【中原晨会0325】河南研究：经济数据跟踪（2025年1-2月）、市场分析、湖南裕能&宝丰能源年报点评
（来源：中原证券研究所）
注：音频如有歧义以正式研究报告为准。
本期重点研报目录
【河南研究】经济数据跟踪（2025年1-2月）
【中原策略】市场分析：银行有色行业领涨 A股小幅上行
【中原锂电池】湖南裕能(301358)年报点评：业绩短期承压，长期关注铁锂龙头
【中原化工】宝丰能源(600989)年报点评：产能扩张推动增长，内蒙项目逐步投产保障未来业绩
主要内容
【河南研究】
经济数据跟踪（2025年1-2月）
全国经济运行情况：2025年1-2月，全国规模以上工业增加值同比增长5.9%，社会消费品零售总额同比增长4.0%，全国固定资产投资（不含农户）累计同比增长4.1%，货物贸易进出口总值累计同比下降1.2%。总体来看，1-2月份我国财政政策靠前发力，有效需求边际改善，主要经济指标均较2024年全年进一步回升，整体而言开局平稳、情绪积极。2025年政府工作报告提出“实施更加积极有为的宏观政策”，同时在重点任务部署中把“全方位扩大内需”放在首位，接下来在外部不确定性升高的背景下，内需有望接力外需成为支持今年经济增长的重要力量。
河南省经济运行情况：2025年1-2月，河南省规模以上工业增加值同比增长9.1%，全省社会消费品零售总额同比增长6.8%，固定资产投资累计同比增长7.2%，房地产开发投资累计同比下降7.5%。总体来看，1-2月河南省主要经济指标在上年基础上继续回升向好，内生发展动能进一步增强。2025年1月21日，河南省委书记刘宁在河南省第十四届人民代表大会第三次会议闭幕会上强调“聚焦‘四高四争先’，结合制定‘十五五’规划和专项规划，逐项研究制定规划和行动方案……最大程度凝聚一切智慧力量、调动一切积极因素，推动高质量发展”。在此部署谋划下，河南省改革发展信心再度提振，有望助推我省经济稳步向好、厚积薄发。
河南省18地市经济运行情况：根据河南省18个地市公布的2024年度经济运行数据，从经济总量来看，2024年郑州市以1.45亿元的总值贡献全省22.9%的经济总量；洛阳市和南阳市两个区域副中心城市分别以5818.6亿元和4879.1亿元的经济总量位列二三，分别占全省GDP的9.2%和7.7%。从经济发展速度来看，有12个地市的GDP增速跑赢河南5.1%的“平均线”，但是与年初制定的经济增长目标相比较，仅郑州、许昌、商丘3个城市达成目标。细分指标比较，2024年度河南省有4个城市规上工业增加值增速达到10.0%以上，超半数城市工业生产超过全省平均水平；全省各市消费动能普遍在四季度得到释放，超70%的地市社零增速超越全省平均水平；固定资产投资普遍高增，三分之二的城市固投增速达到8.0%以上。
风险提示：1.政策落实进度不及预期影响经济修复进度；2.内需恢复不及预期影响经济修复进度；3.贸易摩擦加剧风险。
摘要选自中原证券研究所研究报告：《河南研究：经济数据跟踪（2025年1-2月）》
发布日期：2025年3月24日
【中原策略】
市场分析：银行有色行业领涨 A股小幅上行
周一A股市场先抑后扬、小幅震荡上行，早盘股指平开后震荡上行，盘中股指在3376点附近遭遇阻力，午后股指震荡回落，尾盘企稳回升，盘中银行、保险、有色金属以及旅游酒店等行业表现较好；互联网服务、软件开发、汽车零部件以及通用设备等行业表现较弱，沪指全天基本呈现小幅震荡整理的运行特征。当前上证综指与创业板指数的平均市盈率分别为14.29倍、37.68倍，处于近三年中位数平均水平，适合中长期布局。两市周一成交金额14748亿元，处于近三年日均成交量中位数区域上方。两会后政策预期强化，消费刺激与人工智能+主线或成重点。货币政策转向“适度宽松”，科技创新再贷款额度提升20%，硬科技赛道受益明显。3月下旬至4月初为年报及一季报密集披露期，需警惕高估值板块的业绩风险，同时关注周期股补库存驱动的修复机会。外资短期避险情绪升温，但中长期对A股估值修复和结构性机会保持乐观。短期资金偏好转向防御性板块，高股息红利资产表现稳健，而科技成长板块因估值高位承压，市场进入风格再平衡阶段。随着国内宏观调控、促增长政策持续落地推进，未来市场有望呈现科技领涨、红利防御、消费复苏与内需驱动的特征，建议投资者把握结构性机会，兼顾防御与成长。仍需密切关注政策面、资金面以及外盘的变化情况。短线建议关注有色金属、化肥、银行以及旅游酒店等行业的投资机会。
