【西部晨会】华峰铝业：业绩表现亮眼，毛利率和净利率同比均有提升
（来源：西部证券研究发展中心）
本期内容
【交通运输】越秀交通基建（1052.HK）首次覆盖报告：优质路产获取能力较强的高分红公路企业
【电子】立讯精密（002475.SZ）2024年三季度业绩点评：Q3业绩表现符合预期，AI驱动多项业务齐头并进
【计算机】大华股份（002236.SZ）2024年三季报点评：短期利润承压，静候市场需求回暖
【传媒】芒果超媒（300413.SZ）2024年三季报点评：有效会员数超7000万，四季度内容排播丰富
【传媒】吉比特（603444.SH）2024年三季报点评：业绩短期承压，关注储备产品上线进展
【食品饮料】金徽酒2024年三季报点评：300元以上产品重回高速增长，结构升级持续
【电力设备】思源电气（002028.SZ）2024Q3业绩点评：业绩略超预期，海外发展迅速
【电力设备】派能科技（688063.SH）2024年三季报点评：Q3出货量环比修复，海外工商储持续拓展
【电池】固态电池行业动态跟踪：QuantumScape的QSE-5 B电池为什么重要？
【有色金属】华峰铝业（601702.SH）2024三季报点评：业绩表现亮眼，毛利率和净利率同比均有提升
【有色金属】云铝股份（000807.SZ）2024三季报点评：产能利用率提升、业绩高增长，提升铝土矿资源保障能力
【汽车】星宇股份（601799.SH）2024年三季报点评：Q3业绩环比提升，全新成长逻辑持续兑现
【国防军工】华秦科技（688281.SH）2024年三季报点评：前三季度营收稳定增长，持续深耕隐身材料
【国防军工】航亚科技（688510.SH）2024年三季报点评：前三季度业务总量持续增长，产能建设不断推进
【非银金融】东方财富（300059.SZ）2024年三季报业绩点评：自营仍是主要支撑，关注市场回暖下业绩弹性
【农林牧渔】生猪行业动态跟踪报告（月度）：9月上市猪企出栏量同环比均小幅下降，母猪产能环比小增
【社会服务】同庆楼（605108.SH）2024年三季报点评：大量新店开立拖累业绩，期待新店成熟利润释放
【美容护理】爱美客（300896.SZ）2024年三季报点评：创新性和高端化深度布局，期待新品亮眼表现
内容详情
【交通运输】越秀交通基建（1052.HK）首次覆盖报告：优质路产获取能力较强的高分红公路企业
考虑到公司获取优质路产的模式较为成熟（公司即将收购的平临高速IRR为9.2%）；股息收益率较高；路桥资产收费剩余年限相对较长，首次覆盖，给予“买入”评级。我们预计公司2024-2026年EPS分别为0.39/0.44/0.44元/股，采用2024-10-28股价对应PE分别为9.26/8.21/8.18倍。可比公司2025年的PE水平均值10.24倍，考虑到港股市场流动性对公司估值水平的影响，我们给予公司2025年10倍PE，对应股价4.75港元。首次覆盖，给予“买入”评级。
【报告亮点】我们认为，公司未来车流量的增长及盈利的持续性有望改善。1）总体看车流量改善的预期更强。2）主力路产广州北二环高速改扩建将提升通行能力，收费年限将大幅延长。3）依托“集团孵化+注入上市公司”模式，获取优质路产资源增厚公司业绩。
公司是路产并购经验丰富的高速公路及桥梁投资运营企业。1）广州国资委旗下的高速公路及桥梁投资运营公司，大股东是越秀集团。2）截至2023年底，公司的路产收费里程约566.5公里，分布于全国6个省市。3）公司具备丰富的路产并购经验；4）财务复盘：疫情前公司收入利润增长稳健，2024H1受雨雪和节假日免费政策影响同比负增长。
2023年以来高速公路行业车流量恢复增长，客运恢复程度好于货运。1）高速公路行业发展进入成熟期，规模持续增长；2）公司路产所在省份GDP增速趋势向好，有望受益于“中部崛起”政策；3）汽车保有量和居民出行需求的双重增加助力通行费收入持续增长；4）疫情前高速公路行业上市公司通行费收入具有稳定增长的特征。
