售药店、基层医疗机构等院内、院外全类别终端。上半年，销售费同比增长仅3.27%，远低于营收增速，管理费甚至下降了17.47%至3411万元，费用转化效率提升。

据证券日报，公司副董事长赵彩霞介绍，面向未来，公司还将进行数字化赋能进一步提升效率，目前正构建互联网与医疗健康线上线下协同发展的新零售营销体系，加快数字营销的转型升级，拓展电商平台业务，探索利用搜索引擎、社交媒体、自媒体等多种渠道进行网络推广。

从产品端看，“四大独家医保支柱产品”已形成一定的行业竞争优势。以2025一季度为例，沃华心可舒片在中国城市公立、城市社区、县级公立、乡镇卫生心血管疾病口服片剂中成药销售金额排名第五；骨疏康胶囊/颗粒排名第四、荷丹片/胶囊排名第六、脑血疏口服液排名第一。

从市场需求视角，上述支柱产品多聚焦老龄化社会高发的心脑血管、骨质疏松、血脂异常等疾病领域。据近日发布的《2024年度国家老龄事业发展公报》，截至2024年末，全国60周岁及以上老年人口31031万人，占总人口22.0%；全国65周岁及以上老年人口22023万人，占总人口15.6%。据2023年相关公报，60岁及以上老年人慢性病的患病率超78%，不少患者同时患有两种以上的慢性疾病，其中心血管疾病为我国最重要的慢病之一。

可见，沃华医药后续成长空间依然广阔。同时，公司还在培育新曲线，目前持有国家发明专利 47 项，药品批准文号 162 个，其中独家产品 15 个，93 个产品被纳入《国家基本医疗保险、工伤保险和生育保险药品目录（2024 年版）》，43 个进入《国家基本药物目录（2018 年版）》。

2025上半年，推进14 项在研项目聚焦关键工艺优化提升与上市后再评价研究，新增 “一种中药制剂浓缩设备” 实用新型专利，新增6项权威指南推荐，继而带动医院端和县域市场放量。

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五个关口待越

这些利好汇成一脉，最终让沃华医药迎来盈利大爆发。

但不代表高枕无忧。深入一层看，形势大好的沃华还需警惕以下五个关口风险：

首先，产品降价风险仍存。最新半年报坦言，为适应医疗体制改革，取得相关市场的准入资格，沃华医药主要产品有可能更多参与价格谈判、集采等，接受较低价格以获取市场份额。

行业分析师王婷妍表示，以沃华心可舒片为例，即将面临续签协议的再议价，其或仍有继续降价的可能性，继而对业绩改善的持续性造成影响。毕竟，首次集采中选后降价导致的营利双压仍历历在目。

其次，分季度看，业绩回暖的稳定度有待提升。2025一季度营收2.18亿元，同比增长1.17%，环比增长16.42%；归母净利2285.98万元，同比增长136.47%，环比增长69.41%。而二季度营收2.08亿元，同比上升15.39%，环比则下降约4.5%；归母净利2181.66万元，同比上升1442.6%，环比则下降约4.6%。从毛利率看，2021年至2024年分别为77.47%、75.28%、74.44%、72.57%，2025上半年虽可喜回升至74.26%，但较前三年还有一定差距。

再次，主导产品相对集中的风险。最新半年报显示，沃华心可舒片在内的心脑血管系统药物占营收比达69.17%，肌肉骨骼系统药物占比23.46%，两者合计占比超过了92%。抗病毒类呼吸系统药物、生殖泌尿系统药物、其他类占比2.97%、0.81%、3.59%，合计不过8%。

对此，沃华医药表示，将加大力度开拓抗病毒口服液、橘红梨膏、及其他非独家产品的营销。但也坦承沃华心可舒片等四主导产品，生产及销售状况直接决定公司收入和盈利水平，异常波动将对经营业绩产生较大影响。

再者，重销售、轻研发质疑。以2025上半年为例，销售费虽同比仅增3.27%，但体量仍达2.15亿元，占营收比超 50%。另一厢，研发费下降1.54%至2032万元，占营收比不足5%。且已是连续第二年同期下滑，2024年一季度大降28.8%。

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价值自证路漫漫

此前，沃华医药曾在 2023 年开展超 14000 场学术活动，在行业内引发广泛关注，2025 半年报及2024年报中，却未再公布类似数据。

拉长维度看，2020-2022 年，公司销售费为4.71 亿元、4.22 亿元、5.21 亿元，占营收比为 46.82%、44.75%、51.34%。2023年，销售费虽同比减少5.61%至4.92 亿元，占营收比却进一步攀至54.07%。其中，市场推广费一项就达2.50 亿元，学术研讨法费1.18亿元，而同期研发费仅4535.48 万元，同比减少 9.49%，占营收比4.99%。

在医药反腐持续推进的背景下，从业者高销售费用率容易引发各方关注。2024 年 4 月末，沃华医药还收到深交所《2023 年报问询函》。要求公司结合销售费用的构成变化，说明销售费用率较高的原因，以及与同行业可比公司销售费用率水平是否存在显著差异，若存在差异，需解释其原因与合理性，并说明销售费用是否与现有业务匹配，是否存在商业贿赂或为商业贿赂提供便利的情形。

对此，沃华医药回复表示，近三年公司销售费构成相对稳定，主要由市场推广费和学术研讨费构成，与公司以预算制专业化临床学术推广模式为主，终端居间服务商模式和 OTC 零售模式相互促进的销售模式相适应。

2024年，沃华销售费3.89亿元，同比大降20.96%，占营收比更降至50%以下，研发费4065万虽也下降10.37%，占比则超过5%。正当外界期许公司开启新生长模式时，2025上半年的前增后降，又让市场泛起嘀咕，所谓不创新无未来、到底靠啥驱动核心成长？

最后，董高监团队稳健度考量。7 月 21 日，沃华医药公告称，陈勇因工作安排需要，请求辞去公司第八届董事会董事职务以及在董事会下设各专业委员会所担任的职务，辞任后仍担任副总裁。7 月 22 日公司再度公告，王炯不再担任董秘职务，仍任财务任总监及非独立董事，聘任张戈为新任董秘。据新浪财经鹰眼工作室统计，近一年内，沃华医药董监高变更人数多达 8 人次。

混沌时刻，管理层掌舵破局的意义不言而喻。都说流水不腐、新人新气象，也说精诚所至、众志成城。上述调整将给企业带来哪些影响，姑且留给时间作答。能够肯定的是，经历数年困顿，上半年的营利双升振奋人心，开了一个好头，可这波涨姿能持续多久、是否就此熬过至暗、真正否极泰来，沃华还有不少难题短板待解。

如何破题重重关口，展露更多复苏确定性，沃华医药的价值自证仍在路上。

本文为首财原创