华西证券寇星：白酒板块机会点在下半年，白酒年轻化是错误的逻辑

编者按：2025年，白酒行业在深度调整中持续“探底”。多家上市酒企营收增速放缓、净利润出现下滑，行业洗牌速度持续加快。站在2026年时点，白酒行业会有哪些变化？腾讯财经《酒业观察》栏目邀请多家券商首席，复盘2025年行业得失，展望2026年发展趋势。

文｜卢卡

编辑｜王立广

如何来形容2025年的白酒行业？华西证券食品饮料首席分析师寇星的答案是“库存开启去化第一年”。2025年，多家上市酒企营收增速放缓。而在供给端，2025年全年，规模以上工业企业白酒产量为354.9万千升，同比下降12.1%。

白酒行业2025年的深度调整受到多重因素影响，包括“史上最严禁酒令”，实体经济弱复苏，商务活跃度不够，商务消费需求持续疲软等。在多重压力下，寇星预计白酒上市公司2025年四季度业绩仍然会承压。

白酒区别于其他食品饮料的特点是，白酒是一个社交工具，而不单单是一个满足生理需求的饮用品。展望2026年，寇星认为，如果下半年经济能好一些，白酒行业有小复苏的可能，但不存在大复苏可能。

寇星同时呼吁，白酒行业仍在调整中，白酒是最好的商业模式，对于行业来说，要从现在起珍惜现金流，保留最好的产品品牌，未来5-10年会更有价值。

以下为华西证券食品饮料首席分析师寇星关于白酒行业的观点梳理：

问：2025年白酒行业持续下行的关键原因有哪些？白酒库存高目前是行业“寒冬”中的一个核心问题，当前库存实际情况究竟如何？

寇星：经济和政策因素都会影响白酒行业的景气度，但经济热度对白酒的影响是持续而长久的，政策和场景的松紧对行业的影响是阶段性的。

具体到2025年，白酒行业深度调整受到多重因素影响，包括“史上最严禁酒令”，实体经济弱复苏，商务活跃度不够，商务消费需求持续疲软等。一方面需求端久未见修复，另一方面政策端又突然收紧。市场环境复杂多变，无论是酒企还是渠道，都遭受严重考验。

如果要形容2025年的白酒行业，我认为是“库存开启去化第一年”。白酒行业库存目前主要集中在经销商，其他渠道已经没那么高了。

对酒企来说，由于地方政府压力以及企业的竞争压力，酒企必然要尽可能实现增长。在这个背景下，酒企面临着“你不给渠道压库存，别人就压”的尴尬局面。虽然有头部酒企采取控量稳价、渠道减负等举措，但这只是阶段性缓解矛盾的工具。

问：2025年三季报，上市白酒企业仅贵州茅台和汾酒增长。对于上市白酒企业的2025年年报，有什么样的预判和分析？本轮调整期是否会拉低酒企未来的产品结构，从而压缩企业利润空间？

寇星：我判断2025年四季度上市白酒企业报表大部分都是收入、利润降幅较大。据我们观察，居民端消费力还是一般，至于本轮调整期是否会拉低酒企未来的产品结构，从而压缩企业利润空间，我的答案是短期概率较大。

问：您认为2026年白酒行业是否能开启“U型”复苏？行业整体趋势会如何演绎？

寇星：我先说结论，我认为2026年如果下半年经济能好一些，白酒行业有小复苏的可能，但不存在大复苏可能。我的观点还是经济热度对白酒的影响是持续而长久的，经济好白酒的各项指标都能好，包括动销改善、库存去化等等都不是问题。

如果看不同价位带白酒的复苏节奏，我认为低价格带的白酒会率先走好，随着国家政策促进大众收入增长的持续深入，高端白酒的消费尤其是茅台自饮都会起来。

问：在行业下行时期，酒企和经销商的关系比较微妙，你认为2026年双方应该如何携手度过困境？电商平台对线下经销商的冲击会加剧吗？

寇星：白酒经销商的日子可以用两个字来形容，那就是“一般”，大多数经销商亏损越来越多。比如茅台非标产品价格很多都是倒挂。在如此困境下，酒企和经销商也无法在实际上携手，部分经销商大概率会在对抗中减少进货，从而导致酒企报表持续下滑开启。

