中联重科左右倒手94亿“借壳”路畅科技 标的公司净利增27倍估值增13倍存疑

　　来源：长江商报

　　长江商报记者 沈右荣

　　中联重科（000157.SZ）推动的一项重大资产重组，不被外界理解。

　　近期，有媒体对中联重科分拆所属子公司湖南中联重科智能高空作业机械有限公司（以下简称“中联高机”或“标的公司”）借壳上市事项提出质疑。

　　近日，路畅科技（002813.SZ）披露交易方案修订稿，公司拟通过发行股份方式收购中联高机99.53%股权，并配套募资不超过25亿元。

　　本次交易至少有三点受到市场关注。2022年，中联重科完成对路畅科技控股，本次交易属于左手倒右手的关联交易。中联高机估值高达94.24亿元，三年增长13倍。与此同时，中联高机的经营业绩也实现了惊人增长，2023年前8个月的净利润达5.71亿元，是2020年全年的28倍。

　　中联高机的成长性真的有如此之高吗？

　　此外，早在2021年前后，中联重科及中联高机的管理团队低价入股。本次交易，管理团队或将获利不菲。

　　关联交易的“蛇吞象”

　　中联重科推动的本次交易，可能在2022年初就已经筹划好了，并加紧实施。

　　本次交易的主体之一路畅科技，于2016年登陆A股市场，上市之后，经营业绩欠佳，2019年陷入亏损。2018年开始至2023年，其实现的扣除非经常性损益的净利润（简称“扣非净利润”）持续亏损。

　　2021年底，路畅科技总资产5.89亿元，债务较少，属于一个较为干净的“壳”公司。

　　2022年初，中联重科看上了路畅科技，并将其锁定为目标。当年2月，中联重科作价7.8亿元受让路畅科技原控股股东郭秀梅等所持有的29.99%股份，并成为其控股股东。

　　当年3月，为巩固控制权，中联重科发起对路畅科技的要约收购，并取得2859.6万股股份，占其总股本的23.83%。两个月后，该笔收购完成过户。

　　短短几个月，中联重科就收购了路畅科技超过一半的股份，持股比例达到53.82%。当然，收购的股份绝大部分来自原实控人郭秀梅。

　　2023年初，《重大资产重组意向协议》摆上台面，路畅科技将以发行股份的方式购买中联高机100%股权并募集配套资金，同时，中联重科拟分拆中联高机，通过与路畅科技进行重组的方式实现在深交所重组上市。

　　交易完成后，中联高机将成为路畅科技全资子公司，中联重科仍为路畅科技的控股股东。

　　也就是说，中联重科将中联高机装入“壳”公司路畅科技中，实现“借壳”上市。

　　这是一次关联方之间的“蛇吞象”式交易。截至2023年底，路畅科技总资产为5.11亿元，而截至2023年8月31日，中联高机的总资产为89.71亿元。

　　标的业绩与估值离奇暴增

　　路畅科技与中联高机之间的重组交易，最为市场关注的焦点，是标的公司业绩与估值暴增。

　　本次交易以收益法评估结果作为定价基础，中联高机100%股权的评估值为94.24亿元（评估基准日为2023年4月30日），增值率183.91%。

　　本次交易，路畅科技拟向控股股东中联重科等27名交易对象收购中联高机99.53%股权，交易作价93.8亿元。同时，公司拟向不超过35名特定对象发行股份募集配套资金不超过25亿元。其中，15亿元用于补充上市公司和标的公司流动资金或偿还债务，10亿元用于墨西哥生产基地建设。

　　从中联高机近年来的三次估值情况来看，悬殊明显。

　　第一次是在2020年，以2020年11月30日为评估基准日，中联高机100%股权的评估值为6.88亿元。第二次是2022年（2022年3月31日为评估基准日），中联高机评估值为高达70.23亿元，较前次评估增长921.13%。

