【华安证券·房屋建设Ⅱ】中国建筑（601668）：全球最大投资建设集团，低估值稳增长首选标的
全球最大投资建设集团之一，机制创新保持发展活力。
作为全球规模最大的投资建设集团之一，中国建筑经营业绩遍布国内及海外100多个国家和地区，业务布局涵盖投资开发、工程建设、勘察设计、新业务等板块。中建全面实施子企业任期制和契约化管理，64家子企业推行职业经理人制度，上市以来已实施4期限制性股票激励计划，累计覆盖员工7107人次。2023年，公司实现营业收入22655.29亿元，同比增长10%；实现归母净利润542.64亿元，同比增长6.50%。2023年公司新签合同金额为43241亿元，同比增长10.79%。根据2023年年报披露，2024年中国建筑计划实现新签合同额超过4.5万亿元、营业收入超过2.38万亿元。
三大业务：建筑主业市占率上升，地产开发聚焦核心都市圈。
①房建：市占率逆势提升，工业厂房需求异军突起。我国建筑业住宅竣工规模不断收缩，短期预计持续探底；但全国厂房建筑房屋竣工面积创历史新高，建筑央国企更加受益，2021-2023年国企完成面积占比迅速提高到16%以上。中建在房屋建筑工程领域具备较大优势，在超高层、大型场馆、工业厂房等细分领域承接一大批地标性建筑。2023年公司房建业务实现营业收入13837亿元，同比增长9.4%；2024年上半年，中标京东方、亿纬锂能（维权）、隆基绿能等知名企业的工程项目订单。
②基建：新签快速增长，市政轨交发力明显。2024年上半年，全国基础设施投资（不含电力）同比增长5.4%，增速持续回落；1-6月，全国新增专项债发行1.49万亿，仅完成全年额度的38.21%，项目资金不足拖累基建投资发力。展望下半年，中央政治局指出宏观政策要持续用力、更加用力，预计专项债发行节奏将有明显加速，为重大项目的实施提供资金保障。2023年公司基建业务营收5565.61亿元，同比增长12.78%；2024年上半年，公司基建新签合同金额同比增长34.9%，市政、交通领域均有所突破。③地产开发：双品牌齐发力，合约销售额升至行业首位。公司房地产开发及运营业务主要由中国海外发展（0688.HK）和中建八大工程局负责，形成中海地产和中建地产两大系列品牌。2023年公司地产合约销售额为4514亿元，同比增长12.4%，首次成为行业首位；分平台来看，中海地产、中建地产全年合约销售额分别同比增长4.9%、25.3%，中建八子逆势发力明显。2024年1-7月，中建旗下有6家平台进入全国房地产销售额TOP100榜单（全口径）。同时公司土储结构不断优化，2023年全年新增土地储备超九成位于一、二线城市。
“一带一路”迈入高质量发展阶段，海外业务有望成为新发力点。
中国建筑是我国第一批“走出去”的企业之一，在境外140多个国家和地区累计承建项目8000余个，涵盖房建、制造、能源、交通、水利等多个专业领域。2022年以来港澳地区项目金额占比快速超过东南亚，成为最主要的境外业务来源地区。2023年，公司实现境外营收1158亿元，同比增长7.10%；境外新签订单增速为15.46%，高于境内增速。随着高质量共建“一带一路”行动逐步落地实施，中国企业“走出去”将迎来发展机遇，预计未来海外业务有望成为中建新的发力点。
（1）地产行业波动风险；（2）基建投资增速不如预期风险；（3）国企改革进度不及预期风险。
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全球最大投资建设集团，经营业绩稳步增长
1.1 航母级投资建设集团，机制创新保持发展活力
中国建筑是全球最大的投资建设集团。1982年，原国家建筑工程总局撤销，组建成立中国建筑工程总公司；1992年，中建总公司下属企业中国海外集团有限公司，其核心板块中国海外发展有限公司（中国海外：0688HK）在香港上市，开创中资企业在香港业务资产直接上市的先河；1995年，以中国建筑工程总公司为核心企业组建中建集团；2007年，中建总公司整体重组改制顺利完成，成立中国建筑股份有限公司。