风险提示：海外超预期衰退，影响国内经济复苏进程；国内政策及经济复苏进度不及预期；宏观经济超预期扰动；政策超预期变化；国际关系变化带来经济环境变化；海外宏观流动性超预期收紧；海外波动加剧。
摘要选自中原证券研究所研究报告：《市场分析：银行有色行业领涨 A股小幅上行》
发布日期：2025年3月24日
【中原锂电池】
湖南裕能(301358)年报点评：业绩短期承压，长期关注铁锂龙头
事件：近日，公司公布2024年年度报告。
投资要点：
公司业绩短期承压。2024，公司实现营收225.99亿元，同比下降45.36%；营业利润7.16亿元，同比下降61.85%；净利润5.94亿元，同比下降62.45%；扣非后净利润5.70亿元，同比下降62.44%；经营活动产生的现金流净额-10.42亿元，同比下降307.93%；基本每股收益0.78元，加权平均净资产收益率5.20%；利润分配预案为拟每10股派发现金红利1.57元(含税)，公司业绩短期承压。其中，公司第四季度实现营收67.19亿元，环比增长31.82%，同比下降4.41%；净利润1.03亿元，环比增长1.53%，同比增长164.58%。2024年，公司非经常损益合计2325万元，其中政府补助3684万元、非流动性资产处置顺眼-824万元；全年对相关资产计提资产和信用减值准备1.23亿元，其中应收账款坏账准备6124万元、存货跌价准备3227万元。公司主要从事锂电池正极材料的研发、生产和销售。
我国新能源汽车销售和动力电池产量持续增长，带动正极材料需求增加。中汽协和中国汽车动力电池产业创新联盟统计显示：2024年我国新能源汽车合计销售1285.90万辆，同比增长36.10%，合计占比40.92%。2025年1-2月，我国新能源汽车销售183.60万辆，同比增长52.24%，合计占比40.33%。伴随我国新能源汽车销售增长及动力电池出口增加，我国动力电池和其他电池产量持续增长。2024年我国动力电池和其他电池合计产量1096.80GWh，同比增长40.96%；其中出口197.1GW。2025年1-2月，我国动力和其他电池合计产量208.1GWh，同比增长89.2%；其中出口38.6GWh。2024年12月中央经济工作会议明确要实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策；实施提振消费专项行动，加力扩围实施“两新”政策。2025年1月，商务部等印发《关于组好2025年汽车以旧换新工作的通知》，进一步明确2025汽车以旧换新补贴政策。叠加动力电池上游材料价格回落至相对合理区间，我国新能源汽车竞争力和性价比提升，总体预计2025年我国新能源汽车仍将保存两位数增长，对应正极材料需求将持续增长。高工锂电统计显示：2023年，我国正极材料出货248万吨，同比增长30.35%。2024年我国正极材料出货335万吨，同比增长35.08%，其中磷酸铁锂出货246万吨，同比增长49.09%；磷酸铁锂出货占比73.43%，出货占比较2023年提升6.9个百分点；我国动力电池装机中，磷酸铁锂技术装机占比74.57%，较2023年提升7.23个百分点。结合磷酸铁锂材料技术进步及在我国动力电池中装机占比，预计2025年磷酸铁锂出货增速将高于我国正极材料出货水平。