与线下疲软相比，线上电商平台的白酒销售增长强劲。可以说，电商平台对线下经销商的冲击也会持续加剧，这也是目前白酒企业与电商平台之间的主要矛盾之一。但从行业来说，2026年还是要更多拥抱电商、即时零售，推进渠道变革。

问：茅台批价在2025年下半年经历了深度调整，您能否预测一下茅台批价的底部位置在哪里？

寇星：如果茅台控量方式合理有效，2026年批价有望底部1400元-1500元之间震荡。

头部企业做的都是增长的事情，所谓控量稳价、渠道减负只是阶段性缓解矛盾的工具，不改趋势。

此外，我判断茅台2026年仍然是要追求增速正增长。新董事长在上任后的首次发言中强调开放、生态和质量、稳定渠道，愿与业界同仁共同构建全球酒业新生态。我认为贵州茅台仍然具备平稳穿越本轮周期的能力和定力。

问：酒企持续的推进年轻化战略，比如开发低度酒、改进产品包装、社群营销等，实际成效如何？你怎么看白酒企业通过跨界营销？

寇星：关于白酒年轻化的讨论，一直没有停歇过。但在我看来，白酒企业的年轻化战略并没有太大成效，年轻人本来就不怎么喝白酒，白酒年轻化是错误的逻辑，虽然酒企业在白酒年轻化方面做了很多事情。

至于酒企开发低度酒来迎合年轻用户，我觉得从整体盘子来看，可能并不会带来较多增量，因为低度酒和其他酒是替代关系，并不是增量关系。虽然如此，但酒企的年轻化战略可能还是要继续走下去。

白酒企业的跨界营销，比较出名的当属“酱香拿铁”了，跨界营销虽然触达了新消费群体，但只是广告宣传的意义而已。我认为触达的意义在于要能买到，消费品的3A营销理论是买得到、买得起、乐得买。

而盲目做所谓跨界营销，触达的不一定是自己的目标人群，想买也找不到靠谱的经销商，比如买茅台酒，当然茅台也一直在变革，最近i茅台上销售1499的普通飞天茅台就是很好的举措。跨界的本质是找到目标人群，一定要建立一套完善的kol体系，将跨界人群吸纳进来才行。

问：酒企酒商加速“下沉”，低价盒装酒是否能为酒企及渠道带来新的增量？有的酒企开始做散酒，对收入有什么实质性影响？

寇星：我认为低价盒装酒不能给酒企带来新的增量，酒企与其做低价盒装酒，还不如做光瓶酒，当然，也要看渠道是否匹配。至于酒企做散酒，主要是为了卖基酒，这又带来了新的影响——未来老酒的存量。做散酒对酒企收入补充意义不大，重点还是要做好产品、渠道、品牌，三轮驱动才能最好。

问：由于国内市场需求下滑，很多酒企都非常重视出海，你认为行业2025年出海方面成效如何？

寇星：我的看法更需要龙头茅台的带动。本质上，国外白酒的主要消费人群还是中国人，文化保留的区域每个国家就那么大，大部分是国外文化，是要喝本地的酒。

问：结合对行业的观察了解，还有什么想分享的行业感悟吗？或者可以说几句给行业打气的话吗？

寇星：白酒行业仍在调整中，2026年景气度不乐观。酒企压力大的情况下会影响到当地的可持续性税收，以及行业的可持续发展。

行业一旦受到伤害，恢复起来要更慢，尤其是白酒行业的经销商，也会被波及受到更大伤害，如果经销商有了阴影，后续再合作就更难了。

白酒是最好的商业模式，对于行业来说，要从现在起珍惜现金流，保留最好的产品品牌，未来5-10年会更有价值。

（本文系《经济大家说》系列约稿，内容根据公开资料、分析师观点等整理）

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