公司持续获取优质路产资源，股息收益率较高。1）公司拟收购越秀集团旗下平临高速公路55%股权，将增厚公司净利润；2）近5年平均派息率为58.7%，预期股息收益率处于同类上市公司的较高水平；3）公司控股路产加权平均剩余收费年限约13.43年，在同类上市公司中处于较长水平；4）公司聚焦路桥资产，主营业务净收益质量高。
车流量增速不及预期；资产收购慢于预期；行业政策发生变动；宏观经济增长不及预期，极端天气等随机事件影响。
【电子】立讯精密（002475.SZ）2024年三季度业绩点评：Q3业绩表现符合预期，AI驱动多项业务齐头并进
事件：公司发布2024年第三季度报告。2024年Q3公司实现营业收入735.8亿元，同比+27.1%；归母净利润36.8亿元，同比+21.9%，扣非净利润31.6亿元，同比+9.7%；毛利率11.7%，同比-0.1p.p.；净利率5.5%，同比-0.7p.p.。
三季度业绩符合预期，全年收入和利润增长可期。受益于消费电子行业景气度提升，叠加公司各板块内生增长及外延并购，公司Q3收入同比+27.1%，归母净利润同比+21.9%，符合预期。公司看好全年业绩表现，发布24年年度业绩预告，预计24年全年归母净利润实现131.4亿元至136.9亿元，同比+20%-25%，扣非净利润实现114.9亿元-127.1亿元，同比+12.8%-24.8%。
分业务看，1）消费电子业务板块：受AI模型催化，消费电子市场持续复苏。根据IDC数据，2024年Q3全球智能手机出货量同比上涨4%，实现连续五个季度出货量增长。公司核心客户苹果公司Q3出货表现亮眼，同比增长3.5%。我们预计苹果年内将发布配备AppleIntelligence功能的最新IOS系统或将催化换机消费。同时公司与苹果在零部件、模组、整机组装等多方面合作的不断深化，我们认为苹果端侧AI产品有望带动公司业绩持续成长。2）汽车业务板块：公司目前已形成汽车线束、连接器、智能座舱、智能驾驶等多元化产品矩阵，借助海内外产能布局业务持续扩张。9月14日，公司发布公告称拟通过股权交易收购LeoniAG（对应WSD业务相关主体）50.1%的股权及LeoniAG之全资子公司LeoniKabelGmbH（对应ACS业务相关主体）100%的股权。公司希望通过此次收购以加快推进汽车业务全球化进程，提升公司在全球市场的综合竞争力。3）通讯业务板块：公司持续深耕电连接、光连接、风冷/液冷散热、电源管理、射频等产品，与头部芯片厂商达成深度合作，已为全球主流数据中心及云服务厂商制定800G、1.6T等下一代高速连接标准。
投资及建议
我们预计2024-2026年公司营收分别为2597.3/2950.4/3377.8亿元，归母净利润分别为139.6/169.6/212.1亿元。我们看好公司未来业务扩张带来的收入及利润持续提升，维持“买入”评级。
下游需求不及预期、大客户端侧AI发展不及预期、宏观经济增长不及预期、外部经济形势变化。
【计算机】大华股份（002236.SZ）2024年三季报点评：短期利润承压，静候市场需求回暖
事件：大华股份发布2024年三季报。2024年前三季度，公司营收为224.50亿元，同比增长0.77%；归母净利润为25.45亿元，同比减少1.74%。
前三季度利润端有所承压，公司加大研发投入。2024年前三季度以及单三季度，公司分别实现毛利率40.81%、39.90%，分别同比下降1.84pct、2.37pct，一定程度上反映出市场需求偏弱导致的竞争加剧。公司持续加大研发投入，2024年前三季度公司研发费用达29.63亿元，同比增长7.86%。前三季度公司销售/管理/研发费用率分别为15.67%/3.53%/13.20%，分别同比+0.29pct/-0.35pct/+0.87pct。前三季度，公司实现扣非归母净利润22.61亿元，同比减少-5.87%。
化债政策有望带动政府端需求回暖，进而推动公司toG业务修复。在10月12日国新办的新闻发布会上，财政部表示拟一次性增加较大规模债务限额，置换地方政府存量隐性债务，加大力度支持地方化解债务风险。2024H1，公司toG业务营收达17.68亿元，占境内营业收入比例达23.95%，同比下滑15.07%。我们认为，化债政策有望带动政府数字化建设需求的回暖，进而推动公司国内toG业务的加速修复。此外，地方政府化债也有望帮助公司回收应收账款、冲回坏账计提，改善报表质量。