公司LFP出货增速高于行业水平，预计2025年业绩将恢复增长。2019年以来，公司主营产品磷酸铁锂出货量持续增长，由2019年的1.25万吨增至2023年的56.19万吨，期间复合增长率为152.11%；伴随主营产品销量增长，公司磷酸铁锂对应营收大幅增长，由2019年的5.57亿元增至2022年的4211.06亿元，期间营收复合增长率为193.09%。2024年，公司磷酸铁锂出货71.06万吨，同比增长40.20%，高于我国正极材料出货增速，且自2020年以来连续五年排名行业第一；对应营收222.15亿元，同比下降45.96%，营收占比98.30%；营收下滑主要系锂电产业细分领域产能持续释放，上游碳酸锂价格大幅下降,其次行业降本压力向上游材料传导，同时叠加磷酸铁锂行业竞争显著加剧，多因素导致磷酸铁锂产品价格大幅下降。经测算：2024年公司磷酸铁锂材料均价为3.13万元/吨，而2023年均价为8.11万元/吨。
展望2025年，公司磷酸铁锂材料业绩将恢复增长，主要基于如下几方面：一是上游碳酸锂及磷酸铁锂产品价格总体趋于稳定。二是锂电池需求将持续增长，一方面我国新能源汽车有望保持两位数增长，其次储能领域高增长，根据GGII数据显示：2024年，我国储能锂电池出货超335GWh，同比增长64%，其中我国储能锂电池企业出海订单超120GWh，预计2025年我国储能电池需求依旧旺盛；第三，伴随锂电池性价比提升，其应用场景拓展至工程机械、船舶、机器人等新兴领域，各类智能化驱动的应用场景需求巨大，根据GGII预测：到2050年锂电池在新兴领域的市场需求将超过10TWh。第三，公司坚持创新走差异化发展道路，产品显著放量，并取得宁德时代“技术创新奖”。截止2024年第，公司共取得授权专利93项，其中发明专利25项。2024年，公司推出CN-5系列、YN-9系列、YN-13系列，其中高压实YN-9系列产品较好满足动力电池在高功率输出和快速充放电方面的高性能需求，全年三类新产品系列实现销售15.93万吨，在公司产品销量中占比约22%。此外，磷酸铁锰锂获得客户高度认可，富锂锰基正极材料中试样品在固态电池评估中得的客户好评。2025年以来行业维持较高景气度，一季度出货超20万吨，同比大幅增长。第四，公司坚持“资源-前驱体-正极材料-循环回收”一体化发展思路，目前正加速推进磷矿勘查、探转采等。2024年10月，公司公告全资子公司贵州裕能矿业已完成打石场磷矿首采地段探矿权相关工作，并取得贵州省自然资源厅颁发的《采矿许可证》，其生产规模为250万吨/年，打石场磷矿(首采地段)估算磷矿石总资源量3708.8万吨，其中探明资源量2186.0万吨。项目达产后将进一步提升公司上游核心资源自给能力，保证关键原材料稳定供应，预计2025年下半年将陆续出矿。第五公司兼具规模与客户优势。2024年，公司前五大客户营收占比81.36%，其中第一大客户营收占比31.08%；到2024年，公司磷酸盐正极材料产能72.6万吨，产能利用率101.3%。
关注公司非公开发行及项目建设进展。2024年12月，公司公布向特定的对象发行股票预案(修订稿)：拟发行不超过1.14亿股，募集资金总额不超过48亿元，用于年产32万吨磷酸锰铁锂项目、年产7.5万吨超长循环磷酸铁锂项目、年产10万吨磷酸铁项目和补充流动资金。扩建磷酸盐正极材料产能，将提升公司新型产品供应能力，满足快速增长且差异化发展的市场需求，从而提升公司产品矩阵的整体竞争优势；补充流动资金将降低公司资产负债率，增强公司资本实力，有助于提升公司盈利能力。后续积极关注发行和相关项目建设进展。
公司盈利能力略增，预计2025年总体稳中略升。2024年，公司销售毛利率7.85%，同比提升0.20个百分点；其中第四季度毛利率为7.77%，环比第三季度提升0.50个百分点。2024年公司主营产品盈利显示：磷酸铁锂销售毛利率为7.63%，同比提升0.33个百分点，但环比2024年上半年回落0.36个百分点。考虑行业中大部分企业连续亏损2年导致企业现金流紧张，2025年部分原材料价格有所上涨，且目前公司产品有效产能与需求处于紧平衡状态，公司产品涨价已基本落实，总体预计2025年盈利将稳中略升。
维持公司“增持”投资评级。预测公司2025-2026年摊薄后的每股收益分别为2.69元与3.40元，按3月21日39.67元收盘价计算，对应的PE分别为14.74倍与11.67倍。目前估值相对行业水平合理，结合行业发展前景及公司行业地位，维持公司“增持”评级。
