“类借壳”揭秘！群兴玩具MBO+三方交易，市值半年翻两倍

截至2025年3月5日，群兴玩具收盘价11.62元/股，总市值75亿元，相对于2024年8月28日总市值25亿元，累计涨幅达200%。

回顾群兴玩具最近半年发生了什么。2024年8月，群兴玩具原实控人股份被司法拍卖，公司变更为无实控人状态；2024年10月，2020年开始担任群兴玩具董事长的张金成通过定向增发方式实现管理层收购（MBO）；2025年2月，拟以现金收购方式实施重大资产重组。

上述一系列的资本运作，满足实控人变更、36个月内、收购重大资产（比例超过100%），只是未向新实控人购买资产，而是向第三方购买资产，属于典型的“三方交易“类借壳。

国资、私募股权基金、大公司高管、创业者等上市公司控制权买家，适合采用“三方交易“类借壳方式实施并购重组。

一、2024年8月，因司法拍卖，群兴玩具实控人由王叁寿变更为无实控状态

王叁寿持有的群兴玩具控股股东深圳星河66.66%的股权，被杭州市中级人民法院于2024年6月12日10时至6月13日10时止在淘宝网司法拍卖网络平台上进行公开拍卖，李玥以最高应价竞得深圳星河66.66%的股权。

拍卖前，王叁寿通过其控制的成都星河（0.45%）及其一致行动人深圳星河（7.85%）合计控制群兴玩具表决权的比例为8.31%，为群兴玩具实际控制人。

截至2024年6月30日，群兴玩具的前十大股东情况如下：

2024年8月，深圳星河已完成拍卖涉及的工商变更手续，深圳星河的第一大股东由王叁寿变更为李玥。

而作为财务投资人李玥控制的深圳星河仅持有群兴玩具7.85%的股份，同时李玥已出具《关于不谋求上市公司控制权的承诺函》，深圳星河持有的群兴玩具股份均已被质押或冻结，存在被拍卖风险。

因此，本次拍卖涉及的权益变动后，群兴玩具的实际控制人由王叁寿变更为无实际控制人状态。

二、2024年10月，董事长兼总经理张金成拟出资4.19-7.1亿元收购群兴玩具控制权

2024年10月，群兴玩具拟向特定对象发行A股股票，发行数量不低于1.05亿股（占发行后14.04%）且不超过1.78亿股（占发行后21.69%），发行对象为西藏博鑫，其实际控制人为张金成。

张金成，男，1979年出生，中国国籍，无永久境外居留权，博士研究生。2006年获得苏州大学硕士学位，2014年获得苏州大学博士学位。曾任中茵股份有限公司监事、监事长，西藏中茵集团有限公司副总裁。2020年2月起至今就职于公司，2020年12月起任广东群兴玩具股份有限公司董事长、总经理。

本次发行价格为3.99元/股，本次向特定对象发行的募集资金总额不低于4.19亿元且不超过7.1亿元，在扣除发行费用后拟全部用于补充流动资金。

发行前，张金成直接持有群兴玩具0.17亿股，占比2.66%，通过本次定向增发，张金成直接和间接控制公司表决权的比例将提升至16.33%-23.77%。群兴玩具的控股股东、实际控制人将发生变更，控股股东将变更为西藏博鑫，实际控制人将变更为张金成。

由于张金成为群兴玩具董事长、总经理，本次收购构成《上市公司收购管理办法》第五十一条规定的管理层收购。

三、2025年2月，群兴玩具向第三方收购重大资产，属于典型的“三方交易”类借壳

2025年2月25日，群兴玩具披露筹划重大资产重组的公告，群兴玩具拟以现金方式收购天宽科技不低于51%的股权，天宽科技100%股权预估值不超过8亿元。

收购方群兴玩具主营业务包括酒类销售、自有物业租赁、物业管理及园区运营服务。2023年、2024年（业绩预告），群兴玩具营业收入分别为0.62亿元和3.5-3.8亿元，净利润分别为0.09亿元和-0.15亿元至-0.22亿元。

标的公司天宽科技主要经营三块业务，人工智能计算中心的建设和运营、数字化转型服务解决方案，端云一体的数字化、智能化产品，业务占比约为58%、27%和15%。2023年、2024年天宽科技营业收入分别为4.6亿元、5.79亿元，净利润分别为0.33亿元和0.4亿元。

对比标的公司和收购方营业收入，天宽科技2024年营收5.79亿元，远超群兴玩具同期3.5-3.8亿元的营收规模，占比达152%-165%，超过100%。

根据《上市公司并购重组管理办法》第十三条，达到借壳上市的条件为（1）上市公司实控人发生变更；（2）在36个月内购买资产；（3）向新的实际控制人或其关联方购买资产；（4）购买资产的收入、总资产、净资产、发行股份超过100%或者主营业务发生变更。

群兴玩具通过定增变更实控人，并在36个月内向第三方收购营收占比超100%的资产，仅满足（1）、（2）、（4），未向实际控制人张金成或其关联方购买资产，属于典型的“三方交易”类借壳。

四、“三方交易”类借壳没有产业资产的控制权买家

“三方交易”未构成借壳上市的核心原因是，不是向新实际控制人购买，而是向第三方购买。也就是说，新实控人自己没有产业资产，或者说没有合适的资产装入上市公司。

“三方交易”类借壳适合的控制权买家包括：

1、国资。国资基于招商、产业升级以及证券化等目的，是上市公司控制权的主要买家之一，但是部分国资体系内并未培育出新质生产力相关的产业，或者说没有适合装入上市公司体系内的业务。

2、私募股权基金。827新政以来，IPO收紧，退出成为私募股权基金最大的难题之一，为此并购作为投资退出的一种重要方式。越来越多的GP将所投项目与上市公司换股实现退出，甚至更有实力的GP，通过自身或者募资等方式收购一家上市公司控制权，然后将其投资或者熟悉的产业资产装入上市公司。

3、虽无适合装入上市公司的产业资产，但具备产业资源与管理经验者（如大公司高管、创业者等）。群兴玩具的董事长兼总经理张金成，虽然旗下没有人工智能计算中心相关资产，但具备丰富的企业管理经验及产业投资经验，通过收购第三方产业资产，以“类借壳”的方式将优质资产装入群兴玩具。当然这些高手，首先得有收购上市公司的资金实力。