【西部晨会】南山铝业：铝加工出海先行者，战略布局印尼资源、尽享先发优势
（来源：西部证券研究发展中心）
【电池】固态电池行业深度系列报告：固态电池系列一：产业化进程加速，材料体系迎来变革
【有色金属】南山铝业（600219.SH）首次覆盖报告：铝加工出海先行者，战略布局印尼资源、尽享先发优势
【有色金属】西部矿业（601168.SH）2024三季报业绩点评：玉龙技改如期放量，创单季度历史最佳业绩
【房地产】2024年9月开发投资数据点评：销售以价换量同环比提振，投资同比改善延续
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【农林牧渔】农林牧渔USDA月报点评（20241021）：USDA10月报告调减全球玉米、大豆、小麦产量
【电池】固态电池行业深度系列报告：固态电池系列一：产业化进程加速，材料体系迎来变革
固态电池具有高能量密度、高安全性双重优势，2024年以来多家电池厂和车企公布固态电池相关进展，其中半固态电池已率先实现量产上车，产业化进程有望加快。电池环节推荐在半固态/全固态布局领先的电池企业宁德时代、亿纬锂能（维权）以及深耕软包电池研发的珠海冠宇、豪鹏科技；材料环节推荐固态电池电解质及锆材料核心供应商三祥新材，高镍正极厂商当升科技、容百科技，高温铜箔相关厂商嘉元科技、中一科技，半固态电池芳纶隔膜泰和新材。
【报告亮点】本报告分析了目前液态电池存在的问题以及固态电池的优势，分别论述了固态电池的主要4条路线以及对未来趋势的展望，通过对主流车企和材料厂布局的梳理，我们认为目前中国商业化进展较快，固态电池产业化有望提速。
【主要逻辑】
固态电池兼具高安全、高能量密度双重优势，或成为锂电池的终极形态。传统液态电池的有机液体易导致电极材料降解、易挥发、易燃、易爆，存在较大的安全隐患。固态电解质本身结构稳定，具有不可燃、无腐蚀、无挥发等特性，同时能够抑制锂枝晶生长，大幅降低热失控风险、提升电池安全性；同时，固态电解质具有更宽的电化学窗口（>5V），可以兼具更高电势和更低还原电位的正负极材料，适配高镍高电压正极和硅基、锂金属等负极材料，大幅提升电芯能量密度。
四大路线各有所长，混合方案或成主流趋势。固态电池的核心材料为固态电解质，其中，聚合物电解质起步早，其具有良好的界面相容性和机械加工性，但常温离子电导率低（<10-6S/cm），限制其大规模应用；氧化物电解质目前发展进度较快，其稳定性好、电化学窗口宽、机械强度高，但界面相容性差、电导率一般且加工困难；硫化物电解质最具发展潜力，其电导率高，但化学稳定性差、成本高加工难度大；卤化物电解质具备高柔韧性、易加工、氧化电位较高等优势，但与负极兼容性低，电导率需进一步提升。目前，半固态电池倾向采用氧化物+聚合物复合电解质方案，降低量产难度同时确保离子电导率稳定；全固态电池硫化物路线起步较早，近年来卤化物体系也迎来快速发展。
规模量产仍受挑战，三大难点亟需解决。目前固态电池产业化仍处发展前期，在材料选择、工艺生产、性能优化等方面有较大改进空间，目前主要有三大难点限制固态电池发展：固固界面问题导致电池电导率低、循环寿命下降；锂枝晶问题仍然存在，容易导致电池短路；固态电池成本较高，材料成本有待进一步降低。
全球加速投资固态电池研发，中国商业化进展较快。欧美地区在硫化物、氧化物和聚合物都有布局；日韩地区主要技术路线为硫化物；中国主流采用氧化物路线，24年以来多家电池厂和车企公布固态电池相关进展以及装车时间，随着政府对固态电池研发进行规模资金支持，行业有望加速发展，产业化时间或将提前。
固态电池研发进展不及预期；新技术替代风险；上游原材料价格波动；下游需求不及预期。
【有色金属】南山铝业（600219.SH）首次覆盖报告：铝加工出海先行者，战略布局印尼资源、尽享先发优势