2009年，中国建筑在上交所成功上市，实现利润过百亿；2014年，中国建筑全资子公司——中建美国完成对美国Plaza 建筑公司的收购交割，为中国建筑在海外的第一单并购交易；2017年，中国建筑规模突破万亿元，提出“1211”中期目标；2018年，在世界500强排名中升至第23位，成为全球最大的投资建设企业集团。2019年，中国建筑成为全球业内唯一实现新签合同额和营业收入连续两年 “双万亿”企业；2020年，中建集团提出“一创五强”战略目标，部署六个专项行动；2023年，中国建筑位居《财富》世界500强榜单第13位、《财富》中国500强榜单第4位、《工程新闻记录》(ENR)“全球最大250家工程承包商”榜单首位。
目前公司形成房屋建设、基建建设、房地产开发等主业，并延伸布局多元化产业。中国建筑业务布局涵盖投资开发（地产开发、建造融资、持有运营）、工程建设（房屋建筑、基础设施建设）、勘察设计、新业务（绿色建造、节能环保、电子商务）等板块，其中工程承包业务范围遍布国内及海外一百多个国家和地区，公司是世界最大的工程承包商，国内绝大多数300米以上的超高层建筑均由公司承建。中国建筑强化内部资源整合与业务协同，打造“规划设计、投资开发、基础设施建设、房屋建筑工程”四位一体的商业模式。
下属子公司各有业务侧重。中建承担着国家基础设施建设、城市化进程推进等重要任务，具体项目由设立或投资的重要子公司执行。①建设施工：中建一到八局，其中三局和八局2023年实现净利润过百亿，以及中国建筑的海外平台“中国建筑国际”、侧重基建设施的中建方程。②地产开发及经营：中海集团及中国海外发展（0688.HK），以中海地产为房地产业务品牌，中海物业（2669.HK）率先引进香港的成功物业管理经验，目前在中国物业管理行业处于领先位置。③设计装饰等：中建设计集团、中建西南院、中建装饰，负责工程设计与室内外装饰等业务。整体来看，中国建筑定位为战略管控型总部，对二级子企业坚持放活与管好相统一；二级子公司根据公司授权经营，根据承担责任的大小享有相应权限。
中建集团持股比例较高，近半年增持股份彰显长期信心。中建集团作为公司第一大股东，长期以来持股数量较为稳定，2019年1月至2023年9月期间持股数量为稳定的236亿股，持股比例略高于56%。2023年10月，上市公司发布中建集团增持计划公告，截止2024年4月30日，中建集团持股比例上升为57.02%，处于国内建筑八大央企中大股东持股比例较高水平。
公司注重体制机制创新，设置股权激励等措施调动员工积极性。根据公司2021年年报披露，中建全面实施子企业任期制和契约化管理，64家子企业推行职业经理人制度，极大激发各级子企业改革发展活力；探索实施多种形式的中长期激励，更大程度调动员工的工作积极性。截止到2023年底，公司已实施4期限制性股票激励计划，累计授予各层骨干员工共计19.19亿股的激励，累计覆盖员工7107人次。
1.2 整体营收稳健增长，盈利水平略有下降
公司2023年营收及归母净利润增速明显，各板块业务均有提高。2023年，公司实现营业收入22655.29亿元，同比增长10%；实现归母净利润542.64亿元，同比增长6.50%，营收和归母净利润均保持稳定增长。2023年公司传统板块基础设施建设与投资营收同比增长12.8%，房地产开发与投资同比增长9.5%，房屋建筑工程同比增长9.4%，勘察设计同比增长9.1%。2024年一季度，公司营收为5493.19亿元，归母净利润为149.22亿元，较去年同期分别增长4.67%、1.20%。
