西部研究 | 精选每周深度（0906-0913）
（来源：西部证券研究发展中心）
【量化】2024年上半年量化基金市场回顾：起伏·收缩·坚守
核心结论
2024年上半年，A股市场经历了较大幅度的波动，量化基金的业绩也出现不小的起伏。受此影响，公私募量化的管理规模都有一定程度的收缩。尽管如此，量化投资者依然坚守在挖掘alpha的征程之上，公募指增的超额收益相较22、23年呈显著的回暖之势。
【报告亮点】
聚焦量化基金，从市场规模变化、产品类型分布、管理人、产品业绩及业绩归因等角度，详实地介绍了2024年上半年量化市场的运行状况。
针对今年上半年公募指增超额收益的回升，本文结合市场环境、净值归因、量化因子表现等进行了深度剖析。
【主要逻辑】
主要逻辑一、2024年上半年，公私募量化基金的规模均出现收缩。
截至2024年6月底，存续公募量化基金633只，规模合计3130.23亿元，较2023年底缩减340.05亿元。类型分布上，指增规模仍占主导。其中，300指增增长较快，500指增和1000指增都有所缩减；主动量化规模下滑较多，中性和量化“固收+”规模较小。存续私募量化基金20957只，预估规模1.15万亿元，较2023年底减少近700亿元。如果仅考虑股票策略，存续产品12632只，预估规模为6908亿元。
主要逻辑二、2024年上半年，虽经历起伏，但公募指增超额表现仍较优。
截至2024.06.28，公募沪深300指增、中证500指增、中证1000指增累计超额收益均值分别为0.94%、3.34%和3.61%，实现正超额收益的基金占比分别为71.93%、83.61%和82.93%，超额表现较2022和2023年显著提升。
主要逻辑三、基本面因子反弹、严格的风险管理和价值风格“加成”或是2024年公募指增产品超额回升的主要原因。
2024年上半年，公募指增在质量因子上有显著的正向暴露，而质量因子2024年以来收益显著反弹，这对公募指增策略的超额收益具有提升作用。成分股约束等一系列主动和客观的措施，使公募指增的风险管理比私募更加严格，更能抵御极端风险的冲击。公募指增累计超额显著攀升的时间段主要是3月下旬-4月上旬及6月下旬，恰好和国证价值指数相对中证500指数占优的时段有较高的一致性。我们认为，经历2月的市场大幅波动后，公募指增或普遍在价值风格上有较为明显的暴露，从而受益于上半年的价值和红利行情。
风险提示：本文根据客观数据和评价指标计算，不作为对未来走势的判断和投资建议。
【中药Ⅱ】中药行业研究框架专题报告
核心结论
顶层设计支持中医药发展，政策落实逐步细化。自2019年中共中央国务院发布《关于中医药传承创新发展的意见》以来，中医服务基层覆盖、中药创新、中医药人才培养、中医药医保支付和中医药标准化等相关政策陆续颁布，预计未来更多细化政策将出台，引领行业规范化发展。
中成药集采常态化，“986，1+X”原则助力基药目录产品放量。截至目前，中成药集采已以单体省份、省际联盟和全国形势开展多次。2024年下半年，国家医保局将积极推进集采扩面，重点指导湖北继续牵头中成药集采，未来中成药集采将常态化。国家基本药物目录实行动态管理，原则上3年调整一次，上一次国家基本药物目录调整距今5年，未来新版基药目录的出台将利好部分中医药产品在基层医疗机构放量。
中医药相关需求随深度老龄化增长。2016~2023年全国中药市场规模波动式提升，且产品主要集中在心脑血管和呼吸系统赛道。据测算，2035年60岁及以上老年人口占比为31%—32%，中国进入重度老龄化社会。随着老龄化加深，心脑血管和骨骼肌肉等领域的中医药产品需求将持续迎来稳定增长。
中药OTC具备消费品逻辑，量价齐升带动业绩增长：OTC产品的品牌品种力及渠道把控能力，综合体现在销售费用率上，品种品牌力强的产品具备量价齐升能力，带动业绩增长。
