东吴证券-AI算力行业跟踪深度：算力互连复盘与展望——网络互连带宽的增速来自哪里？-250723

（来源：研报虎）

核心观点

　　通过复盘海外算力互连环节近两年的主要产业变化与市场走势，我们认为此轮25Q2及后续行情与23Q2、24Q1-Q2行情相比，产业链的成长逻辑已经发生了改变，主要有以下四大趋势：

1.算力硬件需求从锚定云厂商CapEx到锚定处理Token数

2.算力芯片从依赖GPU到GPU+ASIC并存

　　3.技术迭代从光模块、PCB、交换机、网卡等产品级别的升级，转为网络架构级别整体升级

　　4.网络互连升级重心从Scale Out拓展至Scale Up，两类网络共同提升，单芯片带宽提升

因此我们认为我们认为后续算力互连需求发展存在乘数效应：

　　资本开支结构优化，算力芯片增长速度高于资本开支增速：芯片需求=CapEx ×算力芯片投资在CapEx占比×芯片投资性价

　　单芯片带宽提升，互连需求增速高于芯片增速：算力互连需求=芯片需求×单芯片带宽

　　投资建议：我们认为随着用户消耗Token速度提升，更大的Scale Up超节点具备的推理性能优势会越放越大，我们认为采用PCB+铜互连+光互连扩张Scale Up超节点的方案是潜在最优解之一，互连带宽需求有望随着“乘数效应”实现快速增长，且光连接、铜连接、PCB等各种互连方式都有望深度受益瓜分增量互连需求，相关标的——光互连：中际旭创，新易盛，天孚通信，源杰科技，长光华芯，长芯博创，仕佳光子，致尚科技，太辰光；铜互连：兆龙互连，中际旭创，鸿腾精密；PCB：胜宏科技，景旺电子，沪电股份，生益电子。

　　风险提示：算力互连需求不及预期；客户处份额不及预期；产品研发落地不及预期；行业竞争加剧。