房屋建筑工程板块营收占比约60%，基建及投资占比小幅上升。中国建筑主营业务为房屋建筑工程、基础设施建设与投资、房地产开发与投资、勘察设计等四大板块。其中，房屋建筑工程是公司核心业务，营收占比稳定在60%左右。截止2024年一季度，公司房屋建筑工程业务实现营收3658亿元，同比增长6.1%。此外，基础设施建设与投资业务营收占比不断提升，由2017年的22.13%提升至2023的24.62%。受地产行业景气度影响，房地产开发与投资业务营收占比呈下降趋势，截止2024年一季度，房地产开发与投资板块实现营业收入465亿元，同比降低8.8%。各板块中，房地产开发与投资的毛利率较高，但近年来呈下降趋势。勘察设计业务2020-2023年毛利率较此前明显提升，且在2022-2023年超过房地产开发与投资业务。房建业务和基建业务的毛利率水平相对较低，长期稳定在5%-10%水平。
毛利率中枢有所下移，净利率更为稳定。主要受地产板块影响，公司整体毛利率自2021年连续下降；受益于期间费用的严格管控，净利率降幅小于同期毛利率降幅。公司大力倡导规模经济，提高运营效率；2023年，中建管理费用率为1.52%，同比下降0.13pct；财务费用率为0.82%，同比下降0.14pct，销售费用率为0.34%，同比增长0.02pct；2024年一季度，公司管理费用率、财务费用率、销售费用率分别为1.47%、0.83%、0.30%，三费占比整体呈下降趋势。
2023年经营性现金流改善明显。自2020年以来，公司经营性现金流净额持续为正；2023年经营性现金流净额为110.30亿元，同比增加188.07%，主要由于2022年同期低基数，以及2023年加强现金流管理，收取工程款、购房款等增加所致。2024年一季度，公司经营性现金流净额为-965.95亿元，较历史数据相比处于合理水平。
2021年以来收款压力持续加大，资产负债率略有提升。受建筑行业资金流转紧张影响，公司收现比、应收账款周转率在2021年达到顶峰后快速下降。2023年公司收现比为101.10%，同比下降2.44pct，应收账款周转率为9.68次，同比下降0.83次。2017-2021年公司资产负债率持续改善，由2017年的77.97%下降至2021年的73.21%；随后略有上升，2023年公司资产负债率为74.82%，同比增长0.47pct；2024年一季度，公司资产负债率为74.76%，基本保持稳定。
净资产收益率有所下降，股息率持续提升。2021年以来，伴随净利率水平的下移，公司ROE和ROIC略有下降；2023年，公司ROE为12.69%，同比减少0.57pct，ROIC为5.84%，同比减少0.25pct，ROE和ROIC均为近七年最低水平。但公司逐年强化股东回报意识，现金分红水平稳定上升，2023年现金分红比例为20.82%，在建筑八大央企中处于较高水平。公司股息率优势日渐明显，由2017年的2.38%提升至2023年的5.26%。
“一利五率”指标表现优异。2023年，国资委进一步优化中央企业经营指标体系，将指标体系由原来的“两利四率”调整为“一利五率”，即利润总额、资产负债率、营业现金比率、净资产收益率、研发投入强度、全员劳动生产率，以推动中央企业提高核心竞争力，加快实现高质量发展。2023年，中国建筑的利润总额、净资产收益率、全员劳动生产率在建筑业八大央企中排名靠前，资产负债率排名居中。
1.3 新签合同：整体金额增速稳定，重大项目占比显著下降
新签合同额增速稳定，房屋建筑占比缓慢下降。自2020年以来中建一直保持10%-12%新签合同额增速，2024H1公司新签合同总金额为24797亿元，同比增长10.00%。同时业务结构有所调整，房屋建筑新签金额占比由2019年的67.99%降至2024H1的61.78%，而同期基础设施业务新签金额占比由18.22%提升至30.21%。2023年，公司地产合约销售额逆势同比增长12.4%，2024H1同比下降20.6%。
2023年工业厂房、能源工程、水利水运合同额增长明显，住宅、交运工程领域有所下降。2023年，中建调整合同披露口径，开始披露房建、基建业务的细分领域新签合同情况。相较于2022年，2023年公司房建业务中工业厂房领域新签合同额增长明显，住宅领域则有所下降，同比分别为58.91%、-11.82%；基建业务细分领域中，能源工程、水利水运领域新签合同额增长明显，同比增长分别为151.35%、229.61%，交通运输工程领域新签合同额同比下降21.65%。
