民生银行：展望下一阶段，工业企业利润降幅有望继续收窄

本文来自格隆汇专栏： 宏观大菲 作者：温彬 王静文 杨美超

9月规模以上工业企业利润同比11.9%，延续上月增势，且继续保持 两位数增速。

从量-价-利润率三要素来看，9月工业增加值增速持平，PPI降幅继续收窄，营业收入利润率连续反弹，加上基数效应，共同推动工业企业利润大幅上升。

从结构来看，三大门类利润均有改善，制造业改善幅度最大。制造业中，上游原材料制造明显好转，主要受下游需求恢复和部分大宗商品价格持续回升影响，对制造业利润贡献最大，下游消费制造受扩大内需政策落地显效影响也有明显好转，但装备制造业相对走弱。

从其他指标来看，目前企业或已进入主动补库存阶段，应收账款平均回收周期显著下降，资产负债率出现回落。其中私营企业资产负债压力仍然显著，但资金周转情况得到有效改善。

展望下一阶段，PPI持续回升，企业主动回补库存，以及原材料成本压力缓解，外需收缩有所缓和，均有助于工业企业利润降幅继续收窄。但由于国内房地产恢复面临较大不确定性，以及民企投资信心有待提振，这些都会成为工业企业利润回升力度的制约因素。

一、工业企业利润延续向好态势

1-9月份，全国规模以上工业企业利润总额同比-9.0%，较1-8月收窄2.7个百分点，连续第7个月收窄。9月当月规模以上工业企业利润同比11.9%，继续保持8月以来的正增长，且增速依然维持在两位数水平，但略低于上月的17.2%。

1-9月，规模以上工业企业营业收入同比持平，高于1-8月的-0.3%。9月当月营业收入连续第二个月加快，由8月的0.8%加速至1.2%。

从量-价-利润率三要素来看，9月量稳价升，利润率也有所回升。9月工业增加值同比增长4.5%，与上月持平。9月PPI同比-2.5%，较上月收窄0.5个百分点，降幅连续第三个月收窄。统计局指出，工业品出厂价格持续回升，带动企业营收改善，盈利空间扩大。1-9月营业收入利润率为5.62%，较1-8月份上升0.1个百分点。

值得注意的是，1-9月工业企业营业收入利润率已经升至今年以来最高水平，其中成本下降是企业盈利空间继续扩大的主要原因。具体看，成本方面，每百元营收中的成本由85.17元回落至85.07元，连续5个月下降，且为4月以来最低水平。但本月费用出现反弹，1-9月每百元营收中的费用由8.33元上升至8.34元，9月资金面偏紧带动企业融资成本回升。

此外，去年1-9月工业企业利润降幅为-2.3%，低于1-8月-2.1%，基数回落也是本月利润增速继续上升的原因之一。

二、原材料制造和消费制造利润改善幅度明显

分行业看，1-9月份，采矿业利润同比-19.9%，降幅较1-8月收窄0.6个百分点。国际大宗商品价格回升，带动采矿业利润同比降幅继续收窄。

1-9月电热气水利润同比增长38.7%，较1-8月回落1.7个百分点，主要同电价承压有关。其中电力、热力生产和供应业利润同比为50.0%，较1-8月缩小3.4个百分点，水的生产和供应业利润同比5.5%，较1-8月扩大1.7个百分点，燃气的生产和供应业利润同比2.8%，较1-8月扩大2.2个百分点。

1-9月制造业利润同比-10.1%，较1-8月收窄3.6个百分点，降幅连续第7个月收窄，表现持续向好。分上中下游看，受下游需求恢复和部分大宗商品价格回升影响，前三季度上游原材料制造业利润降幅较上半年收窄18.8个百分点，其中三季度原材料制造业利润同比增加60.8%，是制造业利润贡献的最大行业板块。受益于扩内需政策下消费需求持续回暖，前三季度下游消费品制造业利润降幅较上半年收窄7.9个百分点，其中三季度消费制造业利润同比增长11.8%，是制造业利润贡献的第二大行业板块。但中游装备制造业利润增速有所回落。考虑到装备制造业是工业中的最大板块，这可能会对下一阶段工业企业利润的修复带来压力。

