立讯精密光模块放量分析
（来源：君实财经）
伯恩斯坦：“光”新贵——立讯精密光模块放量在即
立讯精密强Call 2.0:AI算力新贵，光模块放量在即
1、800G和1.6T光模块在国内外客户进展顺利，将成为未来成长核心动能，我们预期今年有望实现从0-1突破，达到近百万量级出货，未来放量迎来从1-10跃迁。
公司在北美两大主力客户进展顺利，明年有望正式放量。
针对市场担心的物料短缺问题，公司已经在和上游紧张环节锁定物料保障供应。
2、在通信及数据中心领域，公司CPC铜连接产品预计于2027年第三季度至第四季度向首家客户进行批量交付，随后陆续在其他客户处落地。
3、公司在铜光高速互联、散热和电源模块等领域取得多个客户的重要突破，未来立讯精密通信业务有望再造一个立讯精密。一篇伯恩斯坦的立讯精密研报：
如果你还在用"苹果代工厂"三个字定义立讯精密，那你可能错过了过去三年最重要的一次业务重构。伯恩斯坦这份研报的核心判断非常直白：立讯正在从"果链打工仔"蜕变为"AI基础设施承包商"。
2025年苹果收入占比已经从74%暴跌到57%，而通信业务（AI服务器连接）和汽车电子（莱尼整合）正以34%和185%的增速疯狂补位。更关键的是，立讯的AI故事不是PPT——1.6T光模块2026年下半年就要出货，CPC（共封装铜）已经摆上了英伟达的货架。伯恩斯坦给的目标价是74元，评级"跑赢大盘"，核心理由就一句话：当市场还在担心iPhone销量的时候，立讯的下一波增长引擎已经点火。
▲ 伯恩斯坦研报封面：评级"跑赢大盘"，目标价74元，底气来自AI业务的确定性Q&A：伯恩斯坦到底怎么看立讯？
Q1：2025年业绩到底怎么样？有没有暴雷？
没有暴雷，但也不算惊艳。FY2025营收和EPS分别同比增长27%和15%，四季度营收同比增长22%，环比增16%，但比市场预期低了约4%。毛利率基本符合预期，但营业利润率略低于共识，主要是因为并购成本和AI新产品的投入。另外汇率波动导致财务费用上升，拖累了EPS表现。不过公司给出的2026年一季度净利润指引是同比增长20%-22%，基本和市场预期一致，而且明显跑赢了其他ODM同行——伯恩斯坦专门拉了个表格对比，立讯的增速在同行里算是优等生。
▲ 2026年一季度净利润指引同比增长20%-22%，基本符合市场预期，但明显跑赢ODM同行
Q2：苹果业务是不是不行了？立讯会不会被踢出果链？
恰恰相反，苹果业务在立讯内部的权重正在主动下降，但这不等于苹果不要立讯了。2025年苹果收入占比从71%降到57%，下降了14个百分点，但苹果iPhone出货量在2026年一季度仍然有5%的同比增长，在行业整体疲软的情况下算是逆势增长。伯恩斯坦的意思很明确：立讯在苹果体系内的份额还在扩大，利润率也在改善，但公司刻意在做多元化，避免把鸡蛋放在一个篮子里。消费电子业务的毛利率反而提升了1.2个百分点到10.6%，说明"去苹果化"不等于"苹果化去利润"。
▲ 左图：苹果收入占比从74%降至57%，通信和汽车电子快速补位；右图：通信业务毛利率逆势攀升至18%，是三大板块中最赚钱的
Q3：汽车电子业务到底能不能打？莱尼整合是不是个坑？
莱尼整合比市场担心的要好得多。2025年汽车电子收入占比提升到12%，收入同比暴增185%，主要得益于莱尼并表和内生性增长。更关键的是，莱尼在2025年就实现了盈亏平衡，比预期提前。汽车业务毛利率只下滑了0.4个百分点到15.8%，说明整合的阵痛比想象中轻。管理层给出的长期目标是2027年净利率达到3.5%，长期看5%。伯恩斯坦认为，立讯在汽车电子上的打法是"并购+整合+内生性增长"的三板斧，目前看来第一板斧已经落地，而且没砸到脚。