公司积极拥抱AI大模型，全面服务企业数智化转型。公司在企业数智化转型领域已服务全国超过5万家企业，沉淀积累了深厚的企业数智化转型经验。在此基础上，公司推出多模态融合的行业视觉大模型——大华星汉大模型，大幅提升视觉解析能力，并且面向不同业务场景研发行业专属小模型，将物联感知技术泛化应用到各个领域。通过大模型+小模型算力融合协同的方式，可以让企业实现算力成本可控、算法训练效率更高。
投资建议
我们预计公司2024-2026年营收分别为331.86、358.74、396.05亿元，归母净利润分别为32.56、37.14、41.56亿元，看好未来国内市场需求回暖以及数字化建设的机遇，维持“买入”评级。
市场需求修复不及预期；行业竞争加剧等。
【传媒】芒果超媒（300413.SZ）2024年三季报点评：有效会员数超7000万，四季度内容排播丰富
事件：公司发布2024年三季报，Q3实现营业收入33.18亿元，同比下滑7.14%；归母净利润3.80亿元，同比下滑27.41%。前三季度实现营业收入102.78亿元，同比下滑0.85%；归母净利润14.44亿元，同比下滑18.96%。
优质内容驱动，有效会员数量超7000万。据芒果TV公众号10月发布，目前芒果TV的独播综艺节目流量保持长视频平台第一，有效会员超7000万；同时公司创新会员权益体系，有望推动ARPPU值提升。内容方面，《歌手2024》《密室大逃脱第六季》《披荆斩棘第四季》等内容陆续上线，其中据云合数据，《披荆斩棘第四季》正片有效播放市占率达5.1%，位列Q3网综霸屏榜第一，赞助商数量达9家，领衔综艺市场，头部内容保持较强招商能力。
费用率同比收窄，所得税政策影响利润端表现。2024年第三季度，公司毛利率为29.8%，环比持续提升。费用管控优化，24Q3公司销售费用率/管理费用率分别为13.8%/1.8%，同比收窄5.83pct/2.46pct。受企业所得税优惠政策变化的影响，今年前三季度公司确认所得税费用较去年同期增加约2.8亿元，利润端承压。
展望Q4内容储备丰富，会员体量有望快速提升。综艺方面，《再见爱人4》10月17日上线后，播放量与讨论热度保持高位，第二期新增联合冠名广告主；《声生不息·港乐季2》《女子推理社2》《舞蹈狂花》均计划上线。剧集方面，《锦绣安宁》《日光之城》《小巷人家》已开播，Q4还储备包括《好运家》《180天重启计划》《灿烂的风和海》等，《国色芳华》或于明年春节档上线，有望推动会员及广告业务增长。
投资建议
我们预计公司24-26年归母净利润分别为18.41/20.55/23.29亿元，YoY-48%/+12%/+13%，内容储备丰富，有望持续拉动会员业务增长，维持“买入”评级。
政策风险，会员收入/广告收入不达预期，影视投资风险
【传媒】吉比特（603444.SH）2024年三季报点评：业绩短期承压，关注储备产品上线进展
核心观点
事件：公司发布2024年三季报，Q3实现营业收入8.59亿元，同比下滑10.36%；归母净利润1.40亿元，同比下滑23.82%。前三季度实现营业收入28.18亿元，同比下滑14.77%；归母净利润6.58亿元，同比下滑23.48%。
核心产品流水承压。3Q24公司存量游戏产品流水同比下滑，其中《问道手游》《一念逍遥（大陆版）》流水降幅较上半年有所收窄。具体看，3Q24《问道》端游流水2.25亿元，同比下滑11.4%，《问道手游》流水4.57亿元，同比下滑12.6%（VS1H24同比下滑14.7%），《一念逍遥（大陆版）》流水1.68亿元，同比下滑18.4%（VS1H24同比下滑54.8%）。今年1-9月公司境外营收同比提升99.57%至3.69亿元，受益于《飞吧龙骑士（境外版）》《MonsterNeverCry（境外版）》《Outpost:InfinitySiege（Steam国际版）》等表现。
