【浙商交运李丹丨苏美达】深度：产业链及供应链双轮驱动，多元业务稳健增长

（来源：市场投研资讯）

四十余年不断壮大，产业链和供应链双轮驱动

苏美达股份有限公司成立于1978年，经过40余年的发展，已成为一家在产业链拓展与供应链运营领域具备市场规模和品牌影响力的国际化、多元化企业集团。截至2022年底，公司共拥有业务子公司12家、海外机构39家、海内外全资及控股实业工厂29家、在职员工1.6万余人，市场覆盖160多个国家和地区。

公司的主营业务包括产业链和供应链两大类，产业链包含大环保、先进制造、大消费三个板块，供应链包含大宗商品运营与机电设备进出口。2023年，供应链运营、大环保、先进制造、大消费分别占公司主营业务收入的74%、5%、7%和9%，分别占主营业务毛利的26%、16%、19%和33%。

股东背景实力雄厚，员工持股激发活力

截至2023年末，公司控股股东及实际控制人为中国机械工业集团有限公司（国机集团），合计持股比例约41.6%，国机集团由原机械工业部70多家科研设计院所、装备制造和工贸企业沿革发展而来，目前拥有29家直接管理的二级企业，12余万从业人员，13家上市公司，连续多年位居中国机械工业百强首位。1998 年苏美达集团实施集团化改组，按照船舶、成套设备、五金工具、机电、纺织服装、供应链服务等六大领域成立了专业化子公司，并在此过程中，实施了工会持股，核心骨干员工通过苏美达集团工会分别持有下属六家业务子公司部分股权，形成利益共同体，激发员工积极性。

多元化业务驱动业绩稳步提升，实施积极分红政策

2024年上半年，公司实现营业收入559亿元，同比-13.3%，实现归母净利润5.7亿元，同比+12.12%。收入下滑主要受大宗商品需求及价格影响，公司通过积极优化产品结构和客户结构，利润保持稳步提升，其中，产业链业务收入及利润占比逐年提升，24H1产业链收入约145亿元，同比+6%，毛利率约18.73%，毛利约27亿元，产业链贡献毛利占比已高达76%；供应链运营业务实现收入 413亿元，同比-19%，毛利率约 2.09%，供应链贡献利润占比已降至24%。公司上市以来维持了积极的分红政策，2023年公司现金分红4.31亿元，股利支付率约42%。

产业链业务稳步增长，船舶制造景气度提升

2023年公司先进制造板块实现营业收入90.37亿元，其中，船舶制造与航运业务收入占比约49%，毛利率约9.94%。公司的船舶制造业务以新大洋造船有限公司为生产基地，聚焦中型船舶，强化“船舶制造+航运”协同发展模式，两者协同发展。受益于行业上行，公司积极抢抓发展机遇，2024年上半年共计接单 31 艘，同比增长 94%。截至2024H1末，公司在手订单共82艘，生产排期至2028年。

盈利预测与估值

随着公司各细分赛道品牌影响力持续提升，业务有望稳步增长。预计公司2024-2026年实现营业收入1204、1320和1392亿元，同比分别-2.11%、+9.61%和+5.52%；实现归母净利润11.27、12.22和13.49亿元，同比分别+9.41%、+8.45%和+10.44%。考虑到公司业务涉及行业较多，分别选取供应链、先进制造、大消费、大环保等业务相关的上市公司作为可比公司，2024-2026年可比公司平均PE分别为15.12、10.95和9.16倍，公司PE分别为10.94、10.09和9.13倍，低于可比公司平均估值。首次覆盖，给予“增持”评级。

大宗商品价格波动风险；海外需求不及预期风险；汇率波动风险等。

正文目录

正文

1 产业链供应链龙头，双轮驱动稳步增长

1.1 四十余年不断壮大，产业链和供应链双轮驱动

苏美达股份有限公司成立于1978年，是中国机械工业集团有限公司（国机集团）的重要成员企业，经过40余年的发展，已成为一家在产业链拓展与供应链运营领域具备市场规模和品牌影响力的国际化、多元化企业集团。2016年公司于上交所上市，截至2022年底，公司共拥有业务子公司12家、海外机构39家、海内外全资及控股实业工厂29家、在职员工1.6万余人，市场覆盖160多个国家和地区。

业务覆盖范围广泛，“双轮”驱动增强业务韧性。公司的主营业务包括产业链和供应链两大类，产业链分为大环保、先进制造、大消费三个板块，供应链即供应链集成服务，指大宗商品运营与机电设备进出口。2023年，供应链运营、大环保、先进制造、大消费分别占公司主营业务收入的74%、5%、7%和9%，分别占主营业务毛利的26%、16%、19%和33%。

