上市以来最差业绩！百年老店上海家化还能重现“光辉岁月”吗？

文|翠鸟资本

近日，老牌国货代表——上海家化（600315.SH）发布2024年年报：营收56.79亿元，同比下降13.93%；归母净利润由盈转亏，为-8.33亿元。

这是其上市24年以来最差的一份成绩单，不仅首亏，且亏额较大。

在国货美妆市场整体规模突破5000亿元大关的黄金时代，上海家化市占率已从2015年的3.2%跌落至2024年的1.4%，被珀莱雅等后起之秀全面超越。这家曾孕育六神、美加净等国民品牌的龙头企业，正在经历前所未有的尴尬。

投资者不禁要问，作为拥有126年历史底蕴的民族品牌，上海家化究竟为何陷入困局？又能否突破重围，重现往日辉煌？

危机始于收购 Cayman A2

根据年报，上海家化2024年超8亿的巨额亏损，主要来自于商誉减值计提。此次商誉减值，主要与上海家化此前收购的婴童护理及母婴喂养产品业务相关，涉及Cayman A2,Ltd.旗下的Tommee Tippee（汤美星）等品牌。

汤美星作为一个历史悠久的英国婴幼儿喂哺品牌，自1965年成立以来，主要生产婴童餐具、奶瓶等产品。

2016年7月，上海家化控股股东家化集团出手，以约19.64亿元人民币的价格收购 Cayman A2，将汤美星等品牌纳入麾下。随后在2017年6月，上海家化从家化集团手中接手Cayman A2，此次交易作价2.93亿美元（约合人民币19.961亿元），成为上海家化成立以来规模最大的对外及海外收购项目。

值得注意的是，Cayman A2在被收购前，财务状况并不理想，处于资不抵债状态，2016年合并口径下归属于母公司所有者权益为-262.27万元，全年营业收入6.41亿元，归母净利润为-1503.6万元。收购完成后，上海家化的商誉相应增加了19.61亿元。

在收购初期，汤美星也一度不负众望，帮助Cayman A2顺利完成了业绩承诺。2019年，Cayman A2营收达到17.03亿元，实现净利润8611.87万元；2020-2022年，净利润更是持续攀升，分别达到1.07亿元、1.85亿元和2.36亿元。

但是，到了2023年，Cayman A2净利润出现大幅下滑，仅为9156万元，同比下跌约60%，2024上半年更缩至0.22亿元。

2024年上海家化在年报中解释称，由于海外业务受低出生率、婴童品类竞争加剧以及经销商降低库存等因素的持续冲击，导致收入及毛利同比下降，2024年度经营业绩同比降幅进一步扩大，最终计提了约6.13亿元的商誉减值准备。

这场因商誉计提引发的巨额亏损，也成为上海家化接下来每时每刻不得不面对的阵痛。从财务数据来看，经过此次大额减值计提后，上海家化年末商誉账面价值虽降至14.86亿元，但风险并未随之消解。

这不禁令人疑惑：从持续盈利到大幅亏损，Cayman A2的业绩为何在短短一年间突然变脸？是市场环境变化真的如此猝不及防，还是收购时对潜在风险预估不足？再者，当初在Cayman A2资不抵债的情况下，上海家化为何依然给出如此高额的收购溢价？这样的收购决策背后，又是否存在对未来发展过于乐观的判断？

百年老店疲态尽显

实际上，抛开减值损失不谈，上海家化近年业绩疲态也有目共睹。

上海家化的巅峰时刻定格在2021年，当年营收曾达到76.46亿元，归母净利润6.49亿元，但之后，便展露出不进反退的疲态。与此同时，珀莱雅却一直处于增长态势。2023年，珀莱雅以营收89.05亿元超越上海家化65.98亿元，成为中国美妆行业TOP 1。

深入剖析这一市场格局变化，行业竞争加剧、品牌年轻化转型乏力等外部与内部因素交织，而企业内部资源分散更是关键症结。

作为拥有126年历史底蕴的民族品牌，上海家化发轫于1898年香港广生行，从香皂、牙膏起家，历经百年拓展，构建起横跨护肤、彩妆、家居护理等领域的多元业务矩阵，旗下佰草集、六神、美加净等十余个品牌覆盖全品类赛道。

从营收结构看，2024年上海家化的个护（含六神、美加净等）板块，创造了41.9%的营业收入，其次为海外（汤美星）板块24.93%，美妆（含玉泽、佰草集等）板块18.49%，创新板块（含启初、家安、高夫等）14.69%。

这与珀莱雅、贝泰妮、上美股份形成强烈反差。2024年珀莱雅、贝泰妮、上美股份护肤类收入占比分别为83.68%、83.71%、87.2%，，若叠加彩妆业务，美妆领域营收贡献更是突破90%，业务聚焦优势显著。

上海家化这种业务分散结构不仅稀释了资源投入的集中度，更直接反映在盈利能力上。

由于日化品类溢价空间天然低于美妆，上海家化综合毛利率明显承压。2024年，珀莱雅、上美股份、贝泰妮综合毛利率均突破71%，相较之下，上海家化与之存在约10个百分点的差距，净利率提升也因此陷入困局。

而在渠道布局层面，则是上海家化的老大难问题。当其他化妆品企业纷纷转向线上，2024年珀莱雅、上美股份、贝泰妮线上渠道收入分别达102.34亿元、61.5亿元、39.12亿元，占比依次为95.06%、90.5%、68.2%，而上海家化线上收入占比尚不足50%，数字化转型的滞后无疑加剧了业绩增长的阻力。

改革已开启

成效尚未显现

面对百年企业发展困局，去年五月走马上任的董事长林小海，内心的焦灼可想而知。

2024年5月，上海家化迎来关键人事变动，林小海接替潘秋生，执掌公司首席执行官、总经理之位，并在次月的2023年度股东大会上，当选公司董事及董事长。

自上任伊始，林小海便开启了一场声势浩大的改革。

在组织架构层面，上海家化持续推进事业部制改革，对国内业务布局进行深度优化。潘秋生时期，公司业务被划分为美容护肤及母婴、个护家清和海外三大事业部；而林小海则进一步细分，将国内业务拆分为个护、美妆、创新三大事业部，并为各事业部配备全新管理团队。

与此同时，林小海对上海家化旗下品牌进行全面梳理，构建起三大品牌梯队。其中，六神、玉泽位列第一梯队，被视作核心品牌；佰草集、郁美净组成第二梯队；其余品牌则归入第三梯队。依据投资者调研纪要，上海家化期望第一梯队品牌能在2024下半年至2025年展现积极成效；第二梯队品牌短期内加大流量投放，后续重新定位，目标在 2026 年收获成果；而创新事业部的品牌，因价值尚未明晰，需更长时间打磨。

尽管林小海上任后，上海家化的改革动作频频，但从2024下半年至今，这些调整尚未带来显著的积极反馈。

2025年一季度财报数据令人揪心，公司营收与净利润双双呈现两位数下滑态势——营收17.04亿元，同比下降10.59%；净利润2.17亿元，同比减少15.25%。此前2025年业绩快报也指出，公司主动实施的战略调整，如百货渠道降库存闭店、线上渠道模式转变、线下销售架构调整等，对当期收入和利润造成较大冲击。

如今的上海家化，似乎正处于艰难的爬坡期，亟待时间来弥补过去落下的功课。然而，市场竞争瞬息万变，留给上海家化调整的时间窗口还能有多久？这场大刀阔斧的改革究竟能否带领百年企业走出困境、重焕生机？这一切只能交由市场给出答案。

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