部分产品投放费用增加叠加汇兑损益等因素，进一步影响利润表现。《MonsterNeverCry》今年9月上线中国港澳台及海外市场，前期营销投入较大，报告期尚未产生盈利；《一念逍遥（大陆版）》于暑期新增投放，但收入增量小于发行投入增量。今年1-9月，公司汇率变动产生的收益同比减少6324万元。
新品周期将于25年开启，关注上线表现。展望4Q24及明年，关注储备产品上线进展，自研游戏方面，3D放置修仙类《问剑长生》和日式幻想题材放置MMO《杖剑传说》均计划明年上半年上线，《代号M11》和《最强城堡》稳步推进；代理产品方面，都市怪谈悬疑策略类《异象回声》将于今年11月13日公测，《亿万光年》和《开罗全能经营家》亦计划明年上半年发行。
投资建议
预计公司24/25/26年归母净利润分别为8.53/10.09/11.39亿元，YoY-24.2%/+18.3%/+12.9%。核心产品流水承压，新品周期将于25年开启，维持“买入”评级。
风险提示
政策风险，头部游戏老化，新游流水不及预期
【食品饮料】金徽酒2024年三季报点评：300元以上产品重回高速增长，结构升级持续
核心观点
事件：公司发布2024年三季报，营收23.3亿，同比+15.3%，归属于母公司净利润3.3亿，同比+22.2%，扣非后归属母公司股东的净利润3.4亿，同比+23.1%。公司第三季度收入5.7亿，同比+15.8%，归属于母公司净利润0.4亿，同比+108.8%，扣非后归属母公司股东的净利润0.4亿，同比+71.9%。公司产品结构升级持续进行。
前三季度300元以上产品收入增长43.8%，在行业弱势的情况下，持续进行产品升级。公司前三季度300元以上产品收入4.7亿，收入占比20.3%，同比+4.0pct。公司一季度300元以上产品收入1.9亿，同比+86.5%；第二季度300元以上产品收入1.2亿，同比+7.1%；第三季度300元以上产品收入1.6亿，同比+42.1%。第三季度收入增速相较于第二季度有大幅度提高。300元以上产品的毛利率高于100-300元产品以及100元以下产品。300元以上产品收入的高增长会拉动公司整体净利润增速高于收入增速。
100-300元产品收入前三季度增长15.0%，增速与2024年中报维持平稳。前三季度100-300元产品收入12.0亿，同比+15.0%，收入占比51.5%。公司一季度100-300元产品收入5.5亿，同比+24.1%；第二季度收入3.4亿，同比+2.7%；第三季度收入3.1亿，同比+14.9%。100-300元产品经历过第二季度的收入增速放缓后，第三季度收入增速开始回升。
100元以下产品前三季度收入又开始负增长。前三季度100元以下产品收入6.0亿，同比-2.5%，收入占比25.7%。
【电力设备】思源电气（002028.SZ）2024Q3业绩点评：业绩略超预期，海外发展迅速
核心观点
事件：公司发布2024年三季报。2024Q1-Q3公司实现营收104.07亿元，同比+21.28%，实现归母净利润14.91亿元，同比+29.88%，实现扣非归母净利润14.05亿元，同比+26.52%。分季度看，2024Q3公司实现营收42.41亿元，同环比+29.39%/+20.87%；实现归母净利润6.04亿元，同环比+34.95%/+15.34%，实现扣非归母净利润5.65亿元，同环比+31.34%/+13.01%。
收入利润超预期，毛利率同比上升，环比略有下降。公司收入与利润略超市场预期，我们认为主要系公司海外与网外订单确收加速，前三季度来看公司的毛利率为31.42%，同比+1.31pct，盈利能力进一步上升的主要原因系毛利较高的海外区域在收入中占比逐步提升。Q3来看公司实现毛利率30.96%，同环比-0.84/-1.58pct，主要系公司下游网内需求开工偏弱，预计Q4电网开工加快后，利润率仍有一定上升空间。