我们预测，2024-2026年公司归母净利润分别为44.65、46.05、50.70亿元，EPS为0.38、0.39、0.43元，PE为11、10、10倍，给予2024年1.21倍PB，目标价为5.22元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。
【报告亮点】市场认为公司是纯β品种，而我们认为公司研发费用领先全行业，重点产品汽车板和航空板都具备高技术壁垒；2023年首次将稳定股东回报写进年报，资本开支高峰已过+账上现金储备充足，分红+回购齐发力。
【主要逻辑】
一、上游：出海印尼占据先发优势，布局氧化铝+电解铝+再生铝等核心资源。2019-2023年，公司境外收入、毛利CAGR分别为12%、11%，境外业务占比越来越高；由海外控股子公司BAI负责实施的南山印尼宾坦产业园已成为中国-印尼-新加坡三国合作的典范项目。1）氧化铝方面，印尼氧化铝工厂已建成200万吨氧化铝产能，规划200万吨氧化铝产能在建，一方面得益于氧化铝行情高景气；另一方面，宾坦氧化铝工厂享受免税政策，成本优势显著，外售氧化铝单吨盈利水平超公司预期。2）电解铝方面，供需紧平衡下价格易涨难跌，我们判断行业盈利中枢大概率逐步上移，公司持续推进印尼中长期100万吨电解铝建设规划，建设完成后有望为公司贡献业绩。
二、下游：产品结构优化和产业升级是发展趋势，布局高端汽车板和航空板。公司重点发展以汽车板、航空板等为代表的高附加值产品，2020-2023年，高端产品的销量占比分别为6%、13%、13%、14%；高端产品毛利占比分别为13%、20%、21%、30%。1）汽车板，对铝材的包边性能、成形性能和表面质量要求高，因此具备较高技术壁垒；市场空间大、盈利能力强，公司现有产能20万吨，另有20万吨产能在建，建成后释放业绩弹性可期。2）航空板，是高端制造中的最高端产品，目前中国商飞C919订单，公司的产品在其全部铝合金材料供应中占比60%。3）研发费用方面，公司领先全行业，2020-2023年研发费用分别是行业平均的454%、265%、261%、223%。
风险提示
汽车销量和铝的下游需求不达预期、原材料扰动、竞争恶化等。
【有色金属】西部矿业（601168.SH）2024三季报业绩点评：玉龙技改如期放量，创单季度历史最佳业绩
核心观点
事件：10月18日，公司发布2024年三季报，公司实现营收367.25亿元，同比+13.93%；归母净利润27.32亿元，同比+24.33%；扣非归母净利润27.66亿元，同比+17.84%；其中Q3实现营收117.48亿元，同比+23.02%，环比-16.11%；归母净利润11.12亿元，同比+60.91%，环比+25.81%。
玉龙技改如期放量，铜类产品量价齐升，公司单季度归母净利润创历史新高。1）量：得益于2023年11月玉龙铜业技改项目投产，2024年公司矿产铜矿产量同比大幅提升，24H1公司铜精矿产量8.5万吨（金属吨），同增42%，2024Q3玉龙铜业矿铜权益产量为2.72万吨，同比增长57.7%，环比增长9.5%。2）价：24Q1-3国内铜价7.5万元/吨，同比+9.4%；其中Q3为7.5万元/吨，同比+9.0%，环比-5.4%；24Q1-3国内锌价2.3万元/吨，同比+4.0%；其中Q3为2.4万元/吨，同比+12.5%，环比+1.6%；24Q1-3国内铅价1.7万元/吨，同比+11.3%，其中Q3为1.8万元/吨，同比+11.7%，环比+0.6%；24Q1-3河南钼精矿(45%)价格为3557元/吨度，同比-13.3%，其中Q3为3690元/吨度，同比-10.4%，环比+1.0%。此外，24Q3资产减值损失、投资负收益及营业外支出环比减少也增厚了公司归母净利润。
重点项目持续推进，潜在成长仍值得期待。1）玉龙铜业：三期工程前期手续办理工作正在按计划推进，目前已完成《三期工程开发利用方案》等12项报告编制并取得评审意见，待前期手续全部办理完毕，玉龙铜矿将开展三期改扩建项目，建成后采选规模将达到3000万吨/年。2）西部铜业：10月15日，西部铜业多金属选矿（二选）技改工程项目成功试生产，投产后铅锌矿石处理量将从90万吨/年提升至150万吨/年，年产铅精矿4.14万吨，锌精矿5.74万吨。