重大项目每年承接金额保持稳定，房屋建筑类重大项目占比逐年下降。2021-2023年间，公司每年所披露的重大项目金额在5300亿元左右。分类型来看，房屋建筑类重大项目占比及金额呈逐年下降趋势，基础设施类重大项目承接额则逐年上升。2023年，公司房屋建筑类重大项目承接额为2765.7亿元，同比下降14.13%，基础设施类重大项目承接额为2517.45亿元，同比增加13.52%。
2024H1重大项目占新签合同总额比例明显下降。相较于往年同期，2024H1公司房屋建筑类、基础设施类新签合同中，重大项目所占比重均有明显下降；房屋建筑和基础设施类新签合同中重大项目占比仅为7.47%、13.8%，较去年同期下降5.09pct、10.2 pct。从年度数据来看，房屋建筑的重大项目占比呈现逐年下降趋势，基础设施的重大项目占比2021-2023年变化较小；我们认为主要和房建合同的类型变化较为相关，且建筑行业需求较弱时，重大项目的数量也较此前有所减少，这为建筑企业的管理能力带来更大考验。
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三大业务：建筑主业市占率上升，地产开发聚焦核心都市圈
2.1 房建板块营收稳增，市占率逆势逐年提升
2.1.1 住宅基本盘仍有压力，工业厂房异军突起
建筑业住宅竣工规模收缩，短期预计持续探底。我们通过两个维度的数据来观察住宅竣工面积，可以看到近十年住宅竣工面积整体呈现下降趋势。①建筑业房屋竣工面积：具备建筑业资质的总包及承包方施工完成的面积，包括城镇及农村投资项目，其中住宅细项在2022-2024H1同比增速快速下行，2023年和2024H1同比增速均在-10%左右。②房地产竣工面积：由开发商按照投资项目填报房屋面积数据，其中住宅细项在2016年达到高峰期后，规模整体缓慢下降；2024年上半年，尽管保交房政策持续推进，全国住宅竣工面积仍同比下降21.7%，且累计增速没有收窄趋势。近两年土地购置面积和新开工面积持续下降，我们预计短期住宅项目的施工需求仍在探底的过程中，中长期有望随着地产政策的不断推出而改善。
制造业投资规模显著复苏，带动全国厂房建筑房屋竣工金额快速提升。制造业是我国经济的重要支撑，根据国家统计局数据显示，2023年在工业41个大类行业中，28个行业增加值实现正增长；新动能相关行业增速更加明显，2023年半导体器件专用设备制造、电子元器件与机电组件、集成电路制造增加值，分别同比增长31.5%、29.8%、10.3%；2023年，新能源汽车、太阳能电池、汽车用锂电池等“新三样”产品产量，同比增长30.3%、54.0%、22.8%。高端制造业的持续景气，吸引更多地方政府和企业增加资本开支，由此产生产业园区和厂房产线建设等需求。在整体建筑行业订单相对低迷的背景下，2021-2023年全国厂房建筑竣工金额同比增速攀升到15%以上。
全国厂房建筑房屋竣工面积创历史新高，建筑央国企更加受益。2021-2023年，全国厂房及建筑物竣工面积突破5亿平米，同比增速超过10%。2024年上半年，厂房及建筑物竣工面积为2.68亿平米，较去年同期增长6.43%，增速有所回落。在过去三年的工业厂房市场，由于资金优势和全国业务布局等因素，国有建筑企业受益更为明显，2021-2023年国企完成面积占比迅速提高到16%以上，2010-2020年该数据中枢仅为11.39%；2024H1，国企完成竣工面积占比持续提升到19.61%。
2.1.2 房建市占率稳步提升，新能源拉动厂房需求
公司房建业务营收稳定增长，盈利能力略有承压。中建在房屋建筑工程领域具备较大优势，在超高层、大型场馆、工业厂房等细分领域承接一大批地标性建筑。自2018年以来，公司房建业务营收逐年提升，2018-2022年均复合增速约15%，但受建筑行业下滑影响，增速有所放缓。在2018-2022年间公司毛利额稳定增长，年均毛利率保持在7%左右。2023年公司房建业务实现营业收入13837亿元，同比增长9.4%；盈利能力略有承压，毛利率为7.3%，同比下降0.7pct。
