渤小海伴您读研报之香农芯创
1.公司概况
1.1电子元器件分销领先企业，推动产业链生态协同
香农芯创成立于1998年，原名为聚隆科技，成立之初公司专营新型节能洗衣机减速离合器。2015年公司在深交所创业板上市；2020年开始，公司正式向半导体行业转型，先后投资入股甬矽电子、微导纳米、壁仞科技、好达电子等半导体企业。2021年，公司以16亿元全资收购电子元器件分销商联合创泰，并正式更名为“香农芯创”，成功进军电子元器件分销行业。2023年5月公司发布公告，与海外存储原厂、大普微电子等合作设立子公司海普存储（香农芯创控股35%），进军企业级存储领域。目前，公司已形成“分销+产品”一体两翼的发展格局，电子元器件分销和半导体产业链协同配合。
1.2存储行业景气度回升，2024Q1营收增长
2024年以来手机、PC和服务器等终端应用需求回温带动存储器需求上涨，存储器价格回升，公司2024年一季度公司实现收入23.03亿元，同比增幅达到46.86%。在利润端，公司及子公司持有的股权公允价值减少，导致归母净利润同比下降83.49%但扣非后归母净利润同比高增193.45%。此外受销售结构的影响，2024年一季度毛利率同比下降0.84pct至5.29%。
公司收入规模、增速变化及公司归母净利润及增速变化
资料来源：公司公告2.存储器分销业务概况
2.1AI+算力需求激增，HBM内存供应紧张
随着“AI+算力”的兴起，HBM内存的需求量显著增加。HBM内存采用3D堆叠布局，将多层DRAM垂直堆叠，与传统DRAM相比，HBM内存具有高带宽、高容量、低延迟和低功耗等优点，这使得它能够加速AI数据的处理速度，非常适合用于AI服务器等高性能计算场景。HBM3e相比于HBM3，带宽提升至1TB/s，内存容量从16GB增加到24/36GB，I/O速率提升至1.6Gbps。根据TrendForce的研究报告，2023年AI服务器的出货量接近120万台，同比增长38.4%，预计2022-2026年AI服务器的出货量复合年增长率为29%。到2026年，全球HBM的需求量将达到386亿美元左右，市场需求前景广阔。
全球HBM需求量规模（亿美元）
资料来源：TrendForceHBM内存供应紧张，价格持续上涨。根据TrendForce的数据，2024年，整个DRAM产业计划生产HBMTSV的产能约为250K/m，供给量的年增长率达到260%。HBM的生产周期比DDR5更长，从投片到封装完成至少需要半年时间，因此客户需要提前下订单。海力士的CEO表示，2025年的HBM已经全部售罄。此外，2024年第二季度已经开始针对2025年的HBM进行议价，供应商已经初步调涨了5%-10%。HBM产品具有稀缺性。
2.2下游多领域需求强劲，公司业务增长空间广阔
公司位于产业链的中游，主要负责存储器的分销。经过多年的专注发展，公司获得了原厂在信息、技术、供货等方面的支持。根据2023年的报告，公司97.2%的营收来自电子元器件分销业务，其中60%约为SK海力士存储器的分销营收，35%为MTK联发科的主控芯片。在存储器板块中，DRAM占比约为70%，NAND和SSD业务占比约为30%。同时，公司还为下游客户提供全方位的产品应用保障和技术支持，下游客户主要是国内云服务器的龙头企业和大型ODM企业，产品已经广泛应用于云计算、手机、车载产品、智能穿戴、物联网等领域。
半导体产业链结构
资料来源：公司公告智能手机出货量的逆转有望带动公司的分销业务。IDC预测，到2027年，全球智能手机出货量将回升至13.7亿部。此外，全球智能手机的渗透率仍有上升空间，2022年大多数发达地区的智能手机渗透率约为80%。随着未来互联网的进一步普及和通信建设的持续展开，智能手机的渗透率仍有上升空间，GSMA预测到2025年和2030年，全球大部分地区的智能手机渗透率将提高至大约85%和90%。电子元器件是智能手机的重要组成部分，下游需求的强劲有望持续推动公司的营收增长。
IoT下游应用领域的拓宽和物联网设备连接数的持续增长。得益于Wi-Fi协议和AI技术的快速发展，AIoT的应用范围不断扩大，从传统的智能家居和消费电子扩展到工业控制、自动驾驶、AR等领域。根据Transforma Insights的预测，全球物联网设备连接数将以14.7%的复合年增长率从2019年的77.4亿台增长到2027年的231.4亿台。据IoT Analysis预测，到2027年，全球物联网市场的规模将增加到5250亿美元。物联网技术的快速发展和中国光纤宽带用户规模的快速增长，使得下游终端设备的需求量持续增长，为终端电子元器件产品带来了广阔的需求空间。
