【中原晨会0909】市场分析：酿酒机器人领涨、东方证券&宝立食品&大全能源&华能水电中报点评专题研究
（来源：中原证券研究所）
注：音频如有歧义以正式研究报告为准。
本期重点研报目录
【中原策略】市场分析：酿酒机器人领涨 A股小幅上行
【中原非银】东方证券(600958)2025年中报点评：经纪投行修复，自营投资高增，业绩持续改善
【中原食品饮料】宝立食品(603170)2025年中报点评：主营毛利率升高，收入增长稳定
【中原电气设备】大全能源(688303)中报点评：上半年业绩亏损，稳健经营和雄厚资金巩固领先地位
【中原电力及公用事业】华能水电(600025)中报点评：TB、硬梁包水电站投产带动公司业绩增长
主要内容
【中原策略】
市场分析：酿酒机器人领涨 A股小幅上行
周一A股市场低开高走、小幅震荡上行，早盘股指低开后震荡上行，盘中沪指在3831点附近遭遇阻力，随后股指震荡回落，午后再度企稳回升，盘中机器人、酿酒、汽车零部件以及医疗器械等行业表现较好；银行、保险、证券以及商业百货等行业表现较弱，沪指全天基本呈现小幅震荡上行的运行特征。当前上证综指与创业板指数的平均市盈率分别为15.55倍、47.58倍，处于近三年中位数平均水平上方，适合中长期布局。两市周一成交金额24634亿元，处于近三年日均成交量中位数区域上方。国务院会议明确要巩固经济回升向好势头，政策面形成多重利好叠加，国内促消费、稳地产政策持续发力，为市场提供良好支撑。货币政策将延续“适度宽松”基调，结构性政策将是重点。8月资金利率低位波动，资金面整体延续偏松状态。两市成交金额连续多日突破2万亿元。全球配置资金净流入A股市场，居民储蓄正在加速向资本市场转移，形成持续的增量资金来源。美联储释放降息信号，全球流动性预期宽松，美元走弱利于外资回流A股。预计短期市场以稳步震荡上行为主，仍需密切关注政策面、资金面以及外盘的变化情况。短线建议关注电池、机器人、航天航空以及汽车零部件等行业的投资机会。
风险提示：海外超预期衰退，影响国内经济复苏进程；国内政策及经济复苏进度不及预期；宏观经济超预期扰动；政策超预期变化；国际关系变化带来经济环境变化；海外宏观流动性超预期收紧；海外波动加剧。
摘要选自中原证券研究所研究报告：《市场分析：酿酒机器人领涨 A股小幅上行》
发布日期：2025年9月8日
【中原非银】
东方证券(600958)2025年中报点评：经纪投行修复，自营投资高增，业绩持续改善
2025年中报概况:东方证券2025年上半年实现营业收入80.01亿元，同比+38.87%；实现归母净利润34.63亿元，同比+64.02%；基本每股收益0.40元，同比+66.67%；加权平均净资产收益率4.27%，同比+1.61个百分点。2025年半年度拟10派1.20元（含税）。
点评：1.2025H公司经纪、投行、资管、投资收益（含公允价值变动）占比出现提高，利息净收入、其他收入占比出现下降。2.股基交易量市占率明显回升，代销金融产品业务明显回暖，合并口径经纪业务手续费净收入同比+31.07%。3.股权融资规模显著回升，债权融资规模持续增长，合并口径投行业务手续费净收入同比+31.63%。4.券商资管业务降幅明显收窄，公募基金业务收入贡献止稳回升，合并口径资管业务手续费净收入同比-15.11%。5.权益自营实现较好业绩贡献，固收自营坚持非方向化转型，合并口径投资收益（含公允价值变动）同比+75.11%。6.两融规模及市场份额保持稳定，股票质押风险进一步出清，合并口径利息净收入同比-33.43%。
