【东吴电新】中熔电气2024年三季报：股权支付减少，规模效应释放，Q3业绩超预期

三季报业绩超预期。公司24Q1-3营收9.7亿元，同增27%，归母净利润1.2亿元，同增40%，毛利率38.6%，同降2.1pct，归母净利率12.4%，同增1.1pct；其中24Q3营收3.7亿元，同环比+42％/+15％，归母净利润0.5亿元，同环比+91%/+42％，毛利率39.1%，同环比-1.6/+0.4pct，归母净利率14.7%，同环比+3.8/+2.8pct。股权支付减少+规模效应释放，费用率环比大幅下降，三季报业绩超预期。

车端收入环增15-20%，Q3毛利率环比微增。公司Q1-3车端收入我们预计6亿元，占比超60%，Q3车端收入我们预计2.5亿元，环增15-20%，受益于国内销量超预期，毛利率我们预计37%左右，环比微增。Q1已反应车企年降+系铜银价上涨影响，公司4月底开展铜银套期保值，H2价格我们预计维持稳定，并随着规模效应的释放，以及产线端降本增效，后续毛利率我们预计恢复至40%。此外，公司逐渐从熔断器转向能量保护系统，我们预计激励熔断器24-25年维持1-2倍增长，海外熔断器定点25-26年放量，Efuse持续重点布局，后续有望迎来突破。

风光储端产品竞争加剧，megepack后续进展可期。公司Q1-3风光储收入我们预计2.6亿元，占比25-30%，其中Q3风光储端收入我们预计0.9亿元，占比25%，毛利率40%，环比基本稳定。我们预计24年国内光伏装机量同增10%+、储能装机量同增40%+，行业需求近20%。该市场竞争相对激烈，竞争对手好利科技（维权）等价格激进，我们预计公司24年价格降幅10%+，后续推出的新方案降本空间大，且订单集中高盈利产品，预计毛利率仍可维持40%。此外，公司与tesla持续合作，我们预计25年供应上海megepack工厂，储能产品预计保持高速增长。

股权支付环降60%+，规模效益带动费用率下降。公司24Q1-3期间费用2.3亿元，同增15%，费用率23.6%，同降2.5pct，其中Q3期间费用0.8亿元，同环比+8.5%/-0.5%，我们预计含股权支付1200万元，环比下降超60%，费用率20.3%，同环比-6.2/-3.1pct；24Q1-3经营性净现金流0.8亿元，同降2880%，其中Q3经营性现金流0.3亿元，同环比-26%/-53%；24Q1-3资本开支1亿元，同降40%，其中Q3资本开支0.4亿元，同环比-45%/+47%；24Q3末存货2.2亿元，较年初降3.7%。

盈利预测与投资评级：考虑到下游需求超预期，我们预计24-26年归母净利1.9/3.0/4.2亿元（原预测1.5/2.6/4.4亿元），同增64%/55%/40%，对应PE 36/23/16倍，考虑到公司电力熔断器龙头地位，给予25年30倍PE，目标价134元，维持“买入”评级。

风险提示：原材料价格波动、市场竞争加剧风险。

中熔电气三大财务预测表

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