冠豪高新(600433) 产品矩阵加速扩张

冠豪高新2024H1实现收入34.54亿元(同比+0.2%)，归母净利润0.85亿元(同比+264.3%)，扣非归母净利润0.50亿元(同比+182.4%);2024Q2实现收入17.64亿元(同比-3.2%)，归母净利润0.42亿元(同比+171.7%)，扣非归母净利润0.13亿元((同比+118.8%)。产销环比改善、均价小幅下降，成本抬升、盈利略承压。

特纸表现优异 白卡略承压

根据我们测算，公司Q2产销景气，销量约为21.7万吨(环比约+1万吨)。均价环比维持稳定，其中白卡由于供需压力、价盘承压(2024Q2白卡均价环比-7.2%);特纸下游需求稳健(2024H1全国热敏纸产量同比+6.1%，销售额+7.2%)，Q2热转印提价落地较优，预计均价环比上行;不干胶供需稳定，预计价盘平稳。我们预计Q2成本压力仍存，吨盈利小幅下降。展望未来，Q3淡季均价震荡向下，高价浆持续入库成本抬升，吨盈利延续承压;Q4需求回暖&低价浆入库改善成本，吨盈利有望修复。

浆纸一体化基地初成 产品领域拓宽

公司白卡产能60万吨、特种纸产能20万吨、不干胶产能9.5万吨，受益于产品、客户、规模等综合优势，产能利用率常年维持高位。展望未来，30万吨高档涂布白卡纸机已顺利试产、6万吨特种纸项目主体设备基本安装完成，湛江中纸40万吨化机浆项目启动招标工作，浆纸一体化基地初成。此外，公司积极横向拓宽业务领域，凭借自身技术&研发基础探索新材料领域，目前特种纤维复合材料中试试验线项目已完成主体设备合同签订，未来有望贡献显著增量。

盈利同比改善 费用管控优异

2024Q2公司毛利率为9.3%(同比+6.7pct，环比-4.7pct)，归母净利率为2.4%(同比+5.6pct，环比-0.1pct)，盈利变化主要受木浆成本波动。费用表现来看，2024Q2期间费用率为9.2%(同比-0.6pct)，其中销售/研发/管理/财务费用率分别为0.8%/4.5%/3.2%/0.8%((同比-0.32/-1.32/+0.01/+1.06pct)，费用管控稳定。2024Q2净经营现金流为2.94亿元(同比+0.50亿元);营运能力方面，截至2024Q2应收、应付、存货周转天数分别为48.15/48.28/73.39天(同比+0.7/+6.0/+6.4天)。

盈利预测

预计公司2024年-2026年归母净利润分别为1.2亿元、1.5亿元、2.2亿元，对应PE为38.0X、31.8X、21.3X，维持“买入”评级，盈利预测下调主要系白卡行业供需压力扩大、纸价超预期承压以及原材料木浆波动加剧，公司成本稳定性变弱。