投资建议:报告期内公司持续推进财富管理业务深度转型，构建创新商业模式和多元业务场景，客户规模、股基交易量市占率、产品销售等核心指标实现全面回升；一级市场回暖复苏，股权融资业务抢抓机遇实现项目集中落地，债权融资业务保持增长趋势；受公募费改等因素持续推进的影响，传统优势业务券商资管仍有下滑但降幅明显收窄；自营业务表现优异，合并口径投资收益（含公允价值变动）同比显著增长驱动公司整体经营业绩实现持续改善。预计公司2025、2026年EPS分别为0.51元、0.54元，BVPS分别为9.77元、10.42元，按9月5日收盘价10.92元计算，对应P/B分别为1.12倍、1.05倍，维持“增持”的投资评级。
风险提示：1.权益及固收市场环境转弱导致公司业绩出现下滑；2.股价短期波动风险；3.资本市场改革的政策效果不及预期；4.超预期事件导致公司的盈利预测与实际经营业绩产生明显偏差。
摘要选自中原证券研究所研究报告：《东方证券(600958)2025年中报点评：经纪投行修复，自营投资高增，业绩持续改善》
发布日期：2025年9月8日
【中原食品饮料】
宝立食品(603170)2025年中报点评：主营毛利率升高，收入增长稳定
公司发布2025年中期报告：2025年上半年，公司实现营收13.80亿元，同比增长8.39%；实现归母扣非净利润1.11亿元，同比增长12.14%。
营收保持较高增长。2025年上半年，公司在一、二季度分别录得营收6.69亿元、7.11亿元，同比增7.18%、9.54%。分季度看，公司营收保持了较快稳定的增长。相比其它主营，轻烹业务增长更快更稳定：轻烹一、二季度分别录得营收3.02亿元、3.35亿元，同比增12.81%、15.12%；复合调味一、二季度分别录得营收3.01亿元、3.28亿元，同比增-1.03%、8.97%；此外，饮品甜点配料在一、二季度分别录得营收0.47亿元、0.33亿元，同比增34.5%和-17.5%。截至2025年中期，轻烹、复调和配料的在主营收中的占比分别为48.05%、47.15%和4.8%，本期轻烹占比超过复调。
主营产品的毛利率大幅抬升，盈利改善显著。营业成本增长有限是毛利率升高的主要原因。2025年上半年，公司录得综合毛利率33.68%，同比升高1.61个百分点。其中，轻烹录得毛利率45.54%，升高0.47个百分点；复调录得毛利率24.88%，升高1.93个百分点，主营产品的毛利率抬升是本期综合盈利改善的主要原因。复调的成本下降更为显著，促使复调毛利率升高较多：本期，复调的营业成本同比增1.46%，低于同期收入2.6个百分点。相对而言，轻烹的成本下降有限：本期，轻烹的营业成本同比增12.97%，低于同期收入0.97个百分点。营业成本增长相对更有限是主营毛利率升高的主因。
费用率上升，导致净利率下滑。2025年上半年，公司的期间费用率同比升高0.76个百分点，其中销售费用率、财务费用率和研发费用率分别升高0.49、0.29和0.04个百分点，销售和财务费率升高较多。由于费用率整体升高，导致本期净利率同比下滑0.05 个百分点至9.63%。
投资评级：我们预测公司2025、2026、2027年的每股收益分别为0.66、0.74、0.88元，参照9月5日收盘价，对应的市盈率分别为21.86、19.53、16.4倍，维持公司的“增持”评级。
风险提示：大单品经历高增长后增长曲线回落；开发C端新品的试错成本较高；营业成本回升导致盈利水平回落。
摘要选自中原证券研究所研究报告：《宝立食品(603170)2025年中报点评：主营毛利率升高，收入增长稳定》
发布日期：2025年9月8日
【中原电气设备】
大全能源(688303)中报点评：上半年业绩亏损，稳健经营和雄厚资金巩固领先地位
公司发布2025年中报，公司实现营业总收入14.70亿元，同比下滑67.93%，归属于上市公司股东的净利润-11.47亿元，同比下滑71.10%，扣非后归母净利润-11.54亿元，同比下滑66.40%；经营活动产生的现金流量净额-16.08亿元，净流出幅度同比有所缩减；基本每股收益-0.53元。
点评：
