【山证化工】扬农化工（600486.SH）：农化景气触底回升，葫芦岛项目放量在即.docx
（转自：山西证券研究所）
原药制剂逆势增长。25Q1公司实现原药收入18.06亿元，同比+4.8%，环比+13.1%，实现销量为28670吨，同比+14.8%，环比+20.5%，实现价格为6.3万元/吨，同比-8.77%，但相比24年原药销售均价仅-2.0%，25Q1价格的修复正在持续。25Q1制剂收入为8.71亿元，同比+1.1%，环比+451.7%，实现销量为15392吨，同比+2.8%，环比+642.7%，实现售价为5.66万元/吨，同比-1.63%，但相比24年制剂销售均价同比+33.2%，制剂端价格修复显著。
葫芦岛项目陆续投产，25Q3放量在即。截止25年一季度末，公司固定资产合计为54.28亿元，同比24年一季度末增加14.69亿元，在建工程为17.58亿元。公司葫芦岛项目自23年6月开工以来，截止3月初一阶段项目已在试生产，二阶段已进入机电安装状态，预计25Q3全面投产。
景气度修复叠加创制药。葫芦岛项目包含5000吨/年烯草酮、100吨/年啶菌噁唑、2500吨/年氟唑菌酰羟胺。截止4月28日，根据隆众资讯，烯草酮市场价格已涨至85500元/吨，较年初上涨17.1%，系国内头部企业事故停产所致；啶菌噁唑和氟唑菌酰羟胺分别为沈阳科创和先正达的登记的创制药，投产后可快速打开下游市场。另外公司申报的两个创制品种喹菌胺与四氟苯烯菊酯，于2月和4月先后获得国际标准化组织农药通用名技术委员会(ISO/TC81)临时批准，可进一步提升其大田农药与卫生用药双领域的竞争力。
预计公司2025-2027年归母净利润分别为14.1/ 15.9/ 17.6亿元，对应PE分别为15/ 13/ 12倍，维持“买入-B”评级。
农化市场需求不及预期风险、项目投产不及预期风险、原材料价格大幅波动等风险。
财务数据与估值
资料来源：最闻，山西证券研究所财务报表预测和估值数据汇总
资料来源：最闻，山西证券研究所分析师：李旋坤
执业登记编码：S0760523110004
研究助理：王金源
邮箱：wangjinyuan@sxzq.com
报告发布日期：2025年5月12日
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