1.2 国机集团骨干企业，员工持股激发积极性

国机集团骨干企业，股东背景实力雄厚。截至2023年末，公司控股股东及实际控制人为中国机械工业集团有限公司（国机集团），合计持股比例约41.6%，国机集团由原机械工业部70多家科研设计院所、装备制造和工贸企业沿革发展而来，目前拥有29家直接管理的二级企业，12余万从业人员，13家上市公司，连续多年位居中国机械工业百强首位。

骨干员工持股形成利益共同体，激发员工积极性。1998 年苏美达集团实施集团化改组，按照船舶、成套设备、五金工具、机电、纺织服装、技术引进等六大领域成立了专业化子公司，并在此过程中，实施了工会持股，即苏美达集团公司的核心骨干员工通过苏美达集团工会分别持有下属六家业务子公司部分股权。2003 年起，苏美达集团和苏美达集团工会对各业务子公司的持股比例调整为 35%和 65%。

1.3 财务情况：“双链”驱动业绩稳步提升，实施积极分红政策

受大宗商品需求影响，公司营业收入有所波动，得益于2021年大宗商品需求及价格量价齐升，营收大幅增长，2022年至今，受大宗商品需求不足及价格回落的影响，公司营收大幅下降，公司积极优化调整产业结构，产业链板块高增下，带动利润保持稳健增长，2024年上半年，公司实现营业收入559亿元，同比-13.3%，实现归母净利润5.7亿元，同比+12.12%。

产业链业务收入稳步提升，境外业务收入占比约43%。分业务来看，供应链运营业务受大宗商品市场波动影响，2022年以来收入承压，24H1供应链运营业务实现收入413亿元，同比-19%，毛利率约2.09%；产业链业务收入逐年提升，24H1产业链收入约145亿元，同比+6%，毛利率约18.73%。2023年公司境外业务收入占比约43%。

高度重视股东回报，近三年公司股利支付率均在40%以上。公司上市以来维持了积极的分红政策，2023年公司现金分红4.31亿元，股利支付率约42%。

2 产业链业务稳步增长，船舶制造景气度提升

公司产业链板块包括三大业务，分别是大环保、先进制造、大消费，涉及的细分行业包括清洁能源、生态环保、户外动力设备、柴油发电机组、船舶制造与航运、纺织服装等。2023年，公司大环保、先进制造、大消费分别占营业收入的5%、7%和9%，占毛利的16%、19%和33%。

2.1先进制造：船舶制造景气度提升，新船交付预计带动板块业绩高增

“先进制造”板块主要包括户外动力设备、柴油发电机组、船舶制造与航运。2023年公司先进制造板块实现营业收入90.37亿元，同比+8.15%，其中，户外动力设备（OPE）收入占比约38%，毛利率约21.37%，船舶制造与航运业务收入占比约49%，毛利率约9.94%，柴油发电机组收入占比约12%，毛利率约12.43%。

1.2.1船舶制造与航运：聚焦中型船舶，协同发展抵抗周期波动

船舶制造与航运：聚焦中型船舶，强化“船舶制造+航运”协同发展模式，两者协同发展，共同抵挡行业周期性波动，保证船舶业务的有序、稳定。

船舶制造：以新大洋造船有限公司为生产基地，定位于中型船舶的研发建造，厂区占地170万㎡，可用岸线1.5km，江面宽阔，水流平稳，是天然的造船良港。

产品线覆盖散货船、气体船、油船、化学品船和海工船等，巩固集“船型品牌+船型研发+船舶建造”为一体的业务模式综合竞争力，独有的“皇冠”系列散货船，声誉卓著，以优异的性能、稳定的质量和良好的节能效果，成为航运市场中的佼佼者，累计交付客户超140艘。

2.1.2 其他业务：户外动力设备及柴油发电机组，行业稳定增长

1）户外动力设备

主要从事草坪机、松土机、高压清洗机、草坪服务机器人等园林户外机械、清洗机械的研发、制造与销售。市场覆盖全球 30 余个国家，与全球顶级家居连锁超市、经销商及动力工具品牌制造商建立了深入的战略合作。

