财信证券-水晶光电-002273-光学龙头多维布局，光学升级与AR共筑成长新引擎-250813

（来源：研报虎）

　　积极构建多元业务格局，盈利能力持续提升。公司目前已构建光学元器件、薄膜光学面板、半导体光学、汽车电子(AR+)、反光材料五大业务板块，各板块均呈现良好增长态势。2024年，公司实现营业收入62.78亿元，同比+23.67%；实现归母净利润10.30亿元，同比增长71.57%；实现扣非归母净利润9.55亿元，同比增长82.84%，业绩创历史新高。单季度看，公司25Q1实现营收14.82亿元，同比增长10.20%，环比下滑5.48%；实现归母净利润2.21亿元，同比增长23.67%，环比增长31.55%。尽管面临转型调整压力，25Q1公司仍然延续了良好的发展势头。

消费电子业务稳中有进，关键技术突破引领新机遇。1)滤光片：优势稳固，高端突破。红外截止滤光片作为公司传统优势产品，全球份额保持稳定。其升级产品——旋涂滤光片已在安卓阵营占据领先份额，并成功突破北美大客户涂胶滤光片供应链。2)微棱镜：量产引领，需求升级。公司于2023年6月成功实现四重反射棱镜模组量产，奠定微棱镜全球领先地位。随着潜望式摄像头持续演进，对棱镜的工艺精度与性能要求将不断提升，相关产品迭代预计将持续多年，市场空间广阔。3)薄膜光学面板：多领域布局，增长动能切换。公司在手机端市场份额持续巩固，同时积极向车载、智能穿戴、智能家居等非手机领域拓展，在无人机、扫地机器人、运动相机等应用上持续放量，巩固小尺寸领域优势。未来该业务增长主要依赖非手机端新增订单。

　　汽车电子：AR-HUD加速普及，海外业务盈利可期。随着技术进步与规模效应显现带动成本下降，AR-HUD正从高端车型向中端市场快速渗透，未来有望成为智能汽车标配。2024年，公司HUD出货量突破30万台，市场份额稳步提升，稳居国内行业第一梯队。受国内车市内卷影响，公司HUD产品价格仍承压，但HUD渗透率持续提升(尤其是AR-HUD加速普及)为规模增长提供支撑。未来，随着海外合作项目逐步完成定点到量产的转换，公司该业务盈利水平有望进一步改善。

　　 AR/VR：光波导技术布局领先，产业化突破在望。光波导技术凭借完美适配“类眼镜形态”的优势，已成为AR设备轻量化发展的核心路径和长期技术方向。公司深耕AR/VR领域十余年，全面布局反射光波导、衍射光波导及光机三大技术方向：公司将反射光波导作为一号工程，重点攻克量产工艺瓶颈。当前通用工艺环节已全线贯通，特性工艺攻关持续推进，整体进展符合预期；衍射光波导领域，公司与美国Digilens合作推进体全息技术方案，现已实现小批量商业级应用出货。

　　盈利预测及估值：公司深耕光学产业二十余年，围绕消费电子、车载光学、AR/VR三大应用场景布局产品线，产业结构持续优化，内生动力显著增强。我们预计，公司2025-2027年实现营业收入73.74/87.34/100.42亿元，实现归母净利润12.36/15.07/17.47亿元，对应EPS为0.89/1.08/1.26元，对应当前价格的PE为24.46/20.07/17.31倍，维持“增持”评级。

　　风险提示：宏观环境挑战风险；业务集中与大客户依赖风险；运营管理风险；汇率风险