盈利预测
我们预计24-26年公司EPS分别为1.52、1.93、2.22元，PE分别为11、9、8倍，维持“买入”评级。
风险提示
产能爬坡不及预期、价格变动风险、安全生产风险等。
【房地产】2024年9月开发投资数据点评：销售以价换量同环比提振，投资同比改善延续
核心观点
9月销售面积当月同比降幅显著缩小，销售金额当月同比略有改善，以价换量特征较明显。根据国家统计局数据，销售面积方面，9月当月住宅销售面积同比-10.6%，降幅较上月缩小4.4pct，环比+47.4%；1-9月累计同比-19.2%，降幅较上月缩小1.2pct。销售金额方面，9月当月住宅销售金额同比-16.5%，降幅较上月缩小0.1pct，环比+38.6%；1-9月累计同比-24.0%，降幅较上月缩小1.0pct；从统计局数据来看，9月销售面积环比及当月同比增速均显著提升，而销售金额当月同比几乎与上月持平仅改善0.1pct，成交以价换量特征较明显。
销售价格方面，9月住宅销售价格当月同比-6.6%。经测算，9月全国商品住宅房价为9798元/平米，为2020年以来首次在9月跌破万元大关，较去年同期-6.6%，同比增速较8月下降4.7pct，环比上月均价-6.0%。
开发投资额连续两个月当月同比降幅缩小，竣工同比降幅缩小，新开工同比降幅扩大。9月行业开发投资当月同比-9.4%，降幅较上月缩小0.8pct。新开工当月同比-19.9%，降幅较上月扩大3.2pct；从绝对值看，本月新开工6586万平，为过去3年9月月均水平的55.8%。竣工当月同比-31.4%，降幅较上月缩小5.2pct；从绝对值看，本月竣工3422万平，为过去3年9月月均水平的77.4%。
到位资金当月同比降幅扩大。据国家统计局数据，9月到位资金同比-18.4%，降幅较上月扩大7.8pct，1-9月累计同比下降20.0%。9月定金及预收款同比-27.0%，降幅较上月扩大11.9pct；个人按揭贷款同比-26.5%，降幅较上月收窄4.4pct；国内贷款同比-13.4%，降幅较上月扩大21.3pct；自筹资金同比-13.0%，降幅较上月扩大7.3pct。
投资建议
9月销售面积同比降幅显著缩小，而销售价格环比走低，销售金额当月同比改善幅度不明显，市场以价换量特征显著。开发投资连续两个月实现当月同比改善，开工同比降幅扩大，竣工在高基数下实现同比降幅收窄。到位资金当月同比降幅扩大，各类资金来源均出现同比走低，其中定金预收款及按揭贷款同比降幅较大，国内贷款降幅扩大幅度较显著，部分受到高基数影响。预计10月宽松政策推动下，销售等指标将有所改善。推荐二手房交易中介龙头贝壳、深圳城中村改造龙头天健集团、区域龙头滨江集团、优质国企越秀地产，建议关注央国企行业龙头华润置地、中国海外发展，品质类房企绿城中国，具备商业现金流的民企龙湖集团、新城控股。
风险提示
房地产政策调控效果不及预期风险；商品房销售复苏不及预期风险；开发商资金链缓解情况不及预期风险。
【证券Ⅱ】关于央行正式启动SFISF操作的点评：互换便利正式启动，提升资本市场流动性、稳定性
核心观点
事件：10月18日，央行与证监会联合印发《关于做好证券、基金、保险公司互换便利（SFISF）相关工作的通知》（以下简称《细则》），向参与互换便利操作各方明确业务流程、操作要素、交易双方权利义务等内容。同日，证监会发布公告已经同意中信证券等公司开展互换便利操作。
创新金融工具落地迅速，首批额度已超2000亿元，为资本市场带来增量。9月24日，国新办举行新闻发布会，央行提出创设互换便利等创新金融工具支持股票市场发展；10月18日，互换便利正式落地。央行委托特定的公开市场业务一级交易商（中债信用增进公司），与符合行业监管部门条件的证券、基金、保险公司开展互换交易。获准参与互换便利操作的证券、基金公司有20家，首批申请额度已超2000亿元。
