归母涨 8%扣非跌15%，古越龙山的黄酒生意，怎么越来越难做了？

曾经的黄酒行业龙头古越龙山（[600059.SH](600059.SH)），在2025年交出了一份让市场争议不断的成绩单。4月23日，公司披露的2025年年报显示，全年归母净利润同比增长8.14%，公司也对外宣称“业绩向好、运营稳健”，但与之形成鲜明反差的是，公司的扣非净利润却同比下滑了15.73%，营收连续两年下滑，主业的盈利在第三季度已经近乎枯竭，而支撑利润增长的核心动力，居然是一笔卖资产的一次性收益。归母涨 8%扣非跌15%，古越龙山的黄酒生意，怎么越来越难做了？

具体来看，据年报数据显示，2025年公司实现营业收入18.31亿元，同比下降5.45%，这已经是公司连续第二年营收下滑了；归属于上市公司股东的净利润为2.22亿元，同比增长8.14%，从表面数据来看，公司的业绩确实有所回暖。不过，更关键的扣非净利润数据却暴露了真相：2025年公司扣除非经常性损益的净利润仅为1.67亿元，同比大幅下滑了15.73%，这也就意味着，公司的主业盈利能力，不仅没有好转，反而出现了明显的恶化。

这也就意味着，公司对外宣称的“利润增长”，根本不是主业的盈利能力出现了好转，而是完全靠非经常性损益的一次性收益撑起来的。据财报显示，2025年公司的资产处置收益达到了5166.57万元，而2024年这一数据为0，这笔卖资产的一次性收益，直接为公司贡献了超过23%的归母净利润，如果剔除这部分收益，公司的归母净利润不仅不会增长，反而会出现大幅下滑，所谓的“业绩回暖”，不过是靠卖资产撑出来的假象。

归母涨 8%扣非跌15%，古越龙山的黄酒生意，怎么越来越难做了？

不止于此，分季度的业绩数据，更是暴露了主业盈利的疲态。拉长时间线来看，公司的扣非净利润正在逐季下滑，2025年第一季度，公司的扣非净利润还有5705万元，到了第二季度就下滑到了2393万元，而到了第三季度，这一数据直接跌到了582万元，主业的盈利已经近乎枯竭，若非第四季度的旺季回款，公司的全年扣非亏损几乎已成定局。

究其原因，主要系黄酒行业的存量竞争压力，以及公司高端化转型的力不从心。作为国内黄酒行业的龙头企业，古越龙山过去一直试图通过高端化、全国化打破区域酒企的增长天花板，但从目前的情况来看，这一战略的落地效果，似乎并不理想。在白酒、啤酒等其他酒种的挤压下，黄酒的市场空间正在不断被蚕食，而公司的高端产品，始终没能打开全国市场，只能在浙江本地市场打转，陷入了“两头不占”的尴尬境地——高端市场打不过白酒，大众市场守不住本地份额。

不过，即便在主业增长疲态尽显的背景下，公司的研发投入却出现了逆势增长。2025年，公司的研发费用达到了3398.36万元，同比增长了12.52%，公司解释称，主要系本期研发投入增加所致。但与之形成鲜明反差的是，研发投入的增加，并没有带来主业盈利的好转，反而在营收下滑的背景下，进一步挤压了主业的利润空间，这也让市场对公司的研发投入的实际效果，产生了质疑。

此外，公司的现金流情况，也暴露了不小的压力。2025年，公司的经营活动现金流净额为3.37亿元，同比下滑了12.89%，主业的造血能力正在不断下滑；而筹资活动现金流净额更是达到了-2.62亿元，同比大幅下滑了100.19%，究其原因，主要系公司本期回购股份所致，公司一边花了1.86亿元回购股份，一边靠卖资产回血，这种“拆东墙补西墙”的操作，也让市场对公司的资金状况产生了担忧。

值得注意的是，回溯过去三年，公司的业绩已经出现了明显的“增收不增利”的疲态，2023年公司的归母净利润还有3.97亿元，到了2024年就直接腰斩到了2.06亿元，2025年虽然靠卖资产勉强回升到了2.22亿元，但扣非净利润却已经连续两年下滑，从2023年的1.91亿元，到2024年的1.98亿元，再到2025年的1.67亿元，主业的盈利已经跌到了三年来的最低点。

在黄酒行业深度存量竞争的背景下，当前的区域酒企，正面临着前所未有的压力，随着白酒下沉、啤酒高端化，黄酒的市场空间正在不断被挤压，而区域龙头的壁垒，也正在被逐渐打破。对于古越龙山来说，过去依靠本地市场、稳定产能的好日子，似乎已经一去不复返了。

有业内人士向投资参考网记者表示，古越龙山当前的困境，其实是区域黄酒企业的一个缩影，过去依靠区域壁垒和稳定的盈利，缺乏转型的动力，而当行业周期下行的时候，就暴露了主业单一、抗风险能力弱的问题，过去稳定的盈利让公司缺乏转型的动力，而当周期下行的时候，就只能靠卖资产来续命。未来公司能否通过高端化转型打破困局，仍需时间给出答案。

当曾经的黄酒龙头，都要靠卖资产的一次性收益来撑住利润表，区域酒企的转型之路，难道真的只剩“吃家底”这一条路了吗？

截至发稿，古越龙山尚未对业绩的核心矛盾、后续的转型措施作出进一步回应，公司股价年内累计跌幅已超过5%。

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