国联证券(601456) 整合民生证券 公司前景乐观

2023年12月15日，证监会核准国联集团成为民生证券主要股东，国联集团依法受让民生证券34.71亿股股份(占公司股份总数30.30%)。

国联民生规模与资本实力大幅提升

民生证券体量与国联证券相当。以2022年数据为例，国联/民生归母权益分别为167.6亿元/151.5亿元，行业排名38/45名,合并后达到319.1亿元，排名23名;总资产分别为743.8亿元/589.9亿元，行业排名34/41名,合并后达到1333.7亿元，排名23名。2022年收入利润来看，国联/民生营业收入分别为26.2亿元/25.3亿元，行业排名37/40名,合并后达到51.5亿元，排名23名;归母净利润分别为7.7亿元/2.1亿元，行业排名32名/61名,合并后达到9.8亿元，排名29名。

区域布局、经纪投行有望快速提升

国联证券分支机构主要集中在江苏地区，而民生证券在河南的布局较为广泛。这种地域性的分布使得两家公司之间的协同效应更加显著。以有交易的分支机构省份市占率来看，国联民生在江苏地区市占率分别为6%、1%，在河南地区市占率分别为0、6%，两者合计在江苏、河南市占率将分别达到7%、6%。通过优势互补和资源共享，国联证券和民生证券可以更好地满足不同地区客户的需求，提升整体竞争力。

民生证券的投行业务行业排名靠前，经纪业务规模与国联证券相当，两者整合在经纪和投行业务方面将极大提升整体业务水平和竞争力。以2022年数据为例，国联/民生经纪业务净收入分别为5.5亿元/8.0亿元，行业排名52名/41名,合并后达到13.5亿元，排名行业25名;国联/民生投行业务净收入分别为4.8亿元/16.1亿元，行业排名31/12,合并后达到20.8亿元，排名行业第7。

国联核心管理层在并购重组方面拥有丰富经验

国联证券核心管理层有中信证券背景，此前已通过再融资、并购中融基金(现更名为国联基金)等方式外延式发展。此次整合方案获准，标志着国联与民生的整合工作正式进入实质性阶段。接下来两家公司将稳步推进整合工作。在国联证券获得民生证券30.3%股权成为最大股东后，剩余股权部分为自然人持股的投资管理公司，还有部分为上海国资、山东国资等持有。

投资建议

此次整合国联证券将实现整体体量、区域布局以及经纪投行业务的快速扩充，看好公司未来前景。由于2023年市场环境不达预期，我们下调2023年投行投资等业绩，我们调整公司2023年-2025年营收34.35亿元/41.07亿元/47.24亿元的预测至31.88亿元/41.57亿元/48.77亿元，调整2023年-2025年EPS0.35元/0.40元/0.43元的预测至0.30元/0.38元/0.46元，维持公司“增持”评级。