互换便利不消耗非银机构净资本，打开券商自营加杠杆空间。《细则》明确：1）操作细则：可用质押品包括债券、股票ETF、沪深300成分股和公募REITs等，折扣率(换入国债或互换央票面值/质押品市值x100%)根据质押品风险特征分档设置，原则上不高于90%，补仓线75%。互换期限1年，可视情展期；2）放宽相应考核：非银机构通过这项工具获取的资金只能投向资本市场，用于股票、股票ETF的投资和做市。在相应指标计算上，一是换入的国债、互换央票不纳入“自营非权益类证券及其衍生品/净资本”分子计算范围，开展相关自营投资、做市交易持有的权益类资产，不纳入“自营权益类证券及其衍生品/净资本”分子计算范围，预计有望提升券商自营参与度，为券商加杠杆提供了空间。二是，操作细则要求买入的股票可以对冲，但对冲规模不能超过融资金额的10%。换入后开展自营投资、做市交易持有的权益类资产，不计入表内资产总额、市场风险、所需稳定资金指标减半计算。三是，符合条件的投资，经公司内部评估后可归入其他权益工具（主要为高股息资产）核算，投资损益不对当期利润带来扰动，预计高股息类权益资产或将受益。
投资建议
资本市场流动性、稳定性有望提升，建议关注行业供给侧改革与整合预期下券商板块投资机会。系列政策落地有助于提升资本市场稳定性，行业高质量发展有望促进券商板块基本面及估值修复。目前板块估值及持仓均位于行业底部，建议关注行业供给侧改革与整合预期下券商板块投资机会。推荐中信证券、中国银河、招商证券、华泰证券，建议关注：国泰君安。
风险提示
资本市场大幅波动、政策推进不及预期、信用风险。
【计算机】科大讯飞（002230.SZ）2024年三季报点评：业绩符合预期，前三季度营收同比稳步增长
核心观点
事件：科大讯飞发布2024年三季报。2024年前三季度，公司营收为148.50亿元，同比增长17.73%；归母净利润为-3.44亿元，同比减少445.91%。
Q3单季度归母净利润环比扭亏，同比高增。公司2024年第三季度营收为55.25亿元，同比增长15.77%；实现归母净利润5696万元，同比增加120.87%，也是公司年内首次实现单季度利润转正。
公司保持高研发投入，持续加码讯飞星火大模型。公司加大星火大模型的研发投入和布局，坚定投入认知大模型研发以及核心技术自主可控和产业链可控。2024年前三季度，科大讯飞的研发费用为30.37亿元，同比增长21.57%，研发费用率为20.45%（+0.65pct）。讯飞星火大模型V4.0七大核心能力全面升级，在8个国际主流测试集中排名第一，整体超越GPT-4Turbo，除此之外，在指令跟随、文本、多模态、推理能力等多个方面，星火大模型V4.0进行了针对性的性能优化和功能创新。
B端+C端双轮驱动，讯飞星火生态逐步繁荣。ToB端，讯飞星火大模型成为央国企首选：根据智能超参数数据，1-9月份，科大讯飞的大模型相关项目的中标数量和金额在行业里都处于领先位置。通过中国政府采购网、中国招投标公共服务平台等数据梳理，公司是上半年大模型中标数最多的市场化玩家，且8月份单月中标金额突破1.5个亿，行业排名第一；讯飞星火正在领跑央国企市场。ToC端，讯飞星火产业生态进一步加强：2024年前三季度，讯飞星火开发者数量持续高速增长，新增开发者数量达177.7万，公司正与41.5万余家企业客户用星火创新应用体验，加速行业赋能步伐。前三季度，讯飞星火APP在安卓端的下载量超过1.9亿次，在国内工具类通用大模型APP中排名第一。
投资建议
我们预计公司2024-2026年营收分别为233.08、277.63、331.56亿元，归母净利润分别为6.29、8.32、11.27亿元，看好公司各项业务在AI的赋能下持续推进，维持“买入”评级。
AI技术落地不及预期；行业竞争加剧等。
【农林牧渔】农林牧渔USDA月报点评（20241021）：USDA10月报告调减全球玉米、大豆、小麦产量