合同负债增长迅速，GIS产线扩产。截至三季度末，公司合同负债规模达到22.36亿元，同比+98.05%，在手订单充沛，为下一年的业绩作出保障。为了提升公司整体品牌形象及市场竞争，支撑市场业务开拓，通过厂房规划的创新、工艺变革、质量提升等，公司计划投资3亿元用于“高压智能组合电器（GIS）生产基地建设项目”，项目建设周期为12个月，该投资将有利于支撑高压组合电器市场的业务开拓，满足未来交付的产能需求，实现销售收入新突破，我们预计该投资有助于公司实现产品电压等级向上突破，增强盈利能力。
投资建议
随着下游需求持续改善，我们预计2024-2026年公司实现归母净利20.71/25.73/33.99亿元，同比+32.8%/24.2%/32.1%，对应EPS为2.67/3.31/4.38元，维持“买入”评级。
风险提示
电网需求不及预期风险，行业竞争加剧风险
【电力设备】派能科技（688063.SH）2024年三季报点评：Q3出货量环比修复，海外工商储持续拓展
核心观点
事件：公司发布2024年三季报。2024Q1-Q3公司实现营收14.12亿元，同比-53.69%，实现归母净利润0.37亿元，同比-94.29%，实现扣非归母净利润-0.13亿元，同比-102.08%。分季度看，2024Q3公司实现营收5.53亿元，同环比+12.31%/+16.71%；实现归母净利润0.17亿元，同环比+145.66%/+10.19%，实现扣非归母净利润-0.07亿元，同环比+86.84%/-394.87%。24Q3销售毛利率为33.02%，同环比+7.81pct/-5.49pct；销售净利率为3.06%，同环比+10.84pct/-0.29pct。
24Q3储能出货量环比提升，在手现金充沛。随着海外下游企业库存水平持续改善，公司储能产品销售量和营业收入环比均有所回升。我们测算公司24Q3储能出货量约为0.42GWh，环比+30.84%，储能产品单价（含税）约为1.46元/Wh，环比-12.23%。公司24Q3储能产品单位毛利约为0.43元/Wh，单位净利约为0.083元/Wh，受单价下滑影响环比有所下降。公司24Q3货币资金及交易性金融资产合计达63.5亿元，在手现金充沛。我们预计公司24全年储能系统出货量约为1.7GWh，随着下游需求恢复及公司市场拓展，公司25年储能产品出货量有望达2.5GWh以上，同比增长50%。
大笔回收彰显发展信心，持续拓展国际市场工商业出货量快速增长。根据公司公告，截至2024年9月23日，公司完成第二期股份回购，累计回购公司股份493万股，占公司总股本2.01%，支付资金总额约为2亿元。在国际市场方面，除了已设立欧洲公司和北美公司，公司在澳大利亚和日本都启动了新公司设立工作。公司今年在海外工商储市场出货量比去年有所增加，工商储产品出货增速超过了家庭储能产品。
投资建议
随着下游需求持续改善，我们预计2024-2026年公司实现归母净利1.15/3.54/5.23亿元，同比-77.7%/+206.8%/+47.9%，对应EPS为0.47/1.44/2.13元，维持“增持”评级。
风险提示
海外去库不及预期；工商业储能拓展不及预期；行业竞争加剧。
【电池】固态电池行业动态跟踪：QuantumScape的QSE-5 B电池为什么重要？
核心观点
事件：10月24日，QS(QuantumScape)发布第三季度财务报告，其中，公司披露其已经开始小批量生产第一批B样电池，并送给下游整车厂进行测试。
首先，这款QSE-5B是公司24年最重要的产业化目标，公司在一季度给出的24年的产品和产线端关键事件的指引——产品端：1.Alpha-2样品上市（3月兑现）；2.QSE-5原型生产（现在兑现）。产线端：Raptor设备爬坡；准备25年Cobra隔膜（公司称为separator，其实是固态电解质膜）产线的投产。
其次，这是市场上第一款无负极/锂金属负极固态电池，为动力市场打造，能量密度达到844Wh/L或301Wh/kg，从10%充电至80%用时12.2分钟（充电温度45℃），放电倍率可以达到10C，在零下30℃可工作。
与国内头部固态电池创业公司相比的优势：