房建业务逆势上行，市占率逐年提升。在全国建筑行业整体放缓背景下，公司逆势加码房屋建设业务。2023年公司房屋建设施工面积为17.2亿平米，竣工面积为2.6亿平米；2017-2023年，中建房屋建设施工面积在整体建筑业占比由9.26%提升至11.38%，房屋建设竣工面积占比由4.11%提升至6.75%。
新能源行业资本扩张拉动建设需求，中建具备丰富项目经验。2024上半年，公司共披露重大项目65个，其中房屋建筑合同总额为159.8亿元。除了传统的地块开发业务以外，工业园区及厂房项目较为亮眼。根据公司披露的重大项目名称，我们可以看到中建获得了多个京东方、亿纬锂能、隆基绿能等知名企业的工程订单，同时中建也中标了若干地方政府的产业园区建设项目；从项目涉及行业来看，新能源和信息化占比较高。
2.2 基建板块重点发力，专业公司助力高质量发展
2.2.1 基建新签逆势增长，市政轨交发力明显
专项债发行节奏偏慢，下半年基建投资有望加速。2024年上半年，全国固定资产投资（不含农户）为24.54万亿元，同比增长3.9%；其中基础设施投资（不含电力）同比增长5.4%，增速较2022、2023有所回落，细分领域中水利、航空运输、铁路等投资增速保持较高增速。从专项债发行节奏来看，2024年1-6月，全国发行地方政府专项债总金额为2.45万亿元，月度发行金额在全年总额占比显著小于2022、2023年；1-6月，全国新增专项债发行1.49万亿，仅完成全年额度的38.21%。通常筹集资金到项目应用还需3个月以上时间，因此项目资金不足是基建投资增速回落的主要原因。
2024年7月30日，中央政治局召开会议，指出宏观政策要持续用力、更加用力，要加强逆周期调节，实施好积极的财政政策和稳健的货币政策；要加快专项债发行使用进度，用好超长期特别国债，支持国家重大战略和重点领域安全能力建设。预计下半年专项债发行节奏将有明显加速，为重大项目的实施提供资金保障。
7月项目开工数量有所改善。根据Mysteel数据统计，2024年7月，全国基建项目投资总额为18173亿元，环比增长164.53%；7月全国各地基建项目开工共计3167个项目，环比增长87.84%。
公司基建新签逆势高增，能源水利增速显著。中国建筑采取基建工程建设和项目投资并举的方式，依靠技术、管理和人才优势，在国内外城轨、桥梁、桥梁、公路等领域快速发展。公司积极对接京津冀、长江经济带、粤港澳大湾区、黄河流域等战略区域发展规划，2023年在这几大区域新签合同额占比达到86.2%、完成投资额占比92.3%。目前，公司在国内多个省级几十个重点城市，建立基础设施投资建设长期战略合作关系。2023年，公司基建业务新签合同额实现11685亿元，同比增长15.1%，增速高于房建板块；细分领域方面，公司在市政、交运工程等领域取得一批重大工程，能源工程、水务环保、水利水运领域有所突破。
基建营收稳健增长，毛利率近期承压明显。2023年公司基建业务营收达5565.61亿元，同比增长12.78%，占公司总营收24.62%。从增速情况来看，公司基建业务营收增速于2017年-2023年基本保持10%以上，但从2022年以来增速逐渐放缓。2016-2023年，公司基建业务毛利率均值在9%左右，高于同期房建业务2个百分点以上；受益于近年来项目管理加强措施，2021-2023年基建毛利率中枢有所提升。2024Q1，公司基建业务毛利率为8.55%，环比略有下降，主要因为行业竞争激烈影响，项目报价较难有提高空间。
2.2.2 持续推进专业化策略，协同配合主业快速发展
