贵州茅台上市25年专题：巴菲特看重的ROE数据，茅台为何能23年超20%？

文 | 今时品牌实验室

薛晨

MOUTAI

A股自2009年以来能够维持20%以上ROE水平的，仅有20家公司。贵州茅台便是其中之一。

国际知名投资人巴菲特曾指出，净资产收益率（以下简称“ROE”）是他筛选公司的关键指标。该指标系净利润与净资产的比值，直观衡量企业使用股东投入本金赚钱的能力。在巴菲特看来，一旦企业的ROE数据维持在20%以上，意味着这家企业具备强劲的赚钱能力。

贵州茅台正是典型代表。根据近日发布的2025年年报，贵州茅台ROE数据达到32.53%。大幅跑赢同期食品饮料行业18.32%的平均水平。若回望贵州茅台2001年上市以来历年的“成绩单”，会发现高ROE是贯穿始终的常态。

上市25年来，贵州茅台有23年的ROE数据超过20%，其中更有16年超过30%。新浪财经2024年一则公开报道显示，A股自2009年以来能够维持20%以上ROE水平的，仅有20家公司。

贵州茅台维持超高ROE水准的关键在于极致的高净利率。2001年，贵州茅台净利率约21%，随后持续快速攀升,至2007年超过40%。进入2010年代以后，贵州茅台净利率始终保持在50%左右的高水平区间。

分析人士认为，这种超额盈利一方面源自茅台历史与文化构筑的品牌社交“硬通货”属性；另一方面，15.03平方公里核心产区以及复杂酿造工艺，为茅台酒带来了难以被竞争对手复制的品质稀缺性。

这种独特优势，最终反映为长期、稳定且可量化的财务回报，申银万国证券在研报中直言，茅台长期稳定盈利能力强，现金流质量与ROE水平高，能创造长期可持续的回报。

若要进一步验证贵州茅台“长期可持续”的成色，需关注“扣除非经常性损益后的加权平均净资产收益率”（以下简称“扣非ROE”），名字很长但意思很简单，即剔除所有“意外之财”（例如卖地、拿补贴）后，光靠主营业务，公司为股东创造回报的真实能力。

｜贵

州茅台上市25年“ROE”“扣非ROE”表现

过去25年，贵州茅台的扣非ROE与ROE之间的差异微乎其微，差值绝对值在0.5以下的年份总计有23年，其中有13年的差值绝对值小于0.1。这意味着过去25年里，贵州茅台赚的钱，几乎都来自“酱香型白酒”这一主营业务，体现了贵州茅台经营情况“安静”且“专注”。

衡量ROE优劣还有另外两个重要维度：总资产周转率和权益乘数。简单来说，前者谈论的是经营的效率，反应一家公司将资产转换为营收的速度；后者可理解为企业撬动了多大的“杠杆”，即负了多少债。

先说效率。贵州茅台的经营逻辑与一般企业不同，因品质需要，茅台酒有长达五年的生产与储存周期，这注定其无法实现高周转。但在账面上，2025年末贵州茅台存货价值614.3亿元，这是按生产法以原材料、水电等成本计算得到的结果，从市场实际情况来看，贵州茅台超过30万吨库存酒的真实价值远超于此。可以说，财报数据显示的“周转慢”，其实是“好东西被低估”，而非真的效率低。

再说杠杆，贵州茅台几乎不借钱。据证券之星报道，2025年贵州茅台有息负债为4420.62万元，同比下降60.51%，货币资金达到516.91亿元，显示公司偿债压力较小，财务结构稳健。这也意味着贵州茅台的高ROE不是靠借钱放大收益，而是依靠产品。

将上述信息串联起来可以得出判断：

贵州茅台过去25年的ROE表现，在持续性、盈利质量和驱动模式三个维度上，呈现出优于多数A股公司的特征，勾勒出茅台在ROE指标上的完整画像——不是某一年偶然达标，而是长期稳定；不是靠财务修饰，而是靠主业支撑；不通过高杠杆放大收益，而是靠产品本身过硬的品质及盈利能力。

这，就是拆解贵州茅台25年ROE数据后，得到的最关键结论。