中国平安的一纸财报，两套剧本丨读财报
丨吕行编辑丨百进
（本文约为2400字）
【正经社“保险之道”观察之25】
翻开2025年财报，中国平安的业绩单可谓亮眼：营业收入突破10505亿元，同比增长2.1%；归母净利润高达1347.78亿元，增长6.5%；归母营运利润高达1344.15亿元，跃升10.3%；归母股东权益首次冲破万亿元大关，站上10004亿元的高峰。
然而，当市场关注营运利润重回两位数增长、新业务价值猛增29.3%时，一个小细节却被忽略了。
归母营运利润1344亿元，归母净利润1348亿元，这俩数字仅仅相差不到4亿元，但它们的增速却大不相同，一个是10.3%的双位数，一个是6.5%的个位数。
图源：中国平安2025年财报正经社分析师注意到，同一家公司、同一个报告期，两个最核心的利润指标居然讲出了南辕北辙的故事。这到底是会计处理上演的技术魔术，还是中国平安在悄悄用两个“平行宇宙”来诠释自己的业绩？
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两个利润，两种节奏，一份财报能讲出两个故事？
要解开这个谜团，先得搞懂“营运利润”代表着什么。
从2017年开始，中国平安把“归母营运利润”作为更能体现真实营运水准的指标。它能过滤掉短期投资波动和一次性重大项目的干扰，展示核心业务的常态化赚钱能力。归母净利润则是按照会计准则，把所有波动和一次性项目统统计入当期损益。
2025年，中国平安这两个指标之所以大相径庭，主要有两大原因。
一个是短期投资波动。2025年第四季度，资本市场快速回调，短期投资波动相比去年同期锐减94.8亿元。这意味着，权益市场的调整让净利润端严重亏损，但在营运利润端却被过滤掉了。
另一个是一次性重大项目调整。2025年，中国平安把平安健康、平安医保科技、金融壹账通合并报表，同时出售了汽车之家。这些并表和出售操作带来的一次性损益，加上美元、港元可转换债券转股权价值重估的损益，合计贡献了-86.19亿元。
图源：中国平安2025年财报这些项目在归母净利润里全部都会体现出来，但在营运利润中却是隐身状态。
于是，戏剧性的一幕出现了，2025年，归母营运利润1344亿元和归母净利润1348亿元几乎肩并肩，但第四季度单季，营运利润同比增长35.3%，净利润却同比暴跌74.1%。
这透露了什么？意味着中国平安2025年的利润增长具有很大的波动性，前三季度，净利润还算稳健，第四季度，资本市场稍有风吹草动，就足以把净利润打回原形。
营运利润指标则通过“过滤”波动，勾勒出一幅平稳上行、持续向好的发展图景。
这并不是会计上的技术操作，而是基于不同核算逻辑形成的两套发展叙事。营运利润所传递的信息是，剔除各类干扰因素后，核心业务始终保持向好的增长态势；净利润则严格遵循会计准则要求核算，如实反映出当季确实产生了大幅度的净亏损。
正经社分析师认为，两种叙事都是真实可信的，只是二者采用了不同的时间尺度与波动过滤标准，分别呈现出了不同的叙事结果。
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被“过滤”掉的是什么？权益敞口与并表魔术
从事实上来说，营运利润与净利润的差异背后，藏着中国平安2025年两大关键战略动作，大举加仓权益资产和复杂的并表操作，而这些正是其业务战略中最深刻的转型印记。
先来看权益投资情况。截至2025年末，中国平安保险资金投资组合规模约6.49万亿元，较年初增长13.2%。其中，股票资产账面价值飙到9580.89亿元，较2024年末暴增119.05%；股票资产占投资资产总额比例从7.6%一跃升至14.8%。债券占比则从61.7%下滑到55%，下降了6.7个百分点。
图源：中国平安2026年一季度财报权益上的大规模投资是中国平安的重大战略转向。
中国平安副首席投资官路昊阳曾在业绩发布会上宣称，中国平安确立了“固收筑牢底、权益提收益”的核心策略。在低利率时代，增配权益资产成了保险资金缓解利差损压力的必由之路。
但权益资产具有很大的波动性。2025年，中国平安保险资金投资组合实现综合投资收益率6.3%，创近五年新高。然而，四季度的市场调整却也让中国平安的净利润遭受了重大亏损。
2026年一季报，延续了亏损态势，在A股，中国平安公允价值损益达-499.52亿元，综合投资收益率仅0.2%，同比下降1.1个百分点。
图源：中国平安2026年一季度财报营运利润指标把短期投资波动“过滤”掉了，可真实的投资损益并不会凭空消失，这部分损益只是没有被纳入营运利润的核算范围。
再看并表操作。2025年，中国平安将平安健康、平安医保科技、金融壹账通纳入合并报表，同时出售汽车之家。这些操作在净利润端产生了-86.19亿元的一次性影响。
这些并表行为本身是公司战略，把科技子公司并入总公司的报表里，有助于中国平安在财报里展现更加完整的“综合金融+医疗养老”生态图景。但并表带来的会计影响错综复杂：被并表子公司的历史业绩如何追溯？公允价值怎么重估？
这些技术细节带来的影响，最终都体现在了净利润的波动当中，而在营运利润中被悄悄“过滤”掉了。
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“过滤”的代价：当两个指标背道而驰，市场该信谁？
中国平安并不是唯一使用“营运利润”指标的保险公司。在保险行业，营运利润是广受认可的“管理层视角”指标，旨在帮助投资者明晰核心业务的常态化盈利能力。
但中国平安的情况格外特别。当营运利润同比增长10.3%、净利润仅增长6.5%，且第四季度单季净利润暴跌74%时，两个指标之间的差距已从一个“技术细节”膨胀成一道“叙事鸿沟”。
这道鸿沟埋着三个问题。
首先是分红的锚定之谜。2025年，中国平安每股股息2.70元，同比增长5.9%，基于归母营运利润计算的现金分红比例为36.4%，分红是和营运利润挂钩的，而非净利润。
这意味着，即便净利润在某个季度大幅下滑，只要营运利润保持增长，分红就能继续攀升。这在一定程度上保持了股东的现金回报，但也暗示分红的增长并不能反映公司的真实盈利状况。
其次是业绩的可比性迷雾。三个利润指标，归母净利润+6.5%、扣非净利润+22.5%、归母营运利润+10.3%，给出了不同的增长叙事。
最后是未来的不确定性问题。2025年末，中国平安的权益资产占比已从7.6%跃至14.8%。在权益投资大幅扩张的背景下，短期投资波动对净利润的影响只会越来越强烈。
2026年一季度，归母净利润250.22亿元，同比下降7.4%；归母营运利润407.80亿元，同比增长7.6%，两个指标再次上演方向性背离。
图源：中国2026年一季度财报正经社分析师认为，1344亿元的营运利润与1348亿元的净利润，如同一枚硬币的正反两面：一面是管理层精心打磨、希望市场看到的亮眼业绩，一面是会计准则严格约束下如实呈现的真实情况。
两者之间的那道缝隙，恰恰是这家万亿金融巨头的业绩里值得细品的所在。【《正经社》出品】
CEO·首席研究员|曹甲清·责编|唐卫平·编辑|杜海·百进·编务|安安·校对|然然
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