专业化板块聚焦建筑创新技术应用。在开展传统主业的同时，中国建筑培育和发展了一批具有专业领域创新能力的专业公司，在以装配式建筑为代表的建筑工业化方面取得较大进展。截止2023年年报，公司涵盖11个专业化板块，为全业务领域、全生命周期、全产业链提供坚实的产品基础和技术支持。代表性专业公司包括：①中建科技：中建集团旗下科技创新平台，助力建筑行业向清洁低碳转型；②中建装饰：从事装饰和幕墙业务，推进绿色健康装修技术；③中建科工：中国最大的钢结构产业集团，旗下中建钢构在国内高端钢结构业务领域市占率第一；④中建安装：大型塔器、反应器现场制造能力居全国化工装备制造领域领先地位。
2023年，公司专业板块新签合同6903亿元，同比增长2.2%；实现营收4776.1亿元，同比增长8%；实现营业利润201.3亿元，同比增长11.8%。从细分情况来看，跨板块中安装业务为核心，基建专业板块主要包括市政、路桥、轨交等6个板块。
2.3 地产销售额逆势增长，土储结构不断优化
中国建筑旗下拥有中海地产和中建地产两大房地产品牌。中国建筑房地产开发及运营业务主要由中国海外发展（0688.HK）和中建八大工程局负责，形成中海地产和中建地产两大系列品牌。①中海地产：中国海外发展于1992年香港联交所上市，最初在中国香港和深圳两地开展业务，1998年将地产业务重心逐渐转向内地，2010年收购联交所上市公司蚬壳电器并改名为中国海外宏洋集团；2015年中国建筑将除了八大工程局以外的所有地产业务，全部注入中国海外发展，中海地产从而获得集团较多地产资源；目前中海地产主要地位一二线城市的中高端项目，中海宏洋以三四线城市开发为主。②中建八子：中建八大工程局旗下各有一个地产平台，主要围绕各自属地总部开展地产开发、城市更新、资产运营、综合服务等四大板块业务。八大工程局总部位置如下：中建一局（北京）、中建二局（北京）、中建三局（武汉）、中建四局（广州）、中建五局（长沙）、中建六局（天津）、中建七局（郑州）、中建八局（上海）。
目前中国海外发展已拥有44年房地产开发经验，业务遍布80余个城市及多个国家和地区，建立“不动产开发”“城市运营”“创新业务”三大产业群。中建地产先后打造的中建东孚、中建壹品、中建信和、中建玖合、中建置地等品牌，均保持在2023年中国房地产企业权益销售业绩排名百强。2024年1-7月，中建旗下有6家平台进入全国房地产销售额TOP100榜单（全口径）。
2023年中建地产业务逆势增长，中建八子增速更为明显。2023年，全国房地产销售面积11.17亿平米，同比下降8.5%，其中住宅销售面积下降8.2%；房地产销售额11.66亿元，同比下降6.5%，其中住宅销售额下降6.0%。但中建房地产业务逆势上行，2023年公司地产合约销售面积达到1858万平方米，同比增长7.9%；合约销售额为4514亿元，同比增长12.4%；分平台来看，中海地产全年实现合约销售额2670亿元，同比增长4.9%，中建地产全年实现合约销售额1844亿元，同比增长25.3%。
央国企资金优势尽显，2023年公司合约销售额升至行业首位。在2021年之前，中国建筑整体销售额较房地产头部企业存在一定距离，但随着部分房企出险，需求不振带来行业整体资金压力较大，中国建筑旗下地产平台凭借央国企融资背景，仍保持一定开发强度，并提高存货去化速度。中建内部拥有中建财务公司和中建资本等专业金融平台，可开展境内外资金集中、贷款集中、结构化融资等业务，尽量降低融资成本。2022年，中国建筑合约销售额排名行业第三位，2023年公司逆势增长升至行业首位。从合约销售面积来看，2022-2024H1中国建筑均少于头部两家企业，也从侧面反映销售单价更有优势，与公司聚焦高能级城市的布局思路相符。
公司土储结构不断优化，新增土储有所减少。2023年公司全年新购置土地102宗，期末土地储备8523万平方米，同比下降8.4%，新增土地储备1310万平方米，同比下降12.02%。本年新增土地储备超九成位于一、二线城市，其中位于北京市、上海市、广州市等一线城市、直辖市及省会城市的新增土地储备占比超83%，土地储备结构进一步优化。
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“一带一路”迈入高质量发展阶段，海外业务有望成为新发力点
