ABF载板紧缺，为何深南电路和兴森科技却表现不佳？
7月全球资本市场都不好过！
7月全球市场都不好过，存储板块带着AI硬件往下跌，杀完估值，杀情绪。
理论上AI硬件中的PCB板块，基本面并没有较大的变化。现在市场分歧可能在以下两点：
一方面是技术面，前期机构抱团让板块和热门个股的涨幅过大，短期股价大幅下跌，上方筹码难以消化，杀到恐慌情绪，但凡资金要往上拉升，超短期的止损止盈筹码会产生巨大阻力；
另一方面是基本面，AI硬件扩产自带重资产投资属性，一季报、中报业绩落地，可能全年的业绩都很不错，但大部分已经反映在前期股价上。
那接下来就得看北美和国内云厂商是否会继续加大资本开支，来支撑对AI硬件的需求的持续性，然而现在有个比较割裂的点，就是消费电子在转型端侧AI的路上其实并不算顺利，AI眼镜、AIPC、机器人等确实都在路上，但这段时间存储价格大涨也压制了端侧AI的成本，如果传导到消费者，必然也会抑制需求。这块的依据可以参考现在苹果和美光的矛盾！
问题来看，之前全球对算力的估值模型大概率是围绕TOB和TOC两个维度，那如果端侧AI没办法消化，比如OPEN AI的端侧设备没有顺利量产，两条腿砍去一条，资本市场会不会重新估值？云厂商还好，无非就是减点资本开支，但长周期、重资产投入的AI基建，就要面临大规模的资产减值，递减当期利润，杀伤力可不是一星半点，又得拿光伏产业做参考。
当然并没有那么悲观，比如当前的PCB的基本面，ABF载板、电子布都是紧缺的，而且2027年-2028年缺口都在30%-40%。
01
ABF载板缺多少？为什么缺？
ABF载板的紧缺程度，核心应看三组指标：供需缺口比例、价格变化、交期变化。按照2026年最新上修后的行业判断，ABF行业已从年初预估的“2026H2开始偏紧”演化为2026年二季度开始提前进入缺货状态。
上面数据说明，市场对ABF的判断在2026年上半年出现了明显上修。年初高盛的判断还是2026下半年缺口10%、2027年21%、2028年42%。 到7月时，更新口径已经升至2026下半年缺口14%、2027年34%、2028年51%，且强调短缺起点从原先预计的2026下半年提前到了7二季度。也就是说，行业不是按原节奏趋紧，而是需求斜率比预期更快，供给释放比预期更慢。
ABF短缺的成因必须从需求、供给、材料、工艺四个层面一起看。单看任何一项都不够。
需求侧：ABF载板主要用于CPU、GPU、FPGA、ASIC等高算力芯片封装。这一轮需求爆发并不只是芯片颗数增加，更重要的是单颗芯片所需ABF面积和层数大幅提升。比如AI芯片所需ABF层数从普通PC芯片的4-6层上升到8-16层，高端产品甚至达到15-18层。意味着当芯片数量、面积、层数同时上升时，ABF实际消耗是几何级数增长，而不是线性增长。
供给侧：行业一个容易被误解的点是：很多厂商宣布扩产，为什么还会缺？关键在于ABF有效产能增长远低于资本开支增长。目前看即使主要厂商资本开支在2025-2028年以年均增长40%，供给仍释放不出来，原因有三：
第一，设备与洁净厂房建设周期长。ABF/FC-BGA扩产往往需要2.5-3年；第二，客户认证周期长。即使建成产线，也不能立刻形成可销售产出，高端客户往往需经过长期审厂、打样、可靠性验证；第三，产品规格升级导致单位产能“被动缩水”。随着基板尺寸更大、层数更高，现有产线单位时间内产出下降，行业有效产能效率若按当前升级节奏，预计每年还会下降约10%。
上游材料约束：ABF膜和T-Glass“卡脖子”。ABF短缺最核心的瓶颈在更上游的材料。一来，ABF膜全球90%-95%+份额由日本味之素控制。这是最关键的约束之一。更重要的是，味之素虽有扩产计划，但新增大规模产能要到2030-2032年后才逐步投放。2026年产业链已经出现以下特征：味之素ABF膜开始涨价，部分预期2026Q3起新定价涨幅约30%；ABF膜交期超过6个月，部分产能被预订至2027年。T-Glass/Low CTE玻纤布短缺，高层数、大尺寸ABF产品需要大量高端玻纤布，尤其是T-Glass/Low CTE玻布，该环节高度集中于日东纺、NEG等日系厂商。目前T-Glass短缺已经导致部分ABF扩产计划延后6-12个月。
市场集中度高：ABF高端FC-BGA市场长期由日、中国台湾、韩厂商主导。2022年全球ABF前五大厂商分别为：欣兴26.6%、揖斐电14.6%、南电13.5%、新光电气12.8%、AT&S 8.0%。意味着龙头集中度极高，且这些厂商与Intel、AMD、NVIDIA等客户合作已十年以上。难点是：是否达到高层数、大尺寸、低线宽线距的稳定量产能力；是否具备历史良率曲线和可靠性记录；是否已进入大客户AVL/认证体系。
