中信建投：白酒三季报亮眼叠加宏观预期向好 建议加大白酒配置

智通财经APP获悉，中信建投发布研究报告称，中央财政宣布将在今年四季度增发2023年国债一万亿元，增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，极大地给了资本市场信心，市场情绪明显提振，当前白酒、乳制品、餐饮链等重点标的估值普遍处于合理偏低水平，具备长期布局优势，部分休闲零食公司因业绩较好快速迎来配置机遇；白酒三季报亮眼叠加宏观预期向好，建议加大白酒配置。前期休闲零食板块经历一轮调整，估值水平从30x以上调整到25x以内，目前不少公司估值目前调整到位，高成长标的继续享有配置价值。

中信建投主要观点如下：

中央财政宣布将在今年四季度增发2023年国债一万亿元，增发的国债全部通过转移支付方式安排给地方，极大地给了资本市场信心，市场情绪明显提振，当前白酒、乳制品、餐饮链等重点标的估值普遍处于合理偏低水平，具备长期布局优势，部分休闲零食公司因业绩较好快速迎来配置机遇。

从酒企三季报看，高端酒及地产酒龙头企业表现优异，增速及盈利能力仍然强劲，休闲零食Q3延续高增长，部分公司净利润超预期。

新渠道和成本下行共振，预计未来几个季度仍有较优表现。乳品需求不利因素自三季度以来已经逐渐改善，常温液奶逐步回归中个位数稳步增长，产品结构也有所恢复，年初至今原奶同比降幅约 5%，乳品生产企业成本压力得到缓解，三季度利润率有望得到改善。啤酒度过三季度高基数压力后，在弱复苏背景下仍具有一定逆周期属性。调味品企业在三季度大部分呈现恢复趋势，收入端有望稳健向好，考虑到成本原材料价格变化较小，且企业都在采取一定控费提效措施，预计净利率表现也有望呈现一定改善趋势。

【白酒】三季报亮眼叠加宏观预期向好，建议加大白酒配置

五粮液业绩高增，徽酒产品结构提升明显。本周多家酒企公布三季报，其中五粮液收入/利润分别增长17%/18.6%，环比增速大幅回升;徽酒产品结构升级带动毛利率大幅增长，其中古井、迎驾Q3毛利率分别同比提升5.7pct、3.85pct;山西汾酒Q3净利率大幅提升3.7pct，高端及地产龙头企业皆有良好的表现;次高端酒企舍得、酒鬼酒收入增速分别为 7.8%、-36.7%，受商务场景恢复较慢影响目前仍处于调整阶段。三季度酒厂主动调整运营节奏，高端酒及地产龙头回款基本达到85%-90%左右，相比去年略慢，部分企业合同负债有所下降，渠道库存未有明显增加，市场动销良性好转。

三季报亮眼叠加宏观预期向好，建议加大白酒配置。1)8月份以来白酒动销环比明显提升，随着中秋国庆旺季平稳度过，渠道对完成全年目标信心更足，2024年春节备货时间更为充分。2)特别国债的发行及中美关系缓和提振2024年经济预期，9月PMI、CPI、社零等宏观经济指标开始回暖，烟酒社零同比高增23%，商务用酒需求逐步回暖，北上资金有望重新流入。3)从酒企三季报看，高端酒及地产酒龙头企业表现优异，增速及盈利能力仍然强劲。4)从交易情况看，目前白酒板块处于“低情绪”、“低预期”状态中，估值分位数均回落至历史较低水平，夯实投资根基，建议加大配置力度。

【啤酒】：基数效应逐步消退，吨价提升彰显高端化韧性

本周青岛啤酒、燕京啤酒等龙头企业发布三季报，虽然受去年高温天气下高基数影响销量承压，但吨价依然维持了个位数增长。当下消费环境正在逐步修复，相较于其他大众品啤酒结构升级依然坚挺。国庆后大众餐饮仍然延续了持续修复的良好态势，在弱复苏背景下啤酒消费具有一定逆周期属性。在前期板块及行业龙头经过调整后，当前已经具备配置价值。从当前时点来看，啤酒板块依然具备结构升级、成本回落、集中度提升的潜在优势。啤酒企业量减价增，盈利能力有望进一步提升，未来3年龙头利润预计维持20%以上增速。国内进口大麦价格持续回落，受进口大麦价格下降影响24年麦芽加工企业、啤酒生产企业成本压力有望持续降低。包材方面，预计下半年铝材、瓦楞纸、玻璃价格维持低位。