中药处方药企业持续创新，构筑长期增长动力：中药处方药产品较OTC类产品更易受政策性影响 (中成药集采、医保支付限制等），处方药企业通过提升自身研发能力和BD交易等方式，丰富产品储备，构筑长期增长动力。
风险提示:经济复苏低于预期；中药材价格持续上涨风险；医药行业政策风险；商誉减值风险；产品研发进度不及预期风险等。
【计算机】计算机行业2024年中报深度解析
核心结论
24H1计算机行业营收增速同比回正，利润端同比大幅下滑。整体法下，2024年上半年，计算机行业总营收4823.33亿元，同比+7.81%；归母净利润16.88亿元，同比-78.81%；扣非后归母净利润-26.41亿元。
2024H1，计算机行业整体毛利率为23.42%（同比-1.97pct）。期间费用率方面，销售费用同比-2.12%，研发费用同比-0.81%，管理费用微增+1.40%，上半年研发费用和销售费用为近三年首次下滑，管理费用的增速相较2023H1减少近4个百分点。2024H1计算机行业薪酬支出同比+1.09%，低于营收增速。
我们对计算机行业利润进行具体分析：2024H1计算机盈利能力有所下滑，其中毛利额同比实际只下降0.6%，基本稳定；除财务费用外，其它费用也得到了有效控制，效益化经营初见成效。但其它几项非经营性损益如公允价值变动、其它收益等出现波动，扰动较大，导致净利润承压。
部分公司现金储备充足，核心业务估值较低。我们统计了这321家计算机公司现金及等价物与总市值的比值，其中现金及等价物期末余额/总市值≥30%的公司有19家，占比6%；20%≤现金及等价物期末余额/总市值＜30%的公司有37家，占比12%；10%≤现金及等价物期末余额/总市值＜20%的公司有109家，占比34%。
应收账款持续增长，仍处于较高水平；经营性现金流净额减少，计算机行业仍面临一定的回款压力。2024H1，计算机行业应收账款为3061.55亿元，同比+6.60%；应收账款占营收的比例为63.47%（同比-0.72pct），仍处于较高位置。2024H1，计算机行业经营活动产生的现金流量净额为-536.07亿元，同比减少81.98亿元。
大市值公司营收、扣非后归母净利润增速回正，中市值公司利润端下滑较快，小市值公司亏损持续扩大。整体法下，2024H1，大市值公司的营收增速接近15%，扣非后归母净利润同比+73%至28亿元；中市值公司营收基本保持，扣非后归母净利润转负；小市值公司利润端继续承压，扣非后归母净利润为-52亿元，亏损同比扩大107%。
AI算力高景气持续，工业软件板块整体表现较好。营收方面：AI算力板块、智能驾驶、工业软件收入增速靠前。扣非后归母净利润方面：AI算力板块、云化软件板块、工业软件板块增速靠前。
风险提示：下游需求不及预期、技术发展不及预期、国际环境变化。
【电子】安克创新（300866.SZ）首次覆盖报告：弘扬中国智造之美，长期主义打造核心竞争力
核心结论
公司秉持长期主义态度，专注于高附加值的产品设计和研发环节，打造领先的中国跨境电商品牌。展望未来，我们看好公司通过产品端横向拓展、渠道化深化布局、供应链加强管控，实现业绩持续增长。我们预计公司2024-26年归母净利润分别为20.34、24.71、28.99亿元。首次覆盖，给予买入评级。
安克创新：跨境电商领军者，多品类布局体系逐步完善。公司于2011年在美国注册成立，2020年上市。目前公司已初步形成充电储能、智能影音和智能创新三大品类战略格局，并建立线上线下立体销售渠道，不断拓展全球市场，推动业绩稳定增长，2016-23年营收/归母净利润CAGR超过30%。