2）柴油发电机组

柴油发电机组属于配套工程施工（工程配套）项目使用以及备用电源，其应用场景广泛，目前该业务遍布 40 多个国家，为中国移动、中国联通、微软、京东数据中心等提供发电机组及相应服务，累计完成千余个项目。公司依托在发电机组行业近 20 年的全球产业链和供应链优势，持续强化科技创新和全流程服务能力，致力于为全球用户提供更专业、更可靠、更环保的柴油电力解决方案。

2.2 大环保：积极响应“双碳”目标，大力发展清洁能源及生态环保

“大环保”板块主要包括清洁能源和生态环保两大业务。2023年大环保板块实现营业收入65.86亿元，同比-11.53%，其中，清洁能源业务收入占比约70%，毛利率约16.00%，生态环保业务收入占比约30%，毛利率约17.15%。大环保业务营收下降主要系组件价格承压，受益于公司积极抓住国内外工程机遇，板块在行业承压背景下依旧实现了利润增长。

1）清洁能源：围绕光伏产业链，提供系统解决方案。公司清洁能源业务主要包括“辉伦”品牌光伏组件生产与贸易，清洁能源工程项目开发建设，电站运维服务和综合能源管理。其中，公司辉伦组件连续第六年荣获 EUPD Research“顶级光伏品牌”奖项。截至 2023 年底，国内已并网+在手工程项目规模 623MW，同比增长 78%。

2）生态环保：为客户提供项目咨询、工程设计、设备成套供应、施工建设、运营管理等全程或部分服务，涉及领域包括水处理、污水处理、工业废水处理、生活垃圾处理、固废处置及土壤修复、可降解塑料工业工程等。

2.3 大消费：强供应链整合，服装、家用纺织、品牌校服多元发展

“大消费”板块主要包括服装行业、家用纺织品行业、品牌校服。2023年大消费板块实现营业收入110.75亿元，同比+3.97%，实现毛利22.26亿元，同比+15.2%，其中，服装业务收入占比约61%，毛利率约16.20%，家用纺织业务收入占比约29%，毛利率约23.33%，品牌校服收入占比约10%，毛利率约34.43%。

服装业务方面，公司持续打造强大供应链整合能力和产业链运营能力，海内外拥有 12 家全资实业工厂和 5 家控股实业工厂， 与众多中高端品牌客户建立了稳固的战略合作关系，品牌校服方面，公司创新了领先的校服品牌伊顿纪德，已为近5000所学校提供校园服饰系统解决方案，随着行业品牌化趋势推进，集中度提升，未来有望成为新增长极。

3 供应链运营：大宗商品底部震荡，机电设备进出口积极推进数字化转型

3.1 区位优势得天独厚，稳定流量打造强护城河

“供应链运营”包括大宗商品运营、机电设备进出口。其中，大宗商品运营主要产品包括金属矿石、能源化工、农林产品、纺织原料等，机电设备进出口主要产品包括纺织、轻工、机加工设备等。2023年，供应链运营业务占公司营业收入的74%，占公司毛利的26%。

大宗商品运营业务充分整合上下游资源，有效防范经营风险。公司的大宗商品运营业务充分整合上游商品资源，与主要生产商建立长期采购合约，形成遍布全球的资源网络，下游围绕客户提供配供配送服务。同时，公司积极开展“供应链+”数字化转型，提升运营效率，有效防范经营风险。

机电设备进出口业务积极推进数字化转型。机电设备进出口业务为客户提供“技术引进、资源供应、产品分销、物流服务”四位一体商业解决方案，稳固进口基本盘、扩展出口增长极，形成国内国际并举的发展格局。公司打造“苏美达达天下”平台，运用信息化技术和数字化平台，提供装备展示厅、融资租赁展示厅、物流平台、在线签约与购标等功能，为先进设备制造商、采购商、物流合作方和金融服务机构搭建了渠道互通、资源共享的生态系统。

4 造船：行业景气度提升，公司在手订单充裕

4.1 航运大周期催生订单增长，造船周期方兴未艾

全球造船产能大出清，且船台被高附加值船型占满，船厂待价而沽。造船业十余年低迷导致全球活跃造船厂数量从 2008 年的1035 家下降至 2024 年的 370家，产能大幅收缩。此外，过去三年集运、LNG、油运市场相继火热接力带动新订单提升，使产能迅速饱和。

现役船队老龄化严重，有望迎来替换高峰。全行业船队平均年龄自2013年以来持续提升且处于历史较高水平，截至2024年10月，集装箱船/油轮/干散货船整体平均船龄分别为17.3、13.6、12.4岁，其中15岁以上占比分别为48%、46%、28%。按照各船级社规定，商船固定年限需要检修，同时越老的船维修保养的费用越高，船东一般在20岁后选择拆船，但考虑到当前船台紧张、交付时间拖长，若2024-2027年不下单，到2030年左右，行业新增运力将难以弥补2008年造船高峰时运力的集中退出。