因此，即使中国大陆厂商在2026年迎来窗口期，也更可能先切入国内CPU/GPU/ASIC客户、18-22层以内产品、相对成熟尺寸规格，而非立刻替代海外在20层以上、100×100mm以上大尺寸高端载板上的能力。
02
详细拆解来看：
深南电路的最大优势是业务基础厚、平台协同强。公司有PCB、封装基板、电子装联“3-In-One”布局，客户和工艺可交叉验证，既能承接AI PCB，又能切入BT和ABF载板。这种平台型结构使其在扩ABF产能时，不是从零开始，而是建立在BT载板、FC-CSP、高端PCB工艺和客户基础之上。
其次财务承载能力强。2025年公司营收236.47亿元、归母净利润32.76亿元、ROE20.79%、经营现金流净额38.38亿元；2026Q1营收65.96亿元、归母净利润8.50亿元。2026中报业绩预告中值归母净利润约13.5亿元，同比/环比分别增长55%/59%。这意味着即使ABF短期仍在爬坡，深南电路也可用BT和AI PCB利润去覆盖前期折旧与投入。
再者公司的技术进度较快且管理层披露相对清晰。2025H1/2026年披露显示，公司已具备20层及以下批量生产能力，并推进22-26层研发打样；2026年一季报会交流中进一步提到，公司22层及以下可批量生产，24层仍在交付过程中。
最后国内客户导入更现实、更贴近当前国产替代窗口期。管理层明确表示，目前ABF推动仍以国内CPU/GPU客户为主，2025年ABF收入约1亿多元，2026年预计会有较好增长，广州ABF打满年产值约10亿元。这比很多基于海外客户导入的乐观故事更具落地性。
深南电路也有短板。其一，ABF绝对体量目前仍小，2026年要实现明显利润贡献仍需时间；其二，广州工厂爬坡仍拖累盈利，BT虽然能部分覆盖固定成本，但ABF要真正转盈更可能在2027年而非2026年完全兑现；其三，当前市场对深南的定价已经明显反映“AI PCB+BT+ABF”三重逻辑，2026年7月PB已达12倍以上，PE（TTM）约56倍，这波杀估值还在等企稳。
深南电路的叙事是：层层推进、逐步放量、将良率和客户验证同步做实。2026年推动仍以国内客户为主，且今年打满不了，需要继续爬坡。这通常意味着：经营层口径相对保守，兑现概率更高。
反观兴森科技最大的优势是ABF投入更早、更激进、规划更大。
公司2022年即在广州规划60亿元建设月产2000万颗FCBGA工厂，并在珠海再投12亿元建设200万颗/月产线。按2025年底资料，公司已具备约1200万颗/月可量产能力，达产预估年产值30亿元。
其次是全工艺链积累更有利于高端PCB/类载板/MSAP协同。公司从传统PCB、测试板、BT载板、类载板到ABF逐步布局，具备Tenting、mSAP、SAP工艺融合能力。这也是很多机构看好其“载板能力反哺高端PCB”的重要逻辑。
再者是弹性来自经营杠杆，而非存量利润线性增长。2024年公司亏损主因就是ABF项目尚未大批量生产，人工、折旧、能源和材料投入高；但一旦稼动率上升、客户导入放量，前期费用摊薄将非常快。
不过，兴森科技的风险和短板也不容忽视。
第一，财务基础弱。2025年公司营收71.95亿元，归母净利润仅1.35亿元，ROE 2.6%，经营现金流净额-0.63亿元。这意味着ABF爬坡的容错率更低。
第二，ABF业务仍处于“样品交付和小批量爬坡”阶段。2025年年报明确提到，FCBGA业务仍未实现大批量生产，全年相关费用投入6.62亿元，对利润形成较大拖累。 虽然公司2026年5月投关口径称低层/高层良率已达到95%+/90%+， 但考虑到此前2024年行业口径还是92%+/85%+，以及市场普遍认为国内与台系/日系仍有5-10个百分点良率差距，因此对其良率改善仍需观察“是否能在稳定量产中兑现”。
第三，客户导入不确定性更高。公司虽然已完成“两位数客户验厂”、积极推进海外客户认证，但2025年报也明确说2026年仍需“持续攻坚海外客户，争取审厂、打样和量产机会”。意味着海外客户的真正收入贡献尚未验证。
第四，当前的估值本质上不按当前利润算，而按未来ABF成功概率定价。2026年7月中旬附近公司PE（TTM）消化后仍高达350倍以上，PB接近9.7倍左右。这样的估值更像在交易“未来3年ABF大爆发”，然而一旦验证节奏慢于预期，股价波动会很大。
兴森的叙事更像是：已经把产线、良率和工艺准备得差不多了，现在差的是客户放量和稼动率。这也是其高弹性的来源，但同时也意味着，若客户放量慢、或者高层数产品良率提升不及预期，ABF业务就容易继续拖累报表。