逻辑一：品牌+渠道+供应链打造核心竞争力。1）品牌力：面对浅海赛道技术壁垒低、高度内卷的现状，公司以高研发投入打造产品力，通过需求洞察和信息反馈不断打造爆款产品，在全球消费电子市场建立起较高的品牌认知度和忠诚度。据《BrandZ？中国全球化品牌榜单》，2023年公司旗下品牌Anker在全球品牌排名中位列第13位，连续七年入榜。2）渠道力：公司在维持亚马逊平台领先地位的同时，不断推进其他第三方平台、独立站以及线下渠道的建设；与此同时在巩固美欧日成熟市场的同时，发力布局新兴市场，形成线上+线下、多领域的立体化渠道布局，借助优秀的营销能力持续扩大用户触达圈层，提升市场占有率。3）供应链：公司坚持高效运营，推行品牌商直接管理供应链计划，以集中采购优势降低成本，提升自身盈利能力。
逻辑二：浅海战略布局多产品线，打开公司成长天花板。公司以充电类产品起家，现已成为全球领先的充电品牌。与此同时，在高品牌认知度和完善的渠道体系支撑下，公司加大研发投入，积极拓展便携储能、智能家居、智能安防、无线音频、3D打印等新兴领域，打造多个新的业绩增长点。
盈利预测：我们预计公司2024-26年归母净利润分别为20.34、24.71、28.99亿元。首次覆盖，给予买入评级。
风险提示：汇率波动，下游需求不及预期，市场竞争加剧风险。
【电力设备】电力设备行业研究框架
核心结论
我国特高压建设延续高景气，柔直与出海为行业重要新增量。23年起，我国特高压建设迈入新一轮高峰。进入24年，一方面，我国特高压设备核心供应商有望逐渐迎来业绩兑现；另一方面，预计24年新开工数量不低于3直2交，新披露的9直5交储备项目为25年及“十五五”期间发展的可持续性提供重要支撑。新增量方面；1）柔直：24年为我国柔直特高压大规模应用元年，蒙西-京津冀、甘肃-浙江、藏东南-粤港澳、南疆-川渝、巴丹吉林-四川等项目有望采用柔直技术。柔直换流阀价值量显著高于常直，行业市场规模有望扩大；2）出海：我国超高压、特高压项目加速出海，国网中标沙特中南、中西柔直、巴西美丽山三期直流特高压等重点工程，有效带动我国电力设备出海。
配电网投资增速、投资额占比自20年起逐年降低，分布式新能源与新能源汽车驱动下24年起有望提速，电网投资未来将往数字配网方向结构性倾斜。关注配网目前成熟度低、未来重点发力两大细分领域：一二次融合设备、智能配电终端。
全球电网投资提速，国内变压器厂商迎来出海良机。欧美等发达经济体电网老化严重，老旧变压器存量替换需求大；海外电网发展滞后阻碍新能源项目并网，电网扩容需求强，在此背景下，全球电网投资增长提速，变压器等关键设备需求高景气。国内变压器厂商凭借技术、性价比、响应速度等多方面优势，目前正加快出海布局，24年以来我国对包含美国欧洲在内的全球各国家地区变压器出口实现快速增长。
电表出海大有可为，亚非拉、欧洲以及北美区域为主要增长点。我们预计2030年智能电表海外市场空间有望达到596亿元，2023-2030年CAGR达到12.81%。1）欧洲区域：25-30年欧洲年均智能电表需求预计达到2300万只。2）亚非拉地区：受益电表渗透率提升，预计2030年智能电表需求达9700万只。3）北美地区：市场仍存在开拓空间，预计2030年智能电表需求达1600万只。数字化助推配电网成为投资额确定性增长方向。
投资建议：我们基于国内新能源消纳底层逻辑推演（特高压和配网，主线一）与出海（变压器和电表，主线二）两条主线寻找投资标的，主线一推荐平高电气、东方电子、国电南瑞、许继电气、中国西电、四方股份，主线二推荐思源电气、海兴电力、伊戈尔、华明装备、建议关注金盘科技、三星医疗、神马电力。
风险提示：新能源装机不及预期，电网投资增速不及预期，特高压项目建设进度不及预期，海外贸易风险。
【汽车】汽车行业专题报告：汽车整车研究框架
核心结论
政策刺激及优质供给是新能源车销量的重要驱动力。从2019年到2024年，中国新能源车在政策及供给端的双重推动下，渗透率持续攀升。2020年之前汽车板块波动较大，2020年之后随着自主崛起及电动化智能化发展，2020/2021/2023年汽车板块显著跑赢市场。而从千人汽车保有量来看，中国汽车市场仍有较大的增长潜力。
