【山证食饮】西麦食品：燕麦龙头业绩高增，成本红利持续释放
复合燕麦驱动增长，品类结构优化。复合燕麦作为核心增长引擎，H1其营收占比达48.4%，实现5.56亿元的收入，同比增长27.6%；其毛利率达到48.8%，同比增加2.3个百分点。该品类主要受益于燕麦+系列大单品的放量。同期纯燕麦片实现4.21亿元的收入，同比增长13.2%。冷食燕麦片表现超预期，行业出清后进行恢复性增长，H1其收入达到0.86亿元，同比增长27.2%。
线下渠道拓展合作，新零售积极贡献。公司在南方大区营收实现6.83亿元，同比增长20.1%，北方大区营收实现4.27亿元，同比增长13.3%。与永辉、沃尔玛等商超建立深度合作的同时，零食量贩渠道的助力和山姆会员店的新品入驻有效提升公司销量。
成本红利释放，毛利率改善。公司H1毛利率43.6%，同比增加1.1个百分点；Q2毛利率43.5%，同比增加2.6个百分点。主要源于澳洲燕麦采购成本锁价的下降，及高毛利复合燕麦占比的提升。公司H1净利率为7.1%，同比增加0.3个百分点，政府补贴减少使Q2扣非净利率下滑。
【投资建议】
预计公司2025-2027年EPS分别为0.78/1.00/1.25，对应公司9月19日收盘价21.39元，2025-2027年PE分别为27.3/21.4/17.2。2025-2027年营收分别实现22.90亿/27.41亿/33.09亿，同比增长20.8%/19.7%/20.7%，其燕麦单品爆发式增长，成本红利释放，同时公司多方位合作渠道，进军大健康业务，首次覆盖，给予“增持-A”评级。
宏观经济恢复不及预期；远期原材料价格波动影响盈利情况；食品安全风险影响企业形象。
财务数据与估值
资料来源：最闻，山西证券研究所财务报表预测和估值数据汇总
资料来源：最闻，山西证券研究所分析师：熊鹏
执业登记编码：S0760525080002
分析师：刘清羽
执业登记编码：S0760525070001
报告发布日期：2025年9月22日
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