三环集团港股IPO迎监管问询，募资用途及合规性成核查重点

近日，先进电子陶瓷材料龙头三环集团(300408)的港股IPO进程迎来监管聚焦，中国证监会已向公司发出境外发行上市备案补充材料要求，核心直指募资用途披露、境外业务合规性等关键问题。这一问询不仅关乎公司资本化路径的推进节奏，更折射出监管层对境外上市企业资金流向与合规经营的严格把控，而叠加原材料成本持续攀升、经销商依赖度上升等经营挑战，这家深耕行业55年的企业正面临双线承压的考验。

从监管要求来看，此次补充材料聚焦多重核心议题，均紧扣《监管规则适用指引——境外发行上市类第2号》的规范要求。证监会明确提出，三环集团需确保备案材料与招股说明书中发行方案内容一致，详细说明募集资金的具体投向、境内外分配比例，以及对应资金用途所履行的审批、备案程序。对于涉及境外的募投项目，还需专项披露境外投资审批及备案流程的完成情况。此外，境外子公司设立过程中的境外投资、外汇登记等监管程序履行细节，以及对应的合规性结论意见，也被纳入必补清单，彰显出监管层对跨境资本运作全流程合规性的穿透式核查态度。

公开资料显示，三环集团凭借超半个世纪的技术积淀，已成长为全球先进电子陶瓷材料和零部件领域的领军企业，据弗若斯特沙利文数据佐证，其在核心赛道的市场地位稳固。公司构建了覆盖电子及陶瓷材料、电子元件、通信器件、设备组件的四大产品矩阵，业务版图渗透通信、AI及数据中心、汽车电子、半导体封装、新能源等关键领域，形成了从基础材料到高端组件的全链条业务框架，这一完善的产业布局也成为其冲击港股市场的核心竞争力之一。

业绩层面，公司近年呈现稳步复苏增长态势，营收与净利润双双实现正向攀升。财务数据显示，2022年至2024年，三环集团营收分别为51.49亿元、57.27亿元、73.75亿元，同比变动幅度依次为-17.19%、11.21%、28.78%，扭转此前下滑态势并加速增长;归母净利润同步实现15.05亿元、15.81亿元、21.90亿元，同比增幅分别为-25.17%、5.07%、38.55%，盈利弹性持续释放。进入2025年，增长势头得以延续，前三季度实现营收65.08亿元，同比增长20.96%，净利润19.59亿元，同比增幅达22.16%，为其IPO进程提供了业绩支撑。

值得注意的是，海外市场仍是公司收入的重要构成，但其占比呈逐年小幅下滑趋势。招股书披露，2022年至2025年前三季度，公司海外收入占比分别为21.4%、20.3%、17.9%及17.2%，尽管占比有所回落，但公司明确预期海外销售仍将在未来营收中扮演重要角色，这也意味着汇率波动、海外监管政策变化、国际贸易摩擦等固有风险仍将持续存在。此次证监会要求其补充境外子公司合规性材料，正是对这类跨境经营风险的针对性核查，也为公司后续海外业务布局敲响合规警钟。

相较于境外合规的程序性问题，原材料成本持续上涨带来的盈利侵蚀压力更具长期性。报告期内，公司原材料成本占总营业成本的比例从2022年的51.0%逐年攀升至2025年前三季度的59.0%，四年间累计上升8个百分点，成本端压力持续加大。作为电子陶瓷行业企业，其核心原材料价格受大宗商品周期、供应链波动等因素影响较大，而近五成以上的成本占比意味着，原材料价格每出现小幅波动，都将直接传导至公司生产成本与整体盈利能力，这一问题也成为资本市场关注的核心痛点。

在销售端，经销商渠道依赖度的上升也为公司经营稳定性带来隐忧。招股书显示，公司通过经销商销售MLCC、压电式微点胶系统及氧化铝陶瓷基板等核心产品，报告期内经销商销售额从2022年的5.45亿元增至2025年前三季度的15.98亿元，占总收入的比例更是从10.7%大幅提升至24.9%，三年间占比翻倍有余。经销商渠道的快速扩张虽助力公司市场覆盖，但也意味着公司对核心经销商的议价能力与管控能力面临考验，若出现主要经销商销售额流失或业绩下滑，将直接影响公司业务规模、盈利水平及现金流稳定性。

合规风险的隐忧还体现在租赁物业层面。公司招股书坦诚，目前有八项物业租赁协议未在相关主管部门办理备案手续，这些物业主要用于办公、生产设施及员工宿舍，同时公司也存在将物业出租给第三方的情况。尽管当前尚未因此遭受处罚，但监管部门对租赁备案的规范要求日趋严格，此前成都相寓亿家物业管理有限公司就因未按规定办理租赁备案被扣除信用分并通报批评，这一案例也警示三环集团，若后续无法完善相关备案手续，可能面临行政处罚、租赁协议无效等潜在风险，进而影响生产经营的连续性。

资本市场对三环集团的估值预期呈现分化态势。华安证券在2025年9月已将公司评级从“增持”上调至“买入”，认可其长期成长价值;而回溯历史研报，华创证券曾在2021年给予公司63元目标价，认为其对标日系龙头村田京瓷仍有较大成长空间。但此次IPO问询所暴露的募资用途不清晰、合规风险待解等问题，叠加成本与渠道层面的压力，可能会影响市场对其估值的定价逻辑。

综合来看，三环集团凭借扎实的技术积累与完善的产品布局，具备冲击港股市场的核心基础，但此次证监会的补充材料要求，既是对公司合规经营能力的检验，也是其梳理自身经营风险的契机。对于投资者而言，需重点关注公司募资用途的披露细节、成本控制措施的落地效果，以及合规风险的整改进展。短期来看，IPO进程或因补充材料有所放缓;长期而言，唯有妥善解决成本压力与合规隐患，才能在全球电子陶瓷行业竞争中巩固优势地位，实现资本化与经营发展的良性循环。

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