销量是研究整车企业的关键性因素。传统车企一般采用市盈率PE进行估值，而新势力车企因尚未稳定盈利一般采用市销率PS进行估值。无论是哪种估值方式，车企的销量都是关键性因素。
如何判断不同车型的销量？
1）在10-20万元价格带，渠道、性价比、燃油经济性为重要考量点。10-20万元价格带有大量潜在客户群分布在三线以下城市，渠道网络能否直接触达至关重要。另外，渠道也起到售后服务的作用，在一定程度上也是品牌力的体现。相比更高价格带，10-20万客户群更注重实用性和性价比，以及用车经济性，大部分用户不愿意为智能化额外付费。
2）在20-30万元价格带，均衡+某项长板及品牌构建核心竞争力。20-30万元价格带的车型要想成为畅销车型，需要在外观、空间、续航、座舱智能、智驾、舒适性等多方面都做到平均水平以上，有一定的长板，并且价格相对具有性价比。另外，在动力形式上，20-30万元用户在二线以上城市较多，充电相对便捷，购车目的最主要是上下班通勤/短途郊游，纯电/增程的电池续航能更好日常满足需求。
3）在30万元以上价格带，品牌、品质、体验为额外重要关注点。在30万以上价格带，油车占比高，且有较大比例用车需求为商务场合，品牌=身份，品牌重要性显著提升。但随着新能源化的提升，预计传统高端品牌溢价将会下降。30万元以上用户更愿意为更好的品质和舒适体验付费。另，在动力形式上，油车/增程好于纯电，主要在于续航和充电，高端新能源消费者对续航和充电关注度高于整体。
汽车行业重点公司：推荐比亚迪、长城汽车、零跑汽车、理想汽车、广汽集团，建议关注长安汽车、吉利汽车、小鹏汽车、蔚来汽车、上汽集团等。
风险提示：智能汽车发展不及预期、汽车销售不及预期、成本上升风险。
【汽车】汽车零部件行业专题报告：汽车零部件行业研究框架
核心结论
新能源汽车浪潮下，随着自主品牌主机厂崛起，上游汽零产业链β向上。伴随中国汽车工业崛起，自主汽零Tier1积极拓张品类+扩展出海，中国有望孕育世界级零部件巨头。
①智能化：智能化逐渐成为整车差异化卖点，软件定义汽车逐渐成为行业共识。智能驾驶L2级及L2+级前装渗透率提升，感知&决策&执行层相应供应商拥有巨大的增量市场空间，国内厂商相对弱小，但近年来获取项目较多，国产替代预计将不断加速；智能座舱提升驾驶及乘坐体验，配置增速明显，同时产业链融合更多玩家进入共建生态，国内厂商已经能够占据较大市场份额，有望出海获取更大的发展机会。
②电动化&轻量化：电驱动系统行业格局目前较为分散，车厂自供目前占据较大份额；电源系统行业前十厂商占据大部分市场份额，国内厂商优势突出。在油耗法规作用下，燃油车减重降耗成为趋势，同时电动车相比燃油车普遍更重，因此轻量化需求更加旺盛。轻量化压铸行业核心竞争力在于生产制造中的精细管控而带来的成本优势，技术优势相对不明显，客户对服务响应速度有要求，大的压铸件供应时一般需要在主机厂附近建厂，我国企业相对优势明显。
汽零行业收入&利润稳健增长，板块PE/PB估值处于历史低位。2020-2023年汽车零部件行业整体营收/归母净利润CAGR达12%/26%，其中2023年实现总营收/归母净利润8980/412亿元，同比+13%/+21%。汽车零部件行业销售净利率近年来始终保持稳步增长，由2019年的2.6%提升至2023年4.9%。汽车零部件PE/PB（估值日期：2024年9月3日）处于十年期历史底部（9.37%/5.8%）。股息率处于十年期历史高位（81.55%）。
汽车行业重点公司：
推荐经纬恒润、华阳集团、德赛西威、保隆科技、科博达、中鼎股份、拓普集团、 银轮股份、爱柯迪；