叠加全球减碳趋势下，IMO环保规定日益趋严，可能带来新一轮替换需求。

IMO在 2023年起实施船舶能效设计指数（EEXI）、船舶营运碳强度指标（CII），并呼吁到2030年碳排放和碳强度分别较2008年基准降低20%/40%，到2040年碳排放较2008年降低70%，到2050年实现零碳排放。

EU ETS已于2024年起开始覆盖航运业，规管欧盟境内航线碳排放。2024年给予60%的免费配额，2025-2026年免费配额逐渐退坡至30%、0%。目前碳税成本为50-70欧美元/吨CO2，到2026年将上涨至100-125欧元/吨CO2。

FuelEU Maritime将于2025年正式生效，要求停靠欧盟境内船舶碳排放强度到2025/30/35/40/45/50年分别较2020年基准下降2%/6%/15%/31%/62%/80%。

2024年以来新造船价格指数高位继续上涨，年内涨幅已达6%，较2020年11月的历史低点上涨51%，较2008年历史峰值仅1%的差距。

4.2 公司手持订单充裕，驱动业绩持续增长

船舶制造是公司制造板块的重要构成，产品涵盖散货船、集装箱船、气体船、油船等，自主设计的“皇冠“系列散货船，性能优异、质量稳定，在同类产品中具有领先优势，受到业内客户卓越评价。截至2024年8月，公司在全球船厂手持订单中排名第23，其中，旗下新大洋造船厂超灵便型散货船手持订单全球第一，干散货船手持订单全球第二。

受益于行业景气度上行，公司积极抢抓发展机遇，2024年上半年共计接单 31 艘，同比增长 94%。截至2024H1末，公司在手订单共82艘，生产排期至2028年，随着订单逐步交付，利润有望逐步释放。

5 盈利预测与估值

盈利预测核心假设：

供应链运营方面：2022-2023年，受大宗商品市场需求影响，公司供应链运营业务收入同比下滑，随着宽松政策提振，预计2024-2026年需求有望逐步回升，假设2024-2026年公司供应链运营业务收入分别同比-5%、+10%和+5%，受益于公司拓展品类及结构调整，预计毛利率稳中有升，假设2024-2026年供应链运营业务毛利率分别为1.96%、1.97%和1.98%。

产业链方面：1）先进制造板块：主要包括船舶制造与航运、户外动力设备、柴油发电机组等细分业务，受益于船舶制造与航运景气度提升，假设2024-2026年收入分别同比+35%、+15%和+10%，毛利率保持稳定；2）大环保板块：主要包括清洁能源和生态环保等细分业务，假设2024-2026年收入分别同比-30%、+5%和+5%，毛利率保持稳定；3）大消费板块：主要包括服装、家用纺织和品牌校服等细分业务，假设2024-2026年收入分别同比+5%、+5%和+5%，毛利率保持稳定。

综上，预计公司2024-2026年实现营业收入1204、1320和1392亿元，同比分别-2.11%、+9.61%和+5.52%；实现归母净利润11.27、12.22和13.49亿元，同比分别+9.41%、+8.45%和+10.44%。

考虑到公司业务涉及行业较多，分别对供应链运营、先进制造、大环保和大消费四大业务选取可比公司，其中，供应链运营板块选取大宗商品供应链运营业务相关的物产中大、厦门象屿、厦门国贸、浙商中拓；先进制造板块选取船舶制造与航运业务相关的中国船舶、招商轮船；大消费板块选取家用纺织与品牌服饰业务相关的水星家纺、华利集团；大环保板块选取光伏与清洁能源等业务相关的晶科能源、晶科科技等作为可比公司，2024-2026年可比公司平均PE分别为15.12、10.95和9.16倍，公司PE分别为10.94、10.09和9.13倍，低于可比公司平均估值。首次覆盖，给予“增持”评级。

6 风险提示

1）大宗商品价格波动风险：大宗商品运营为公司供应链板块重要构成，若大宗商品价格剧烈波动，将带动公司业绩波动。

2）海外需求不及预期风险：公司多项业务涉及进出口贸易，若海外需求不及预期，将对公司出口业务产生不利影响。

3）汇率波动风险：汇率波动将影响公司进出口业务竞争力，造成公司业绩波动。