Q4：AI和数据中心业务到底是什么来头？光模块是真的还是画饼？
这是整份研报最性感的部分。伯恩斯坦把AI和数据中心产品定义为"立讯的下一个增长引擎"，而且给出了非常具体的时间表：
第一，铜互联产品已经在给海外AI服务器客户供货，预计2026年下半年开始为英伟达GB300/Vera Rubin供应cable cartridge。这不是远期规划，是已经拿到订单的确定性业务。
第二，1.6T光模块和AI服务器电源/热管理组件将在2026年下半年开始小规模出货。注意，伯恩斯坦用的是"small volume shipments"，说明还在早期，但已经从实验室走到了产线。
第三，Co-Packaged Copper（CPC）计划在2027年底引入客户。CPC是更先进的封装技术，立讯在2024年的OCP峰会上已经展示了224G CPC的实物产品——就是那个带黄色线缆的模块。伯恩斯坦甚至专门去拍了照片，说明他们实地验证过。
为了支撑这些AI业务，2025年资本开支同比增长48%，资本开支比率提升0.9个百分点，而且2026年大概率还要继续烧钱。伯恩斯坦的态度是：这钱花得值，因为AI连接业务的毛利率（18%左右）明显高于消费电子（10%左右），是实实在在的利润升级。
▲ 立讯的CPC（共封装铜）解决方案：将互连结构集成到基板上，实现高密度高质量信号传输，模块化设计是其差异化优势
▲ 左图：伯恩斯坦实地拍摄的224G CPC实物展品（黄色线缆为CPC）；右图：立讯当前Forward P/E低于五年均值22倍，估值修复空间明确
Q5：估值贵不贵？现在买是不是接盘？
伯恩斯坦认为不算贵。目标价74元对应22倍动态PE，恰好是立讯过去五年的平均估值水平。当前股价60.45元，隐含22%的上涨空间。伯恩斯坦拉了一张Forward P/E的历史走势图，显示立讯目前的估值低于五年均值，更低于+1个标准差的31倍。换句话说，市场现在给立讯的估值，完全没有计入AI业务的期权价值。
伯恩斯坦还提到两个催化剂：一是2026年6月的WWDC（苹果全球开发者大会），二是下半年AI服务器组件的爬坡。如果这两个事件超预期，估值修复的速度可能会比想象中快。
Q6：风险有哪些？什么情况下会翻车？
伯恩斯坦列了四条下行风险，都很实在：iPhone 18换机周期弱于预期——如果苹果自己都卖不动，立讯的消费电子基本盘会承压；AI服务器关键产品的份额获取慢于预期——光模块和CPC的竞争很激烈，立讯作为后来者能不能抢到足够份额还是未知数；新产品爬坡导致利润率波动——这是制造业的通病，产能扩张期容易亏钱；关税影响超预期——地缘政治这个变量谁都算不准。
但伯恩斯坦的潜台词是：这些风险都是"已知风险"，市场已经在定价里反映了大部分担忧。真正的不确定性在于AI业务的兑现速度，而这恰恰是向上的期权。
总结：
立讯精密正在经历从"苹果依赖型代工企业"到"AI基础设施平台型公司"的惊险一跃。苹果业务不再是唯一的叙事主线，通信和汽车电子的崛起让收入结构更健康，而1.6T光模块、CPC等AI连接产品的落地时间表，给了市场一个重新定价的理由。
伯恩斯坦的74元目标价看似保守，实则是基于"已知业务"的底线思维——如果AI业务超预期兑现，估值天花板可能会被彻底打破。
但风险也很真实：光模块赛道已经挤满了中际旭创、新易盛这样的专业玩家，立讯作为跨界者能不能在英伟达的供应商名单里站稳脚跟，2026年下半年将是第一个验证窗口。
对于投资者而言，现在的立讯就像一辆正在换引擎的跑车——旧引擎还在转，新引擎已经点火，但能不能顺利换挡，取决于下半年那几个关键订单的落地情况