砸下164亿买电，兖矿能源真敢玩

作者 | 清予

编辑 | 汪戈伐

煤炭企业花164亿买“新能源”，买回来的却八成是火电。这笔账，值不值得算？

兖矿能源公告称，拟以164.15亿元现金收购控股股东山东能源集团旗下两家子公司的全部股权：新能源集团与山能售电。消息落地，次日股价单日涨8.84%，收于25.97元，创历史收盘新高，6月以来主力资金已连续三个交易日净流入。

这笔收购有两条背景线，一是行业普遍压力：2025年煤价持续下行，兖矿能源前三季度归母净利润同比下滑近四成，单靠卖煤越来越难撑住利润。二是政策方向：能源结构调整持续推进，几家头部煤企都在往电力方向走。

此次出手，是兖矿能源给出的一个具体回应，也是山东能源集团将旗下电力资产推向资本市场的重要一步。

01

过去几年，国内几家大型煤企都走过类似的路。中国神华较早建立了自己的发电板块，用电力收入平衡煤价波动带来的利润起伏；陕西煤业、中煤能源也都持有相当规模的火电资产；电投能源则更进一步，围绕“煤—电—铝”构建了一套闭环。

方向不完全相同，但逻辑都指向同一个判断：只做煤炭，在低价周期里抗风险的空间太窄。

兖矿能源现在想做的事，是把上下游打通。一方面，自有电厂可以直接消耗集团产出的煤炭，减少外部市场价格波动对利润的影响；另一方面，如果能进一步延伸到用电端，发电、售电、终端用能形成一个链条，收入来源就不再只是卖一次煤、发一度电。从产业逻辑上看，这个方向并不难理解。

难在执行，兖矿能源这次买进的，是一个以火电为主体、风光储为补充的组合包。据公告，新能源集团2025年售电量中，火力发电占比超过八成。

这与公众印象中“新能源集团”这个名字有些出入。当然，对于一家想要稳定消纳自产煤炭的煤炭企业来说，火电资产反而是最直接有用的部分。

除火电之外，新能源集团旗下风电和光伏资产也有一定体量，加上山能售电持有的售电资质与在建火电资产，整体布局能够支撑兖矿能源在电力业务上更完整的经营。

此外，新能源集团还有1240兆瓦已取得核准或备案的待建项目，其中风电930兆瓦、光伏310兆瓦。这部分项目暂未产生收益，却代表着未来几年可预期的新增装机，是这笔收购里含金量容易被忽视的一块。

02

这笔交易有几个数字值得仔细看，交易总价164.15亿元，全额现金支付，分两笔打完：协议生效后5个工作日内先付30%，约49.25亿元；交割日后5个工作日内付清剩余70%。时间节奏很紧。

评估溢价也不低，以2026年1月31日为基准日，新能源集团净资产账面价值74.21亿元，评估机构给出的价值是155.7亿元，溢价幅度接近110%。对此，转让方作出了对赌安排：2026年到2028年三年间，新能源集团累计扣非净利润不得低于约30.59亿元，否则以现金补差。

还有一笔容易被忽略的“隐性负担”，山能集团对新能源集团尚有约32.22亿元认缴出资未实缴，交易完成后，这部分义务由兖矿能源承接。也就是说，164.15亿元只是明面上的交易价，实际资金支出还要往上加。

拿出这么大一笔钱，兖矿能源自身的财务状态并不宽裕。过去一年间，公司与控股股东之间已发生5次关联交易，累计金额178.28亿元，其中2025年4月收购西北矿业51%股权一笔就花了约140.66亿元，有息负债也在持续上升。

公司给出的解释是，当前整体融资利率约2.4%，新增资产产生的经营性现金流可以覆盖债务成本，并购后资产负债率预计从62.2%升至65%，仍在可控范围内。

值得一提的是，就在同一天，兖矿能源还将股票回购价格上限从16.90元上调至26元。回购与并购同日披露，一手向市场传递信心，一手加码资产扩张，两个动作放在一起，反映出公司对当前时间窗口的判断。

这套逻辑能不能成立，关键在于新能源集团的业绩能否稳定兑现，以及电力市场的外部环境是否配合。进入2026年，兖矿能源一季度归母净利润回升至39.55亿元，同比增长42.14%，基本面有所好转。煤价走势和电力现货市场的价格波动，接下来都会影响这笔交易的最终成色。