行业景气低谷导致公司业绩显著亏损。2025年公司的中报出现营业收入大幅下降，净利润明显亏损的情形，主要原因是多晶硅行业产能过剩，价格显著降低，同时，公司落实减产策略、主动调控出货量导致单位成本提升。具体从数据来看，上半年，公司多晶硅产量5.08万吨，同比降低60.06%，多晶硅销量4.61万吨，同比降低52.47%，单位销售价格31.20元/公斤，同比降低33.63%，单位成本55.07元/公斤，同比提高19.80%。公司资产减值损失-6.75亿元，其中，存货跌价损失及合同履约成本6.75亿元。
公司在多晶硅行业稳居第一梯队，不断采取措施降本。公司是国内多晶硅行业的主要参与者之一，生产基地位于内蒙和新疆，产能规模达30.5万吨/年。2025年上半年公司多晶硅产量在行业占比8.52%，稳居第一梯队。公司产品质量稳定，N型硅料占比高，且通过数字化转型持续优化生产流程，提高生产效率，增加单炉产量，降低物耗，其生产过程中的单位电耗、水耗、硅耗用量优于行业平均水平。2025年第一季度和第二季度，公司多晶硅单位现金成本36.82元/公斤和38.96元/公斤，上半年单位现金成本37.66元/公斤，同比降低6.57%。尽管2025年上半年，公司多晶硅产量的减少拉高了单位成本，但公司长期生产成本仍有下行空间。
多晶硅行业进入去产能周期，行业反内卷将提高市场集中度、改善供需过剩局面。2025年下半年，中央政治局会议提出“依法依规治理企业无序竞争，推进重点行业产能治理，规范地方招商引资行为”。光伏行业反内卷、产能过剩治理问题有望从前期行业自律进入具体措施落地阶段。围绕反内卷的产品销售价格措施、企业间并购整合措施、行业准入门槛提高措施以及提高产品质量标准措施将会相继落地。国内多晶硅行业技术路线稳定，竞争格局高度集中，前六家厂商产能合计253万吨/年，占比近85%，为行业展开大的并购整合提供条件。头部企业市场份额领先、技术储备扎实、资金实力雄厚，有望成为行业并购整合的主导者。考虑到下半年新增光伏装机需求增速放缓以及反内卷的政策落地，多晶硅供需格局将趋于改善，行业盈利将触底回升。
公司货币资金储备充裕，助推企业制定灵活发展战略。截止2025年中期，公司账面货币资金16.60亿元，交易性金融资产30亿元，其他流动资产89.02亿元（主要为定期存款及大额存单及相关应收利息合计68.82亿元）。公司无短期借款、长期借款、一年内到期的非流动负债、应付债券等带息债务。公司稳健经营、资金实力雄厚。公司前期多晶硅扩产项目均完工，资本开支高峰过去，公司充沛的现金储备助力公司渡过行业低谷。
维持公司“增持”投资评级。预计公司2025年、2026年和2027年归属于上市公司股东的净利润为-14.69亿元、9.32亿元和26.77亿元，对应的全面摊薄EPS分别为-0.68、0.43和1.25元/股，按照9月5日34.39元/股收盘价计算，对应2026年、2027年PE分别为79.13倍和27.55倍。目前多晶硅行业处于周期低谷，行业普遍亏损和政策反内卷将加速行业优胜劣汰、推动多晶硅行业供需格局改善。公司作为行业第一梯队企业，主动控制开工率减少供给，保持充裕的现金储备实现经营安全和战略上的灵活选择，将穿越周期，维持公司“增持”投资评级。
风险提示：多晶硅行业产能出清不及预期，价格持续低迷风险；全球新增光伏装机需求不及预期风险。
摘要选自中原证券研究所研究报告：《大全能源(688303)中报点评：上半年业绩亏损，稳健经营和雄厚资金巩固领先地位》
发布日期：2025年9月8日
【中原电力及公用事业】
华能水电(600025)中报点评：TB、硬梁包水电站投产带动公司业绩增长
华能水电发布公司2025年半年度报告。2025年上半年，公司实现营业收入129.59亿元，同比增长9.08%；归母净利润46.09亿元，同比增长10.54%；扣非归母净利润46.25亿元，同比增长10.91%；基本每股收益0.25元/股，同比增长13.64%；加权平均净资产收益率7.22%，较2024年同期提升1.25个百分点。2025年第二季度，公司实现营业收入75.74亿元，同比增长1.52%；归母净利润31.01亿元，同比减少0.10%。