风险提示：行业竞争加剧；我国新能源汽车销售不及预期；上游原材料价格大幅波动；项目市场拓展不及预期。
摘要选自中原证券研究所研究报告：《湖南裕能(301358)年报点评：业绩短期承压，长期关注铁锂龙头》
发布日期：2025年3月24日
【中原化工】
宝丰能源(600989)年报点评：产能扩张推动增长，内蒙项目逐步投产保障未来业绩
公司是我国新型煤化工领域的龙头企业，主要业务包括煤制烯烃和焦化业务，主要产品包括聚乙烯、聚丙烯和焦炭。2023年9月和2024年11月，公司宁东三期项目和内蒙300万吨烯烃一期100万吨烯烃项目分别投产，推动了公司烯烃业务产销规模的增长。2024年公司聚乙烯、聚丙烯分别实现销售113.5和116.5万吨，同比增长36.36%和54.74%。此外受益于2024年2月宁东25万吨EVA项目的投产，全年实现EVA销量15.48万吨，亦贡献部分增量。公司焦炭业务总体平稳，全年焦炭销量708.6万吨，同比增长1.59%。价格方面，2024年聚烯烃产品价格总体平稳，煤炭价格则呈现下行态势。2024年公司聚乙烯、聚丙烯和焦炭销售均价分别为7089、6697和1388元/吨，同比分别上涨0.07%和下滑0.92%、11.87%， EVA销售均价8623元/吨。2024年公司聚乙烯、聚丙烯和焦炭分别实现收入80.47、78.01和98.35亿元，同比增长36.46%、53.31%和下滑10.47%，此外EVA业务实现收入13.35亿元。在聚烯烃和EVA业务的贡献下，公司全年实现营业收入329.83亿元，同比增长13.21%。
盈利能力方面，主要原材料气化原料煤、炼精焦煤和动力煤采购单价分别下跌8.78%、13.48%和10.88%。受益原材料价格的下跌，公司毛利率小幅提升。全年综合毛利率33.15%，同比提升2.75个百分点；受财务和研发费用提升的影响，全年净利率19.21%，同比下降0.18个百分点。全年公司实现净利润63.38亿元，同比增长12.16%，扣非后的归母净利润67.80亿元，同比增长13.97%。
四季度公司实现营业收入87.08亿元，同比下滑0.30%，环比增长18.04%；实现净利润18.01亿元，同比增长2.33%，环比增长46.16%。四季度业绩的增长主要受益于四季度内蒙一期烯烃项目产能的投产，四季度公司聚乙烯和聚丙烯销量分别为30.97万吨和34.06万吨，环比提升23.63%和35.11%，收入22.01和22.70亿元，同比增长25.09%和32.27%。
2024年四季度以来，国内煤炭价格持续下行，公司主要原材料动力煤和焦煤价格下跌幅度较大。根据卓创资讯数据，2024年四季度以来，鄂尔多斯5500大卡动力煤价格自667.5元/吨下跌至477.5元/吨，跌幅28.46%，主焦煤参价格自1625元/吨下跌至1225元/吨，跌幅24.62%。同期原油价格相对稳定，WTI原油下跌幅度为0.15%，布伦特原油则上涨0.323%。随着油煤价差的扩大，煤制烯烃路线盈利有望得以提升，从而推动公司盈利能力的上行。
近年来年公司各项项目稳步推进，规模不断扩张，为公司业绩增长提供了坚实基础。目前内蒙古260万吨/年煤制烯烃及配套40万吨/年绿氢耦合制烯烃项目建设正稳步推进，其中一期100万吨于2024年11月投产、二期和三期各100万吨分别于2025年1月和2025年3月底投产。内蒙项目全部投产后，公司烯烃产能将达到520万吨/年，跃居我国煤制烯烃行业第一位。此外宁东四期和新疆烯烃项目也在积极推进中。在多个项目保障下，公司未来业绩增长具有坚实基础，长期成长性可观。
预计公司2025、2026年EPS为1.51元和1.73元，以3月21日收盘价17.48元计算，PE分别为11.59倍和10.11倍。考虑到行业前景与公司的行业地位，维持公司 “增持”的投资评级。
风险提示：需求不及预期、产品价格下跌、行业竞争加剧。
摘要选自中原证券研究所研究报告：《宝丰能源(600989)年报点评：产能扩张推动增长，内蒙项目逐步投产保障未来业绩》
发布日期：2025年3月24日