中信建投 | 十个问题看清白电年报和一季报

查股网  2024-05-05 17:35  中信建投(601066)个股分析

  来源:中信建投证券研究

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  |马王杰 翟延杰

  年报和一季报披露完成,白电行业取得亮眼的增长,收入端整体实现稳健增长,毛利率提升、费用率稳定,23年净利润增速创下疫情后新高。分解收入驱动因素:23年白电分品类和分内外销增速较为均衡,中国企业海外增速远超外国同行;分公司看,二线品牌整体利润CAGR高于一线白电,背后体现出行业竞争格局缓和二线标的自身经营改善。复盘2024年白电行业股价表现,估值和业绩双击,一方面行业业绩稳健,既有出海的希冀,也有短期国内以旧换新政策的催化,另一方面股息率相对可观,板块综合吸引力显著增强。

  Q1:收入增长驱动力来自哪里?

  白电各品类增长相对均衡,空调略高于冰洗厨小板块,空调行业的增长主要依靠内销,冰洗国内需求较为平稳,增长主要依靠外销拉动。23年内外销增速均衡,但下半年外销加速明显。

  Q2:一线白电和二线白电表现有何差异?

  二线白电收入和利润均高于一线,CR3占比呈下降态势。背后原因,既有龙头对盈利的追求下竞争缓和,也有二线标的在学习效应下,加强变革带来的增益。

  Q3:海外收入表现如何?头部白电出海战略落地成色几何?

  近年来中国白电企业海外增速持续高于海外友商,竞争力不断强化。美的从组织架构到职能条线的全方位海外落地,海尔发挥品牌优势,精耕细作;海信加速提升海外自有品牌影响力,深化本地化建设;美菱国内制造力外溢,海外另辟蹊径。

  Q4:国内渠道在发生什么变化?高端品牌表现如何?

  美的主打DTC转型,海尔力推场景化销售,海信不断构建自己的专卖店体系,格力推进渠道扁平化,高端品牌增速有所回暖。

  Q5:研发投入哪家强?

  美的集团研发投入不断增长,依然保持着行业最高的研发投入金额;海尔近年来在研发上加大投入,2021年开始,研发费用率保持着行业最高水平。

  Q6:盈利能力上升背后的原因如何分解?

  净利率看上市白电整体实现了连续9个季度正向变动,主要是毛利率提升的驱动,背后原因1)原材料成本整体平稳;2)竞争格局较好,龙头企业的诉求更多在利润提升。

  Q7:白电现金流分化背后的原因?

  Q1美的现金流良好,格力和海信家电现金流下降主要是销售商品的现金比例降低,但仍在健康水平。

  Q8:后续分红率有提升空间吗?

  白电公司的经营活动现金流量净额基本是净利润的一倍多,并且账上货币资金充裕;短期看白电公司并未有大幅资本开支,预计分来分红率仍将上行。

  Q9:如何预判以旧换新活动影响?

  政府搭台,企业唱戏,原来需要做宣传的营销费用,因为国家和省政府层面统一的宣传而达到了节省。企业则可以将节省部分营销费用转化为直接消费补贴。美的和格力的以旧换新补贴,并不会影响其利润率。

  Q10:近期白电板块表现如何归因?

  后续如何看?2024年板块上涨伴随着估值和业绩的双重提升。白电行业的业绩稳健,既有出海的希冀,也有短期国内以旧换新政策的催化,叠加股息率的吸引。2024年尽管伴随估值扩张,但是一线标的估值提升相对有限,并未出现显著高估,未来仍有机会。

  投资建议:近年以来,家电板块的配置价值正逐步被市场所认知。成长性角度来看,家电出海逻辑顺畅,海外大市场+弱竞争环境构筑长期增长赛道,国内高端市场占比的持续提升也拓宽了内销成长空间。估值维度看,过往PEG投资范式下,家电板块价值仍有所低估,相较历史与同类资产,家电板块尤其是白电估值仍处较低水位,具备较强性价比。红利维度看,白电公司股息率普遍较高,优质的现金流与充裕的账面现金加持下未来提升分红的潜力充足,为减少净资产提升ROE提供可能。

  1、宏观经济增速不及预期,家电产品属于耐用消费品,与居民收入预期息息相关。若宏观经济增长放缓,或对行业销售形成较大影响;

  2、原材料价格大幅波动:家电公司原材料成本占营业成本比重较大,若大宗价格再度上涨,板块盈利能力将会减弱;

  3、海外市场风险:海外环境近年不确定性加剧,家电龙头外销占比较高,若外需下降则业绩将受到相应冲击;

  4、市场竞争加剧:弱市场环境下,行业竞争更为激烈,部分公司存在份额丢失及低价竞争拖累盈利的风险。

  马王杰:家电行业首席分析师,上海交通大学硕士,曾就职于申万宏源天风证券和国盛证券。深度覆盖白电、厨电以及各类小家电公司。所在团队曾获得2016年新财富家电行业第五名、水晶球第二名;2017年新财富入围;2018年金牛奖家电行业最佳团队。

  翟延杰:家电行业分析师,北京大学金融硕士,专注于白电、服务机器人、出行短交通、智能家居等研究。

  证券研究报告名称:《白色家电:十个问题看清白电年报和一季报

  对外发布时间:2024年5月5日

  报告发布机构:中信建投证券股份有限公司 

  本报告分析师: 

  马王杰 SAC 编号:S1440521070002

  翟延杰 SAC 编号:S1440521080002