发电量增长带动公司营业收入同比增加
从发电量和上网电量看，2025年上半年，公司完成发电量527.52亿千瓦时，同比增加12.97%；上网电量522.23亿千瓦时，同比增加12.86%。公司2025年上半年发电量的增长源于：澜沧江流域来水同比偏丰1至2成、新能源装机规模大幅提升、TB电站全容量投产、西电东送电量同比增加。2025年第二季度，公司完成发电量314.6亿千瓦时，同比增加3.25%；上网电量311.19亿千瓦时，同比增加3%。2025年上半年，公司主力水电站小湾、糯扎渡发电量分别为79.17亿千瓦时、104.91亿千瓦时，分别同比减少12.95%、增加27.75%。
从上网电价看，2025年上半年，公司清洁能源电价较云南省市场均价高0.4分，公司电价水平整体保持区域领先。
从装机容量看，截至2025年上半年末，公司新能源装机容量增长至596万千瓦，已投产总装机容量3353.74万千瓦，较2024年末装机容量3100.85万千瓦增长8.16%。根据公司2025年8月27日发布的发电机组投产公告，硬梁包水电站5台机组实现全容量投产发电，硬梁包水电站总装机容量111.6万千瓦，设计多年平均发电量51.81亿千瓦时。
经营活动现金流净额大幅增长
2025年上半年，公司售电收入增加，经营活动现金净流入同比增加14.3%；澜沧江上游TB水电项目、四川硬梁包电站机组投产，资本性开支同比减少，投资活动产生的现金流量净流出同比减少；加大到期债务偿还力度，筹资活动产生的现金流量净流出同比大幅增加。
公司优化债务结构，2025年上半年公司融资成本率降低；新项目陆续投产折旧增加，提高公司营业成本
2025年上半年，公司财务费用同比减少1.39%至13.19亿元，公司财务费用率10.23%，较2024年同期下降0.73个百分点；2025年二季度，公司财务费用同比增加2.36%至6.72亿元，公司财务费用率8.87%，较2024年同期上升0.07个百分点。
2025年上半年，新投产项目的折旧费用增加，使得折旧费用同比增加5.13亿元，提高了公司的营业成本。2025年上半年，公司营业成本同比增长6.5%至51.84亿元；2025年第二季度，公司营业成本27.54亿元，同比增加0.74%。
2024年度现金分红金额进一步提升
公司2024年度每股派发现金红利0.20元（含税），每股同比提升0.02元（含税），合计派发现金红利36亿元（含税），较2023年度同比11.11%。公司2024年度现金分红比例由2023年度的42.42%提升至43.39%。
盈利预测和估值
公司电力装机规模云南省内第一，为澜沧江—湄公河次区域最大清洁电力运营商。公司水电业务盈利能力强且可持续，坚持水电和新能源并重发展，全面推进澜沧江水风光一体化清洁能源基地建设。公司TB、硬梁包水电站全容量投产，将为公司2025—2027年的业绩带来增量。从中长期看，公司水电电价具有较强的市场竞争力，存在持续上涨的潜力，同时公司布局的新能源发电业务将会带来新的业绩增长空间。
预计公司2025-2027年归属于上市公司股东的净利润分别为93.75亿元、98.93亿元和103.90亿元，暂不考虑定增影响，对应每股收益为0.52、0.55和0.58元/股，按照2025年9月5日9.32元/股收盘价计算，对应PE分别为17.89X、16.96X、16.15X，考虑到公司估值水平和稳健的盈利能力，上调公司至“买入”投资评级。
风险提示：来水不及预期；供电区域和客户单一风险；电价波动风险；项目进展不及预期；其他不可预测风险。
摘要选自中原证券研究所研究报告：《华能水电(600025)中报点评：TB、硬梁包水电站投产带动公司业绩增长》
发布日期：2025年9月8日