玉米：全球玉米产量继续下修，库销比走低
全球玉米期初库存为3.13亿吨，环比上修302万吨。全球玉米产量为12.18亿吨，环比调减138万吨，原因是乌克兰、埃及、俄罗斯和菲律宾的产量降幅超过印度的产量增幅。全球玉米消费量为12.23亿吨，环比上修347万吨。全球玉米期末库存为3.07亿吨，环比下修183万吨。全球玉米库销比为21.68%，环比走低0.17ppt。
大豆：全球大豆产量、消费量小幅调减，库销比走高
全球大豆期初库存为1.12亿吨，环比上修12万吨。全球大豆产量为4.29亿吨，环比下修28万吨。全球大豆预估消费量为4.03亿吨，环比下修26万吨。全球大豆期末库存为1.35亿吨，环比上修7万吨。全球大豆库销比为23.05%，环比走高0.03ppt。
小麦：全球小麦产量、消费量下修，库销比走高
全球小麦期初库存为2.66亿吨，环比上修93万吨。全球小麦产量为7.94亿吨，环比下修280万吨，原因是欧盟、俄罗斯、印度和巴西产量降低。全球小麦消费量为8.03亿吨，环比下修236万吨。全球小麦期末库存为2.58亿吨，环比上修50万吨。全球小麦库销比为25.31%，环比走高0.12ppt。
大米：印度大米供给量大幅增加，全球大米库销比走高
全球大米期初库存为1.80亿吨，环比上修244万吨。全球大米预估产量为5.30亿吨，环比上修313万吨，主要原因是印度大米种植面积增加以及天气利于作物生长。全球大米预估消费量为5.28亿吨，环比上修61万吨。全球大米期末库存为1.82亿吨，环比上修495万吨。全球大米库销比为31.17%，环比走高0.70ppt。
棉花：全球棉花产量调增，库销比小幅走高
全球棉花期初库存为7520万包，环比调减41万包。全球棉花产量为1.17亿包，环比调增22万包，原因是中国、巴西和阿根廷的产量增幅超过了美国和西班牙的产量降幅。全球棉花消费量为1.16亿包，环比下修1万包。全球棉花期末库存为7633万包，环比下修16万包。全球棉花库销比为48.25%，环比走高0.06ppt。
投资建议
10月USDA报告预计全球玉米/大豆/小麦产量为12.18/4.29/7.94亿吨，环比-138/-28/-280万吨，同比-873/+3421/+370万吨，本月报告对全球玉米、大豆、小麦产量均进行调减。24年是我国推行新一轮粮食增产计划的首年，推荐隆平高科，建议关注登海种业、苏垦农发等种业种植龙头。
国际局势变动超预期、异常气候、粮食种植成本上升等。
证券研究报告：《晨会纪要》
对外发布日期：2024年10月22日报告发布机构：西部证券研究发展中心
杨敬梅（S0800518020002）yangjingmei@research.xbmail.com.cn
刘小龙（S0800523100001）liuxiaolong@research.xbmail.com.cn
刘博（S0800523090001）liubo@research.xbmail.com.cn
滕朱军（S0800523110001）tengzhujun@research.xbmail.com.cn
周雅婷（S0800523050001）zhouyating@research.xbmail.com.cn
翟苏宁（S0800524040005）zhaisuning@research.xbmail.com.cn
张佳蓉（S0800524080001）zhangjiarong@research.xbmail.com.cn
郑宏达（S0800524020001）zhenghongda@research.xbmail.com.cn
谢忱（S0800524040005）xiechen@research.xbmail.com.cn
熊航（S0800522050002）xionghang@research.xbmail.com.cn
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