股价腰斩，机构下调40%利润预期！华为光环下的赛力斯，为何走下神坛？

事业刚刚起步，却似乎已经到了瓶颈。赛力斯 (601127.SH/09927.HK) 近期发布了2025 年度业绩报告，期内实现营业收入1650.54亿元，同比增长13.69%，创历史新高；不过，归母净利润59.57亿元，同比仅微增0.18%，扣非净利润甚至同比下降7.84%，反映出主营业务的盈利质量正在弱化。

去年刚刚开始盈利，今年就再难突破了。在新能源汽车行业渗透率突破50%的关键节点，这家依靠华为光环实现逆袭的车企，正站在规模扩张与盈利承压的微妙拐点上。

这一“增收不增利”的困境，根源在于费用端的快速膨胀。2025年，赛力斯销售费用达241.9亿元，同比增长26.1%；研发费用79.5亿元，同比增长42.4%；管理费用亦大幅增长34.96%。销售、管理、研发三项费用合计超过320亿元，占营收比重近20%，费用扩张的规模已显著侵蚀了利润空间。

分季度看，第四季度的表现尤为令人担忧。Q4单季营收高达545.19亿元，但归母净利润仅6.44亿元，环比暴跌近73%。低毛利车型M7销量占比大幅提升拖累了毛利率，叠加年末一次性资产减值计提约12亿元，以及研发费用的集中支出，共同挤压了当季净利润。

01 华为光环下的“单引擎”依赖困局

对于赛力斯而言，“华为”是绕不开的关键词。正是华为的技术赋能，让赛力斯从2020年濒临绝境的边缘一跃成为国产高端新能源的代表。2025年，问界成交均价达39.1万元，全年为赛力斯带来约1642亿元的收入，在公司总收入中占比超九成。

然而，对华为的高度依赖正成为赛力斯最大的结构性风险。财报显示，2025年赛力斯向华为控制的深圳引望采购商品、接受劳务等关联交易达223.35亿元，远高于其全年归母净利润。更令人关注的是，华为正将汽车业务资源分散至“五界”（问界、智界、享界、尊界、傲界）乃至“两境”等更多合作品牌，这意味着华为效应对赛力斯的影响力正被逐步稀释。

从销量结构看，赛力斯已转向以问界为核心的单引擎驱动模式。2025年，问界品牌贡献超42万辆的销量，占比超过80%。公司今年2月公告称将剥离蓝电汽车相关存量资产，进一步聚焦问界品牌。这一战略虽有助于集中资源，但也放大了对单一品牌和单一合作伙伴的依赖风险。

今年一季度，风险已初现端倪。赛力斯（问界）Q1销量7.02万辆，在零跑（11万辆）、理想（9.5万辆）等对手的对比下已跌出新势力第一梯队。“华为赋能”的稀缺性正在失效，问界现有车型（M7/M5/M9）的自然流量已见顶，3月单月实际交付仅2万辆出头。

02 行业淘汰赛加速

2025年，中国新能源汽车渗透率突破50%，行业正从价格战迈入价值决战阶段。比亚迪以460万辆的绝对优势领跑，鸿蒙智行以58.9万辆位居新势力第二，但2026年的竞争将更加残酷。

赛力斯将希望寄托于即将上市的问界M6和海外市场扩张。M6开启预订24小时订单超6万，华创证券预计稳态月销有望达1.5万辆。海外方面，公司重点聚焦中东、中亚市场，已与阿联酋、卡塔尔等国签署战略协议，试图打开第二增长曲线。

但挑战同样不容忽视。一是盈利能力能否持续改善——2025年净利率仅3.72%，虽同比有所提升但绝对值仍偏低。二是行业竞争加剧，小米、零跑等对手在中端市场的挤压正不断蚕食问界的潜在订单。

资本市场的反应则更为冰冷。 就在半年多前，赛力斯A股于2025年9月创下174.35元的历史高点，但截至2026年4月3日收盘，股价已跌至86.04元，较历史高点已腰斩，千亿市值在短短一年间蒸发。港股上市首日即破发，此后持续走低，较发行价下跌约37%。

多份券商研报已下调盈利预测，华西证券将2026年归母净利润预测从此前126.42亿元大幅下调至73.04亿元，降幅超40%。