山西证券-英杰电气-300820-光伏周期导致业绩承压，半导体业务稳步提升-250519

（转自：研报虎）

事件描述

　　公司发布2024年年报及2025年第一季度报告。2024年，公司实现营业收入17.8亿元，同比+0.59%；实现归母净利润3.23亿元，同比-25.19%；扣非归母净利润3.07亿元，同比-27.87%。25Q1公司实现营业收入3.25亿元，同比-13.30%；归母净利润0.50亿元，同比-36.84%。

事件点评

　　利润承压，主要系研发和资产减值增加等所致。2024年，收入端小幅增长0.59%，毛利率38.50%/yoy+1.27pct，销售净利率18.84%/yoy-5.53pct。其中，研发费用1.37亿元/yoy+40.18%，研发费用率7.67%/yoy+2.16pct；资产减值损失0.59亿元/同比增加0.53亿元，占收入比重3.31%/yoy+2.97pct；此外，受软件增值税即征即退的影响，其他收益0.47亿元/yoy-40.41%，占收入比重2.61%/yoy-1.80pct。25Q1，公司毛利率/净利率分别为37.78%/15.81%，同比仍然承压。

　　国内光伏行业下行，公司加强海外拓展及应收款管理。2024年，公司光伏业务收入8.74亿元/yoy-10.27%，收入贡献49.08%，毛利率28.53%/yoy-2.36pct。国内光伏新增订单大幅度下降，客户验收延缓、付款延迟，公司多措并举克服行业下行压力，一方面，公司加大力度开拓海外光伏市场，成功在海外市场取得订单突破，一定程度上弥补了国内市场订单的缺口；另一方面，公司强化项目验收和应收账款管理，努力加快项目验收和款项回收速度。

　　积极布局半导体行业，加大半导体设备电源领域的研发投入。2024年，公司半导体及电子材料相关收入3.51亿元/yoy+6.41%，收入贡献19.69%，毛利率53.98%/yoy+11.14pct。公司半导体先进制程设备配套电源量产型号进一步增加，半导体业务板块的研发推进和订单量产均处于稳步提升状态，覆盖核心客户设备型号不断增长，相关客户数量明显增多。

投资建议

　　公司持续加大研发投入，已成功构建起涵盖从小功率到超大功率、从低电压至超高压等不同功率等级的工业电源及特种电源技术共享平台，此平台可实现跨行业技术迁移与复用，在半导体、光伏、钢铁冶金等多领域有较为深厚的积累。

　　预计公司2025-2027年EPS分别为1.87/2.26/2.71，对应公司2025年5月16日收盘价44.67元，2025-2027年PE分别为23.8/19.8/16.5，首次覆盖，给予“增持-A”评级。

风险提示

　　行业波动风险：公司产品处于光伏、半导体材料等行业上游，受下游终端产业需求与行业政策影响显著。一旦特定行业的产业政策出现重大调整，或市场需求未达预期，短期内将面临行业波动风险。

　　订单履行风险：公司当前未完成的大额订单主要集中于光伏行业，客户在项目实施过程中，可能因国家政策调整、市场环境变化或自身经营不善等因素进行投资策略调整，若下游部分客户出现取消订单、延期交货等情况，公司将面临在手订单履约风险，进而对经营业绩产生不利影响。

　　产品毛利率下降风险：若在技术创新、产品开发、成本控制及高端市场开拓等方面无法持续保持竞争优势，致使产品价格下滑或原材料价格持续上涨，公司主要产品的毛利率可能面临下降压力。

　　客户集中度较高的风险：公司前五名客户的集中度相对较高，若与这些重点客户的合作关系出现不利变化，或主要客户因市场竞争加剧、经营管理不善等导致市场份额缩减，公司将面临经营业绩下滑的风险。

　　发出商品金额较大的风险：公司存货主要由发出商品、原材料和在产品构成，其中发出商品占比最高，主要为安装调试周期较长的电源系统产品。较大的发出商品金额可能导致收入确认周期延长、货款结算滞后、资金占用增加、运营效率降低以及存货减值等经营风险。

　　核心技术人员流失及核心技术失密风险：公司拥有一批技术精湛、行业应用经验丰富的核心技术人员，为特种电源及特种项目的设计与交付提供了有力保障。但若出现核心技术人员流失，可能导致核心技术泄露，削弱公司产品的核心竞争力，阻碍公司长远发展。