QSE-5B倍率高：QS宣称的倍率放电10C，从10%充电至80%用时12.2分钟，卫蓝半固态电池用时约35分钟。我们认为一方面QS的电池容量小，充电时间快；另一方面QS可能是在电解质有所改进，提高了电导率。
QSE-5B体积能量密度高，质量能量密度低：QSE-5体积和质量能量密度为844Wh/L和301Wh/kg，对比卫蓝半固态电池745Wh/L和350Wh/kg，QS体积能量密度高而质量能量密度低。我们认为原因可能有：1、电解液密度低于固态电解质，卫蓝有电解液，所以质量方面占优；QS用了更多固态电解质，所以质量较大。2、QS无负极，所以体积能量密度高。
QSE-5B电压高：标称电压3.84V，卫蓝的半固态动力电池电压为3.55V，我们认为QS可能用了更高镍材料，且无负极技术提高了整体电池电压；同时说明QS的电池安全性可能更高，因此才敢用更高镍的正极材料。
投资建议
电池环节推荐宁德时代、亿纬锂能（维权）、珠海冠宇、豪鹏科技；材料环节推荐固态电池电解质及锆材料核心供应商三祥新材，高温铜箔相关厂商嘉元科技、中一科技，半固态电池芳纶隔膜泰和新材。
风险提示
固态电池研发进展不及预期；新技术替代风险；上游原材料价格波动；下游需求不及预期。
【有色金属】华峰铝业（601702.SH）2024三季报点评：业绩表现亮眼，毛利率和净利率同比均有提升
核心观点
事件：公司公告三季报，2024年前三季度实现营收76.78亿元、同比增长14.70%；归母净利润8.68亿元、同比增长30.81%；扣非后增长31.35%。
2024Q3业绩亮眼，毛利率和净利率同比均有提升。根据公司三季报，2024Q3单季度实现营收27.44亿元、同比增长8.65%；归母净利润为3.09亿元、同比增长23.57%；扣非后归母净利润为3.07亿元、同比增长24.76%；毛利率为16.37%、同比提升0.25个百分点；净利率为11.27%、同比提升1.36个百分点。根据公司公告内容，增长的主要原因是：1）产品结构不断优化，产销两旺助推效益。公司始终以三高战略思路（高端市场、高端客户、高附加值/高贡献率产品）为导向，不断巩固、加强公司产品的领先优势，以高质量品质、高水平性能、高性价比赢得市场。2024年前三季度公司产销双旺，海内外客户开拓有力，总体销售规模不断增长，盈利能力不断增强。2）技术创新成效显著，三化增效成果突出。公司始终坚持以技术创新为驱动，不断加大研发投入，在铝热传输材料的生产工艺、产品性能等方面取得不断突破，产品竞争力持续增强。此外，公司大力加强两地对标和三化建设，通过现代数智化手段进一步促进作业标准化、规范化和提升流程效率，增效明显。
投资建议
市场认为公司成长天花板明确、且难以将在燃油车领域产品的绝对优势复制到新能源车领域，而我们认为：1）行业β：新能源车液冷板价值量更高、景气度好，储能和空调空间广阔，市场足够大；2）公司α：高端（定制）化、国际化，上游布局原材料、下游绑定Tier1，未来电动车领域液冷板的竞争格局有望逐渐向燃油车领域趋同，因此我们预测，2024-2026年公司EPS为1.14、1.31、1.52元，PE为15、13、11倍，我们采用绝对估值方法，依据FCFE模型得出的每股价值为20.10元，维持“买入”评级。
风险提示
汽车销量和电动化率不达预期、原材料和汇率扰动、竞争恶化等。
【有色金属】云铝股份（000807.SZ）2024三季报点评：产能利用率提升、业绩高增长，提升铝土矿资源保障能力
核心观点
事件：公司公告三季报，2024年前三季度实现营收391.86亿元、同比增长31.67%；归母净利润38.20亿元、同比增长52.49%；扣非后增长48.81%。根据公司公告和投资者关系活动记录，2024年1-9月随着云南省供电形势的好转，公司加快电解铝产能的复产进度，产能利用率大幅提升，电解槽高效稳定运行，铝商品产销量同比较大幅度增长，前三季度生产原铝214.8万吨，同比增长26.32%；实现营业收入为391.86亿元，同比增长31.67%；归属于上市公司股东的净利润38.20亿元，同比增长52.49%。其他产品方面，生产氧化铝107.32万吨，同比降低2.49%；生产炭素制品59.86万吨，同比增长3.06%；生产铝合金及铝加工产品91万吨，同比降低0.12%。在铝土矿资源获取方面，为进一步提升资源保障能力，公司将加快现有探转采等手续办理，做好资源接续，保障备采矿量。同时，积极参与云南省内资源勘查，加快推进省内及周边地区铝土矿资源的获取。