【乳制品】：液奶需求弱复苏，低估值具有安全边际

从市场需求来看当下乳制品仍处于弱复苏阶段，受线下商超客流下滑以及销售费用投放加大，低温鲜奶恢复速度低于常温液奶。具有较强可选属性的奶酪产品受制于居民消费力情况，行业面临一定压力。受市场风险偏好回落影响，低估值、高股息策略权重逐步上行。常温液奶具有较强必选消费属性，双寡头竞争格局稳定，三季度以来常温液奶逐步回归中个位数稳步增长，产品结构也有所恢复。伊利、蒙牛加大铺货力度，月度环比改善。受出生率影响婴配粉行业竞争压力加大，各龙头企业正在加速完成新国标产品切换。随着老龄化逐步加剧，成人奶粉市场正在加速扩大，企业加码银发经济投入2023 年初至今原奶同比降幅约 5%，三季度以来进一步回落，乳品生产企业成本压力得到缓解，三季度利润率有望得到改善。

【调味品&速冻】：业绩逐渐落地，建议逢低布局优质标的

本周进入业绩披露期，目前已经披露的公司来看，大部分餐饮链公司收入均有较好表现，如餐饮链企业中，立高食品、千味央厨等收入增速分别达到30.07%、25.04%。调味品企业收入表现存在差异，与各自的基数相关，但复调整体增长相对较好，天味食品收入单季增速环比提升至16.39%。利润端表现相对分化，部分企业的促销折扣力度有所调整，导致利润率波动。考虑到前期市场回调较多，而目前大部分标的已经达到较低估值水平，建议优先布局具备业绩安全性+后续持续释放增长弹性的标的，包括：1)消费需求恢复是当前市场关注重点，在全面放开背景下，餐饮消费场景最为受益，近几个月消费数据也验证了大家此前预期，预计相关产业链企业动销有望持续改善，建议关注餐饮链相关企业;2)原料价格也是今年部分企业利润弹性来源之一，叠加四季度部分企业销售旺季逐渐到来，收入+利润均有望向好。

【软饮料&休闲食品】休闲零食业绩超预期，高成长标的继续享有配置价值

本周休闲零食公司陆续发布业绩公告，板块内公司不仅维持了营收高增速，甘源/劲仔Q3同比达37%/46%，利润情况也超预期，盐津/甘源/劲仔Q3净利润同比62%/95%/49%。渠道端仍去中心化，新渠道景气度高，量贩零食开店不断超预期，新渠道、新品类带动休闲零食公司高速增长。此前市场担心的量贩零食渠道价格战对上游供应商压价的情况未发生，反而食品供应商凭借规模效应和品类迭代下的不断优化调整，实现了利润的提升。成本端，油脂、包材、禽肉类等价格持续回落，甘源从年初便开始享受油脂价格下降红利，绝味食品的鸭副类成本下降红利已经开始在报表体现，洽洽食品的葵花籽原材料下行趋势已定，板块内公司的成本可控。前期休闲零食板块经历一轮调整，估值水平从30x以上调整到25x以内，目前不少公司估值目前调整到位，高成长标的继续享有配置价值。

风险提示

需求复苏不及预期，近2年受宏观环境等因素影响经济增长有所降速，国民收入增长亦受到影响，未来中短期居民收入增速恢复节奏和消费力的提升节奏可能不及预期;食品安全风险，近年来食品安全问题始终是消费者的关注热点，产业链企业虽然不断提升生产质量管控水平，但由于产业链较长，涉及环节及企业较多，仍然存在食品质量安全方面的风险;成本波动风险，近年来食品饮料上游大宗商品价格波动幅度有所加大，高端白酒作为高毛利品类受原材料价格波动影响较小，但是低档酒和调味品等成本占比较高的品类盈利水平可能受原材料价格波动影响相对较大。