长城证券-利尔化学-002258-2024年报及2025年一季报点评：农药行业触底，业绩短期承压，看好公司产业链优势逐步补强-250519

（转自：研报虎）

　　事件1：2025年3月27日，利尔化学发布2024年年报。公司2024年收入为73.11亿元，同比下降6.87%；归母净利润为2.15亿元，同比下降64.34%；扣非净利润为2.01亿元，同比下降66.41%。对应公司4Q24营业收入为21.23亿元，环比上涨14.21%；归母净利润为0.83亿元，环比上升113.98%。

　　事件2：2025年4月24日，利尔化学发布2025年一季报，1Q25公司营业收入为20.86亿元，同比上升49.99%；归母净利润为1.53亿元，同比上升219.90%。

　　点评：原药与制剂板块量升价跌，公司2024年业绩短期承压。公司2024年农药原药/农药制剂/农药中间体板块收入分别为41.01/15.00/7.79亿元，YoY分别为-14.45%/-9.42%/42.49%，毛利率分别为16.90%/16.80%/18.23%，同比下降9.36/3.35/12.83pcts。

　　销量方面，2024年公司农药原药销量为5.93万吨，同比上升7.72%；农药制剂销量为7.00万吨，同比上升16.14%。尽管农药原药销量有所增长，但由于原药及制剂价格均出现下滑，公司营收及利润短期承压。根据百川盈孚《2024年中国农药除草剂市场》报告显示，2024年草铵膦需求整体表现平平，市场供需矛盾未见好转，下游按需采为主，市场表现弱势，价格延续跌势。根据百川盈孚数据显示，2024年草铵膦原药均价为54278元/吨，同比下降34.19%。

　　2024年公司销售费用同比上升16.79%，销售费用率为1.88%，同比上升0.38pcts；管理费用同比下降19.45%，管理费用率为4.97%，同比下降0.77pcts；财务费用同比上升105.28%，财务费用率为0.42%，同比上升0.23pcts;研发费用同比下降12.48%，研发费用率为3.61%，同比下降0.24pcts。

　　2024年公司各项现金流净额变化较大。公司经营性活动产生的现金流净额为3.13亿元，同比下降66.70%；投资活动产生的现金流净额为-11.46亿元，同比上升40.27%；筹资活动产生的现金流净额为7.55亿元，同比下降25.86%。期末现金及现金等价物余额为13.83亿元，同比下降3.56%。应收账款同比上升29.89%，应收账款周转率有所下降，由2023年同期的5.18次变为4.41次；存货同比上升3.95%，存货周转率有所上升，由2023年同期的3.61次变为3.70次。

　　1Q25公司业绩同比大幅回升。公司1Q25业绩同比大幅回升，归母净利润同比上升219.90%。根据公司2025年度一季报披露，其主要为公司部分产品销量和价格同比上涨以及降本增效取得成效所致。

　　全球农化行业仍处于底部盘整阶段，产业整合有望利好头部企业。根据中农立华原药公众号披露，截至2024年12月29日，中农立华原药价格指数报72.92点，同比上年下跌9.07%。跟踪的上百个产品中，同比上年64%产品下跌，14%产品持平，22%产品上涨。分品种来看，2024年除草剂涨幅前五品种分别为烯草酮、烯禾啶、2，4-D、丙草胺、双草醚；杀虫剂涨幅前五品种分别为杀螟丹、杀虫单、哒螨灵、阿维菌素、甲维盐；杀菌剂涨幅前五品种分别为百菌清、烯酰吗啉、咪鲜胺、醚菌酯、80%代锰WP。

　　我们认为全球农化行业景气度短期仍处于底部，静待行业走出底部，短期大部分农药原药价格或在底部盘整，部分竞争格局较好、库存处于相对低位的单一原药品种价格或有回升空间。供给侧方面，国家发改委《产业结构调整指导目录(2024年本)》，将28种农药生产装置列为限制类，禁止新建并限期改造，淘汰43种高毒农药。农业农村部推行“一证一品”政策，要求同一登记证仅能标注一个商标，打击借证、贴牌等行为。在产品价格低迷的背景下，产能端的限制与登记端的趋严将会加快落后中小产能的出清，行业集中度有望进一步提升。随着整体市场库存的消化以及落后产能的出清与整合，农化行业景气度有望回升，具有丰富登记证资源及规模优势的头部企业将会获利。

　　公司多个项目进入环评阶段，未来产能增量有望逐步兑现。根据公司2024年年报披露，2024年公司多个项目进入环评阶段，具体包括3000吨/年农药中间体及其配套建设项目、25000吨/年甲基亚磷酸二乙酯中间体技改扩能项目、年产2000吨噻菌灵建设项目、年产10万吨绿色植保制剂项目等。2025年公司将确保绵阳、广安、荆州等各个基地既定技改项目按期完成，并持续优化现有工艺技术，提高公司产品质量、降低生产成本，全面提升产品竞争力；同时，完成荆州基地精草及南区项目、比德生化二期项目等重点项目建成并投产。我们看好公司在项目建设方面的持续投入，其有助于公司巩固自身产业链优势，提升市场竞争力。

　　公司筹划收购山东汇盟，产业链进一步横向拓展。根据公司2025年3月24日筹划对外投资提示性公告披露，公司拟收购山东汇盟控股权，山东汇盟在农药行业深耕多年，在产品、技术、市场等方面具有比较显著的特色和优势。根据世界农化网信息显示，山东汇盟围绕DCTF(2,3-二氯-5-三氟甲基吡啶)、CTC等产品的合成路线，形成了以吡啶氯氟化衍生物中间体为主的产品体系，目前已成功构建了从有机无机原料到初级中间体、高级中间体，再到原药、农药、制剂的6大全产业链发展模式，具体包括精草铵膦、五氟磺草胺、精吡氟禾草灵、高效氟吡甲禾灵、氟啶胺、啶氧菌酯等产品。我们认为公司若能完成对山东汇盟的收购，其产业链将实现横纵双向拓展，整体竞争力将进一步增强。

　　投资建议：我们预计利尔化学2025-2027年收入分别为74.67/82.92/91.58亿元，同比增长2.1%/11.1%/10.4%，归母净利润分别为4.04/5.10/6.47亿元，同比增长87.4%/26.4%/26.8%，对应EPS分别为0.50/0.64/0.81元。结合公司5月16日收盘价，对应PE分别为21/16/13倍。我们基于以下两个方面：1)我们看好公司在项目建设方面的持续投入，其有助于公司巩固自身产业链优势，提升市场竞争力；2)我们认为公司若能完成对山东汇盟的收购，其产业链将实现横纵双向拓展，整体竞争力将进一步增强，维持“买入”评级。

　　风险提示：原材料价格波动风险，需求不及预期风险，项目建设风险，环保政策风险，收购不及预期风险