公司α：量增确定性强（弹性）+报表质量改善（分红）+绿电资源优势。市场认为公司是β品种，跟随铝价涨跌，我们认为公司具备强α：进可攻，电解铝价格易涨难跌，公司量增确定性强、业绩弹性足；退可守，资产负债表修复+报表质量改善，加强股东回报+提升分红可期。1）电解铝行业集中度较高，未来量增以收购兼并为主；在全行业产量相对刚性的情况下，公司2024年电解铝产量目标相比2023年增长12.52%，业绩弹性足、增量难能可贵。2）2018-2023年，公司资产负债表修复，报表质量显著改善、盈利能力显著提升，具备提高分红比例、加强股东回报的能力；同时，央企将市值管理考核目标纳入到绩效考核指标体系当中，我们预计公司强化股东回报、提高分红比例值得期待；3）双碳目标下绿色铝是电解铝产业发展的必然趋势和方向，公司依托云南省丰富的绿电资源优势，品牌和经济价值将进一步提升。
投资建议
我们预计2024-2026年公司EPS分别为1.40、1.52、1.64元，PE分别为11、10、9倍，维持“买入”评级。
风险提示
下游需求和在建项目不达预期、原材料扰动、竞争格局恶化等。
【汽车】星宇股份（601799.SH）2024年三季报点评：Q3业绩环比提升，全新成长逻辑持续兑现
核心观点
事件：公司发布2024年三季报，2024年前三季度实现营收92.25亿元，同比+27.48%；归母净利润9.77亿元，同比+25.02%；其中，24Q3实现营收35.09亿元，同比+24.77%；归母净利润3.83亿元，同比+21.60%。
点评：
24Q3收入再创单季新高，公司主要客户销量稳健增长。公司单季收入再创新高，我们认为这主要得益于公司主要客户Q3销量环比稳健增长，根据Wind销量数据显示，奇瑞/一汽大众/理想/一汽红旗等主机厂24Q3销量环比分别增长了14%/10%/41%/16%，另外，公司配套问界M9项目24Q3实现交付近4.9万辆，环比继续提升。我们认为，随着自主品牌整车国内市占率持续提升及公司其他新项目陆续投产上量，公司收入规模有望持续扩大。
净利率环比再提升，盈利拐点持续兑现。公司24Q3毛利率/净利率分别为19.94%/10.91%，环比-0.43pct/+0.27pct，毛利率环比略降，净利率环比继续提升，我们认为毛利率略降或与向客户让利相关，净利率环比提升体现了公司优异的运营及成本管控能力。24Q3销售/管理/研发/财务费用率分别为1.47%/2.03%/4.70%/-0.08%，期间费用率环比下降。
行业扩容+产品出海，公司持续成长性无忧。随着汽车智能化升级，更加个性化、智能化的车灯产品（如ADB大灯、贯穿式尾灯、星环灯等）快速渗透，单车灯具的使用量和价格均有提升，车灯市场持续扩容。另外，随着海外项目拓展不断开花结果以及塞尔维亚基地产能稳步释放，海外市场有望贡献额外业绩弹性。总结来看，我们认为公司中长期成长性无忧。
投资建议
我们认为车灯产品量价齐升逻辑顺畅，公司客户结构优化明显，公司有望开启新一轮高速成长，我们预计公司2024-2026年归母净利润为14.59/18.57/23.21亿元，维持“买入”评级。
风险提示
汽车消费不及预期、主机厂超额年降风险、问界M9销量下滑风险。
【国防军工】华秦科技（688281.SH）2024年三季报点评：前三季度营收稳定增长，持续深耕隐身材料
核心观点
事件：2024前三季度公司实现营收7.38亿元，同比+22.55%；归母净利润3.09亿元，同比+14.41%；扣非归母净利润2.96亿元，同比+14.42%。单季度看，公司实现营收2.53亿元，同比+14.77%；归母净利润0.94亿元，同比+8.01%；扣非归母净利润0.89亿元，同比+6.59%。