2023年境外新签同比增速高于境内业务，海外业务有望成为新发力点。中国建筑是我国第一批“走出去”的企业之一，海外业务最早可以追溯至新中国建国之初。至今公司在海外拥有近万名管理及工程技术人员，在境外140多个国家和地区累计承建项目8000余个，涵盖房建、制造、能源、交通、水利、工业、石化、危险物处理、电讯、排污/垃圾处理等多个专业领域。2023年公司实现境外营收1157.6亿元，同比增长7.22%。从新签来看，2017年公司新签项目金额增速达到78%，主要由于当年签订印度尼西亚美加达卫星新城693.7亿元项目；2023年公司境内新签项目金额增速为10.38%，境外新签订单金额增速为15.46%，高于境内新签订单增速。在“一带一路”倡议以及对国企考核均进入高质量发展背景下，预计未来海外业务有望成为公司新的发力点。
港澳地区项目总金额增长迅速。2017-2021年，公司境外项目金额以东南亚地区居多，2022年以来港澳地区占比快速超过东南亚，2023年港澳地区项目总金额占比达到41.83%（含竣工结算、竣工未结算、在建及其他）。展望未来，随着高质量共建“一带一路”行动逐步落地实施，中国企业“走出去”将迎来新的发展机遇。公司大力实施海外高质量发展战略，积极参与共建“一带一路”国际合作，深耕重点国别市场，持续提升营销质量和履约品质，塑强海外深耕优势。
建筑业务为海外承接项目主要构成。2023年公司境外新签合同中，建筑业务占比达94%。同时公司积极探索融投资带动总承包、DB、EPC、BOT等模式，尝试跨国并购等资本运作方式，推动海外业务提质增效。2023年，公司发力新城建设运营业务，依托全产业链优势为所在国城市建设提供综合服务；成功签署埃及新首都CBD城市运营项目合作协议，为拓展海外超大型城市运营业务奠定了良好基础。
乘“一带一路”之风，我国建筑企业走出去的步伐不断加快，公司海外订单量呈现稳步增长态势，且工程项目大型化趋势明显。
当前估值水平具备较大安全边际。截止2024年8月9日，公司收盘价对应PE为4.21倍，接近10年期25%分位；对应PB 0.54倍，处于10年期最低分位。2024年1月，国资委要求全面推开上市公司市值管理考核，量化评价中央企业控股上市公司市场表现，中国建筑作为建筑央国企头部企业，有望持续加强市值管理。下半年，专项债发放环比加速，基建项目新签预计持续增长，地产利好政策不断推出，公司房建及房地产开发业务增速存在中长期修复预期，中建估值有望稳步提升。
中国建筑作为全球规模最大的投资建设集团之一，在房屋建筑工程、基础设施建设与投资、房地产开发与投资、勘察设计等领域居行业领先地位。展望公司三大业务板块，房建业务新签合同增速持续收窄，预计营收增速也随之放缓；基建业务2024年上半年新签合同增速达到34.9%，预计重点对2026年及以后收入起到主要支撑；房地产业务受行业影响，销售金额同比下行，预计营收增速将由正转负，但降幅有望在2026年收窄。勘察设计及其他板块与主业协同性增强，预计实现稳定增长。此外，行业整体需求较弱，工程项目竞争更加激烈，公司盈利能力承压明显，毛利率预计短期仍将处在缓慢下行阶段。
根据公司2023年年报，2024年中国建筑力争实现新签合同额超过4.5万亿元、营业收入超过2.38万亿元。我们预计公司2024-2026年营收分别为24389亿元、25766亿元、27427亿元，对应归母净利润为581亿元、625亿元、669亿元，对应动态市盈率为3.95倍、3.67倍、3.43倍。首次覆盖，给予“增持”评级。
（1）地产行业波动风险；（2）基建投资增速不如预期风险；（3）国企改革进度不及预期风险。
本报告摘自华安证券2024年8月15日已发布的《【华安证券·房屋建设Ⅱ】中国建筑（601668）：全球最大投资建设集团，低估值稳增长首选标的》，具体分析内容请详见报告。若因对报告的摘编等产生歧义，应以报告发布当日的完整内容为准。