建议关注伯特利、豪恩汽电、恒帅股份、速腾聚创 、禾赛科技、耐世特、浙江世宝、亚太股份、旭升集团、新泉股份、日盈电子等。
风险提示：汽车销售不及预期、技术路线改变风险、消费者对智能汽车接受程度不及预期。
【建筑材料】消费建材&家居板块2024年中报总结：需求下滑拖累业绩表现，供给收缩寻求新的平衡
核心结论
从成长性来看，在地产持续弱景气的大环境下，叠加保交付政策推动下竣工端工程需求逐渐减少，即便头部企业在成本管控、渠道管理、服务保障、品牌形象等方面优势突出，但依然难以独善其身，样本企业2024H1总体收入和利润双双下滑。预计当下已处于行业过剩产能出清的中后期，市场份额重新分配的过程伴随着激烈的价格竞争，当竞争格局基本稳定时利润率有望企稳回升。
从盈利能力来看，2024年上半年样本企业毛利率30.15%，同比-0.09pct，净利率7.67%，同比-0.89pct。利润率的下滑主要由下游需求不足情境下行业竞争加剧引起。拉长至5年来看，当前样本企业盈利能力仅高于22年。但从变化趋势上来看，毛利率有趋稳的迹象。
分行业看，晾衣架行业盈利能力常年维持较高水平；石膏板行业盈利能力整体逐年略有下滑，但依然高于大多数行业；管道、软体、板材/定制行业盈利能力较强且更为稳定；其他行业净利率受外部环境影响较大，现已跌至较低水平。
现金流方面，回顾过去5年，收现比/净现比整体呈上升态势，2023年已是过去5年最高值，也证明了样本企业在产业链条中的地位在稳步提升。但聚焦24年上半年，收现比、净现比均出现下滑，可能与回款能力下滑有关，也有可能受企业经营节奏变化影响，因此需持续观察。应收方面，样本企业应收票据及账款规模缩小速度快于营收降幅，证明了行业经营质量的提升。
风险释放方面，2023年，样本企业按单项计提坏账准备合计106亿元，计提比例至64%，相较2022年的53%进一步提升，风险持续出清，信用减值风险对利润的负面影响正逐步收窄。进一步观察23年底按单项未计提比例超过30%且绝对值较高的5家企业，上半年均未进行大比例减值，未计提比例仍维持在30%以上，下半年需进一步观察。
供给方面，随着市场需求萎缩，资本开支开始缩减。2022年，样本企业资本开支指数已由2021年的3.84下降至2.71，2023年进一步下降至1.77，2024年上半年进一步降至1.44。资本开支指数的下降代表行业供给开始持续收缩，供需失衡造成的竞争压力加大、盈利能力承压有望在供需重新匹配后得到缓解。
风险提示：政策不及预期、行业竞争加剧、市场需求变化。
对外发布日期：2024/9/6-9/13
报告发布机构：西部证券研究发展中心
冯佳睿（S0800524040008）fengjiarui@research.xbmail.com.cn;
郑玲玲（S0800524060001）zhenglingling@research.xbmail.com.cn
杨欢（S0800523120001）yanghuan@research.xbmail.com.cn
陆伏崴（S0800522120002）lufuwei@research.xbmail.com.cn
郑宏达（S0800524020001）zhenghongda@research.xbmail.com.cn
单慧伟（S0800522120001）shanhuiwei@research.xbmail.com.cn
杨敬梅（S0800518020002）yangjingmei@research.xbmail.com.cn
张磊（S0800524070001）zhanglei@research.xbmail.com.cn
李华丰（S0800521070003）lihuafeng@research.xbmail.com.cn
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