【中原轻工】索菲亚(002572)中报点评：盈利提升，米兰纳及整装延续快速增长

事件：

公司发布2024年半年度报告。2024年上半年实现营业收入49.29亿元，同比+3.91%，实现归母净利润5.65亿元，同比+13.00%,，扣非归母净利润5.31亿元，同比+13.41%；基本每股收益0.59元,同比+7.61%；加权平均净资产收益率8.00%，同比-0.43pct。

其中2024Q2，公司实现营业收入28.18亿元，同比-4.11%，环比+33.50%；实现归母净利润3.99亿元，同比+0.97%，环比+141.22%。

投资要点:

收入利润双增长，四大品牌持续发力。

2024年上半年，公司持续坚定“多品牌、全品类、全渠道”战略不动摇，实现营业收入 49.29亿元，同比增长3.91%。各品牌持续发力：索菲亚发布整家4.0战略，以“用户价值”为中心，塑造全阶段美好家居生活方式，实现“衣、橱、门、墙、配、地、电、卫、门窗、窗帘装饰”全品类一站式配齐；米兰纳升级超一代·5A全能整家生活方式，坚定不移推行整家一体化定制，继续下沉蓝海市场；司米全新定义“高端整案定制”，全面推进从整体厨房向高端整家定制转型，加码设计师渠道建设；华鹤发布2024“木作雅韵，入境东方”品牌战略，推出“1+5+4”高端木作的支撑体系，打造具有东方意境的高端整家定制。

分产品来看，橱柜、木门收入增长较快。

衣柜及配套产品、橱柜及配件、木门分别实现收入39.09、6.10、2.63亿元,分别同比+0.84%、+26.79%、+17.72%，毛利率分别为37.36%、24.77%、28.08%，分别同比+0.87、+2.56、+2.85pct。公司顺应整家一站式定制的消费需求，围绕“大家居”战略，对索菲亚、米兰纳、司米、华鹤品牌进行品类扩充升级，目前主要品牌产品已实现衣柜、橱柜、门窗、墙板、地板、家品、家电、卫浴的全品类覆盖。

分品牌来看，索菲亚、米兰纳收入及单价双提升，米兰纳延续扩张。

索菲亚、米兰纳、华鹤品牌分别实现收入44.43、2.39、0.71亿元，分别同比+3.89%、+42.59%、+3.83%。索菲亚品牌拥有经销商1811位，专卖店2552家，其中省会城市门店数占比11.13%（收入占比 23.85%），地级城市门店数占比19.55%（收入占比26.79%），四五线城市门店数占比69.32%（收入占比49.35%），2024年上半年索菲亚工厂端平均客单价23679元，较去年全年均价提高20.69%。米兰纳品牌共有经销商530位，专卖店553家，分别较上年末+16位、+39家，其中省会城市门店数占比8.50%（收入占比22.62%），地级城市门店数占比29.66%（收入占比31.26%），四五线城市门店数占比61.84%（收入占比 46.11%），2024年上半年米兰纳工厂端平均客单价14283元，较去年全年均价提高2.50%。司米品牌拥有经销商165位，专卖店171家，省会城市门店数占比14.04%(收入占比28.03%)，地级城市门店数占比38.01%(收入占比34.06%)，四五线城市门店数占比47.95%(收入占比37.91%)，司米品牌经销商和索菲亚品牌经销商重叠率进一步降低，终端门店正逐步向整家门店转型，整家策略将促进客单价提升。华鹤品牌共有经销商276位，专卖店281家，下半年将继续招优质经销商、强化终端赋能，推进装企、拎包、电商等新渠道建设来开拓新流量。

分渠道来看，直营、大宗渠道双位数增长，整装持续发力。

经销商、直营（直营专卖店+直营整装）、大宗渠道分别实现收入39.13、1.59、7.33亿元，分别同比+1.19%、+37.42%、+14.68%。2024 年上半年，公司整装渠道建设持续发力，实现营业收入同比增长43.63%。截至2024年6月底，公司集成整装事业部已合作装企数量256个（较2023年底+35个），覆盖全国189个城市及区域（较2023年底+4个）。未来，整装渠道将持续开拓合作装企，扩大业务覆盖范围，同时不断深化现有合作装企业务，加快全品类产品布局。

出口及其他业务毛利率改善明显，财务费用下降，盈利能力提升。

2024H1公司综合毛利率为35.76%，同比+0.97pct，公司出口毛利率同比+7.18pct，其他业务毛利率同比+8.60pct；净利率为12.05%，同比+1.22pct。费用率方面，2024H1公司期间费用率为20.85%，同比-0.83pct，其中销售、管理、研发、财务费用率分别为10.02%、6.97%、3.89%、-0.03%，分别同比-0.12、+0.01、-0.09、-0.63pct，财务费用下降主要是优化借款结构，利息支出减少所致。

地产政策持续宽松，家居家装“以旧换新”，促进家居消费。

房地产政策持续宽松，国家和地方层面纷纷出台房地产利好政策，通过优化住房信贷政策、下调房贷利率、调整最低首付比例、放宽限购限售、支持住房“以旧换新”、加大房票安置力度、发放购房财税补贴等措施推动房地产市场调整，房地产数据降幅收窄，出现边际改善。2024年上半年，商务部等部门发布了《推动消费品以旧换新行动方案》《关于加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新的若干措施》，促进汽车、家居、家电以旧换新以及家装厨卫的更新，激发居民消费潜力，推动消费升级，近期国家统筹安排3000亿元左右超长期特别国债资金，加力支持大规模设备更新和消费品以旧换新，目前已有多个省市积极出台对家居家装“以旧换新”补贴政策，降低消费者换新成本，提升消费意愿，促进家居消费。

二手房交易、存量房翻新将成为定制家居需求重要来源。

中国房地产经过二三十年的发展，存在大量存量房翻新需求。根据住房和建设部公布数据，目前国内的存量住房为6亿栋，其中有2.7亿套的住宅房龄超过20年。2023年1-11月全国二手房交易量占全部房屋交易量的比重达到了37.1%。据贝壳研究院测算，2023年全国二手房市场成交套数约596万套，面积约5.7亿平方米，成交面积同比增长44%。二手房交易带来的装修需求及存量房规模累加带来的自然翻新需求，将成为家居企业主要业绩增长来源。未来，二手房交易、自住房翻新、租房装修等改善性装修需求扩大，家居消费场景越来越多元化，定制家具行业将迎来新的增长点。

上调公司投资评级至“买入”评级。

预计2024年、2025年、2026年公司可实现归母净利润分别为13.69亿元、15.42亿元、17.68亿元，对应EPS分别为1.42元、1.60元、1.84元，对应PE分别为9.26倍、8.22倍、7.17倍。定制家具行业头部效应逐渐显现，消费者对整家一体化定制的需求愈加旺盛，要求企业具备强大的个性化整家设计能力，反应快速的供应链能力以及满足规模化柔性制造的生产能力，定制家居行业竞争壁垒逐渐提高，行业集中度逐步提升推动龙头企业市占率提升，公司是定制家居优质龙头企业，有望受益行业发展趋势；地产政策持续宽松，家居家装“以旧换新”，促进家居消费，未来二手房交易、存量房翻新将成为定制家居需求的重要来源。上调公司投资评级至“买入”评级。

风险提示：市场竞争加剧的风险；房地产景气度不及预期的风险；原材料价格大幅波动的风险。

财务报表预测和估值数据汇总

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