　　第三次则是以2023年4月30日为评估基准日，此次中联高机的估值较前次评估值相比增值了24.02亿元。

　　第三次的评估值94.24亿元，较2020年10月的评估值增长12.70倍，这期间，时间间隔为两年零五个月。

　　第二次估值大涨，路畅科技解释称，两次评估基准日之间标的公司业绩大幅上涨、行业地位快速提升，进而提升了预测期业绩水平，导致估值上升。第三次估值在再度大幅攀升，是因为中联高机引入战略投资者投资，增加了注册资本和资本公积，同时，标的公司在此期间的盈利增加了未分配利润，进而导致净资产规模增加。

　　中联高机的业绩增长着实惊人。

　　中联高机主要从事高空作业机械的研发、生产、销售和服务，主要产品系列涵盖剪叉式、直臂式、曲臂式等高空作业机械。

　　2020年至2023年1—8月，中联高机的营业收入分别为10.28亿元、29.77亿元、45.83亿元和42.06亿元，对应净利润为2027.12万元、2.42亿元、5.82亿元、5.71亿元。

　　2023年前八个月的营业收入、净利润已经接近2022年全年。

　　2022年，净利润较2020年增长27.73倍，这只用两年时间。2023年前八个月的净利润是2020年全年的28倍。

　　中联高机真的有如此强的业绩爆发能力吗？

　　同行业公司浙江鼎力，2020年净利润为6.64亿元，同比下降4.31%，历经连续三年快速增长，2023年净利润为12.94亿元，较2020年增长约94.88%。

　　管理团队提前低价入股

　　备受关注的还有，中联重科管理团队及中联高机管理团队提前入股，或将获利不菲。

　　中联高机成立于2012 年 3 月 29 日，2020 年 11 月，中联高机向中联重科收购高空作业机械业务以及经营该业务所涉及的相关资产及负债。

　　2021年6月，中联高机增资扩股，新一盛、智诚高盛、智诚高新、智诚高达分别出资8625万元、3893.19万元、1485.50万元、3247.31万元认购，增资价格为 1.38 元/每一元新增注册资本。

　　2021 年 10 月，中联高机再度增资扩股，新一盛、智诚高盛、智诚高达、智诚高新认购部分新增注册资本，达恒基石、招银新动能为中联高机新股东，增资价格仍然为1.38元/每一元新增注册资本。

　　新一盛系中联重科管理团队持股平台，智诚高盛、智诚高新、智诚高达系中联高机管理团队持股平台。

　　也就是说，中联重科及中联高机的管理团队都完成了提前入股，其且均为低价。

　　据披露，新一盛的合伙人包括中联重科董事长及首席执行官詹纯新、中联重科副总裁付玲等23 名自然人，其中詹纯新的出资比例为 20%；新一盛的执行事务合伙人为中联和盛投资控股有限公司（以下简称中联和盛），中联和盛法定代表人为詹纯新，持股比例为 28.65%，詹纯新任中联和盛董事长。

　　如今，中联高机估值暴增，提前入股的中联重科及中联高机的管理团队，如果本次交易如期顺利完成，或将大赚一把。当然，这些财富何时变现，是个未知数。

　　值得一提的是，中联高机关联销售主要包括通过关联融资租赁公司的销售、母公司代报关出口及中联重科体系内航空港服务商协助服务产生的境外关联销售等情形，2020年至2023年1—8月，其通过关联融资租赁公司实现收入占融资租赁模式业务收入的比例分别为 100%、100%、71.42%和 34.09%。

　　关联融资租赁与非关联融资租赁在租赁期限、利率水平、产品类别、产品单价等方面是否存在差异，同市场利率、类似产品市场销售价格是否存在差异？交易所要求路畅科技补充披露形成差异的原因及合理性，相关关联销售是否公允，是否存在关联融资租赁公司通过放宽条件等方式协助中联高机扩大销售的情形。

　　基于上述种种，路畅科技与中联高机的交易，存在异常。

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