智能可穿戴设备的小型化需求不断增长。作为存储产品小型化应用的代表之一，智能可穿戴设备种类繁多，应用领域不断扩大，如AR/VR/MR、无线耳机、智能手表、智能服装等。其需求量也在明显增长，根据Mordor Intelligence的预测，2023-2028年全球智能可穿戴设备市场的复合年增长率可达到19.48%；根据IDC中国的数据，2023年第三季度中国可穿戴设备市场同比增长7.5%，全球同比增长2.6%，处于稳定复苏状态。
智能可穿戴设备主要应用领域
资料来源：公司官网汽车存储市场的回暖，智能化推动高性能芯片需求。我国汽车行业智能化、电动化、网联化的进程较快，汽车存储芯片有望成为汽车电子行业增长最快的细分市场之一。目前车载市场中主要的存储应用包括DRAM（DDR、LPDDR）和NAND（eMMC和UFS），L4、L5等高级别自动驾驶的高精度地图、数据、算法等都需要大容量存储的支持。下游汽车领域智能化带来的芯片需求，提升了公司分销业务的增长空间。
3.企业级存储业务概况
3.1中国企业级存储市场规模持续扩大，AI服务器需求推动出货量增长
国内企业级SSD需求快速增长，市场规模持续扩大。我国数据总量快速增长，加上AICG应用的兴起，对存储产品的容量、性能以及数据存储能力提出了更高的要求。根据IDC的数据，2023年中国企业级存储市场规模达到66亿美元，同比下降0.6%。尽管市场规模小幅下降，中国企业级存储市场份额在全球份额中的占比首次突破20%，达到20.8%，稳居全球第二。预计到2028年将达到90.2亿美元，2024-2028年的复合年增长率为4.7%。
企业级SSD价格进入上行周期，推动市场规模增长。根据Trendforce的数据，2024年初，由于AI需求旺盛以及大型数据中心建设需求，企业级SSD供不应求，2024年第一季度企业级SSD合约价格同比上升23~28%。同时，Trendforce预计第二季度价格上涨幅度保持在20~25%的区间，从第三季度开始供需恢复平稳，涨幅略微缩窄至5~10%的区间，并预计第四季度保持平稳不变。企业级SSD需求的爆发和价格进入上行周期，公司产品有望实现量价齐升。
AI服务器推动存储产品需求提升，驱动企业级SSD出货量增长。Trendforce的数据显示，2023年全球服务器出货量受到终端需求萎靡和经济下行周期的影响，出货量为1338万台，同比下滑6%。2024年恢复增长，预计出货量达到1365万台，同比增长2.05%。AI服务器方面，由于互联网厂商如微软、Meta、百度和字节跳动等厂商相继推出生成式AI衍生品的拉动，2023年出货量达到118万台，同比增长38.4%。预计2024-2026年期间AI服务器出货量将保持增长，2024年预计出货量达到165万台，预计到2026年达到237万台，复合年增长率达到20%。
2022-2024EAI服务器出货量（万台）
资料来源：Trendforce3.2整合产业资源，产业链各环节采用顶级配置
香农芯创联合合作伙伴建立海普存储，专注于企业级存储设计及制造业务。根据公司2023年5月26日的公告，公司与大普微电子等合作方共同发起设立深圳市海普存储科技有限公司，公司出资3500万元，占注册资本的35%。海普存储将作为香农芯创的控股子公司开展企业级存储产品的设计、生产和销售一体化业务。其他出资方包括大普微电子、江苏疌泉君海荣芯、银淞投资、新联普投资。2023年，公司完成了企业级固态硬盘样品的生产，并进行了客户验证。2024年3月以来，公司的DDR4/DDR5RDIMM也已进入用户认证阶段。
上游环节采用顶级配置，产业链布局完整，优势明显。固态硬盘SSD是一种高速的大容量存储设备，其核心零部件为NAND存储晶圆颗粒和主控芯片，晶圆的品质决定了SSD的读写速度，固态硬盘的使用寿命则取决于主控芯片的品质。海普存储的主控芯片由大普微电子提供，拥有自主研发的PCIe4.0国产企业级主控芯片，已广泛应用于国内外主流服务器、运营商、互联网数据中心市场，产品经验丰富。稳定的供应链和各环节的顶级配置能够为海普存储的企业级存储产品带来极强的竞争优势。
香农芯创企业级SSD供应链
资料来源：公司公告下游重点目标客户为互联网行业客户，应用场景广泛。重点覆盖党政、金融、电信等行业，广泛适用于企业IT、运营商、互联网、金融、智能制造、AI、大数据分析、高性能计算和云服务等行业的核心存储场景。与公司分销业务的现有下游客户重合度高，更容易获得客户认证。立足于现有的互联网一线客户，公司计划打入政府单位供应链，公司的战略布局十分完善。
（转自：渤海证券财富管理）