从利润占比来看，原材料和消费制造占比上升较为显著。1-9月份，采矿业利润占比下降0.8个百分点至18.3%，原材料制造上升0.6个百分点至16.3%，装备制造占比下降0.2个百分点至35.0%，消费制造利润占比提升0.7个百分点至20.2%，电热气水下降0.27个百分点至9.8%。

三、企业延续主动补库存

9月末工业企业产成品存货名义增速为3.1%，较8月末回升0.7个百分点，延续上月以来的回升态势，应与需求回暖有关。9月制造业PMI中的原材料库存由48.4%升至48.5%，连续三个月回升。

结合工业企业利润增速降幅继续收窄、产成品存货增速继续回升来看，目前企业主动补库存仍在进行中，自8月出现企业主动补库存迹象后，9月延续这一趋势。现阶段，为了稳固企业主动补库存意愿，市场信心仍需政策呵护，9月制造业PMI中的产成品库存指数小幅回落0.5个百分点至46.7%，表明市场供需关系仍不明朗，不排除补库存过程存在反复。

四、应收账款回收周期缩短

1-9月，工业企业应收账款平均回收期为63.0天，较1-8月份回落0.5天，延续下降走势，显示企业销售和资金周转情况继续得到改善。

分企业类型来看，所有企业资金周转情况都有改善。其中，国有企业减少0.7天至50.8天；股份制企业减少0.6天至60.8天，外资企业减少0.4天至74.4天，私营企业减少0.5天至63.7天。

9月20日国务院常务会议审议通过《清理拖欠企业账款专项行动方案》，随后多个部门与地方政府相继出台举措清理拖欠企业账款，加上10月以来特殊再融资债券集中发行，主要用于地方政府化债，进而带动企业资金拖欠状况得到改善。

五、资产负债率大体持平

1-9月工业企业资产负债率连续第四个月持平于57.6%，仍为2014年11月以来最高水平。

9月末，工业企业总资产增速为6.4%，较8月末回落0.2个百分点，企业资产扩张意愿仍然不足；总负债增速为6.7%，较8月末回落0.3个百分点，由升转降，近期市场流动性收缩对企业负债的扩张形成一定约束。

分企业类型来看，股份制企业和外资企业分别持平于58.4%和53.7%，国有控股企业下降0.2个百分点至57.5%，私营企业上升0.1个百分点至60.4%。私营企业资产负债水平仍然大幅高于其他类型企业。

六、下一阶段展望

9月工业企业利润增速延续向好态势，主要受价格回暖和营业收入利润率回升带动。上游原材料制造和下游消费品制造表现较好，但中游装备制造景气度有所下降。从其他指标来看，企业主动补库存周期正在延续，资金周转速度均有改善，资产负债率大体持平。

展望下一阶段，预计工业企业利润降幅仍有望继续收窄。一是PPI降幅持续收窄，价格因素将对工业利润形成支撑。二是受益于逆周期政策落地生效，加上企业进入主动补库存阶段后，需求回暖将有助于生产加速。三是原材料成本压力持续缓解，企业单位成本预计仍然保持在较低水平。四是出口修复信号较强，外需改善将能有效提振企业的生产意愿。不过也要看到，中游装备制造业景气度下降，国内房地产恢复面临较大不确定性，民企投资信心有待提振等，都可能限制工业企业利润回升空间。

10月13日国务院总理主持召开经济形势专家和企业家座谈会。会上总理明确表示要更加注重有力有效实施宏观政策调控，进一步打好宏观政策组合拳，加强政策预研储备。10月金融监管总局、商务部等部门相继出台《关于金融支持恢复和扩大消费的通知》《关于推动汽车后市场高质量发展的指导意见》，四季度将增发1万亿元国债，明年政府债将继续提前到今年使用，政策相继出台将继续有助于稳定市场预期和扩大国内需求，为推动工业企业稳定发展继续提供助力。

注：本文来自民生银行于2023年10月27日发布的《企业延续主动补库存》，分析师：温彬 王静文杨美超