子公司扩张期间费用增加，盈利能力短期承压。前三季度，公司毛利率54.61%，同比-4.23pct；净利率39.55%，同比-4.44pct。期间费用端，公司管理费用0.52亿元，同比+76.81%，系控股子公司规模扩张，管理人员薪酬增加，上海瑞华晟股份支付费用以及专利权摊销确认以及租赁办公厂房计入管理费用的使用权资产折旧金额增加所致；研发/销售费用分别为0.58/0.13亿元，同比+0.45%/+31.48%。
生产经营积极推进，项目建设稳步推进。报告期内，公司预付款项0.18亿元，较期初+457.03%，系华秦科技及华秦光声预付货款所致；存货2.43亿元，较期初+94.03%，系本期发出商品及合同履约成本增加；合同负债0.32亿元，较期初+115.03%，系销售合同下预收账款增加，预付款项与合同负债增长或表明下游需求正盛，公司正积极备产备货。在建工程8.87亿元，较期初+94.33%，系本期华秦科技募投项目、华秦航发产线建设正积极推进。
深耕隐身材料，华秦航发项目持续推进。公司于今年1月18日、1月31日、7月5日三次披露日常经营重大合同，合同金额分别为3.10亿元、3.32亿元和1.32亿元，公司持续深耕隐身材料，不断巩固主营赛道。项目建设方面，根据半年报，华秦航发已实现营收2375.96万元，其部分产线开始首件验证及试生产，公司力争在下半年实现全面投产与零部件整件承制资格取证，有望进一步提升整体营收规模。
投资建议
预计公司24/25/26年归母净利润为4.84/6.55/9.20亿元YoY+44.5%/+35.2%/+40.6%。维持“买入”评级。
小批试生产不及预期；下游需求不及预期。
【国防军工】航亚科技（688510.SH）2024年三季报点评：前三季度业务总量持续增长，产能建设不断推进
事件：2024前三季度公司实现营收5.2亿元，同比+30.24%；归母净利润0.93亿元，同比+33.49%；扣非归母净利润0.91亿元，同比+40.82%。单季度看，公司实现营收1.8亿元，同比+25.62%；归母净利润0.26亿元，同比-28.05%；扣非归母净利润0.25亿元，同比-28.18%。
前三季度盈利能力小幅提升，单季度毛利率承压。2024前三季度，公司毛利率41.91%，同比+4.51pct；净利率17.61%，同比+0.46pct，系批产规模效应提升，降本增效不断推进。2024Q3，公司毛利率40.47%，同比-6.13pct；净利率14.03%，同比-10.39pct，或受产品交付结构影响，毛利率短期承压。期间费用端，公司研发/管理/销售费用分别为0.39/0.42/0.13亿元，同比-0.51%/+50.57%/+64.51%。
下游需求上行，积极备产备货。报告期内，公司预付款项0.19亿元，较期初+503.43%；合同负债254.48万元，较期初+1005.22%；存货1.91亿元，较期初+22.80%，预付款项与合同负债大幅增长或表明下游需求正盛，公司积极备产备货。
公司产能推进，各产线建设初见成效。根据半年报，公司航空发动机关键零部件产能扩大项目的整体厂房及配套设施等建设全面完成，新的专业化车间产能逐步释放，自动化产线生产模式调整初见成效，压气机叶片及整体叶盘产业化能级得到快速提升；研发中心项目建设的焊接车间也已进入设备验证及产品研制阶段。部分新导入产品平稳爬坡上量，成熟叶片产品交付质量也持续提高。
投资建议
预计公司24/25/26年归母净利润为1.30/1.68/2.16亿元YoY+43.9%/+29.2%/+28.6%。维持“买入”评级。
原材料价格波动风险；汇率波动风险；产业推进进度不及预期。
【非银金融】东方财富（300059.SZ）2024年三季报业绩点评：自营仍是主要支撑，关注市场回暖下业绩弹性
事件：东方财富发布2024年三季报。2024年前三季度，公司实现营业总收入73.04亿元，同比下降13.96%，实现归母净利润60.42亿元，同比下降2.69%。2024Q3单季度分别实现营收/归母净利润23.59/19.86亿元，分别同比-5.2%/-5.5%。
基金业务收入受市场景气影响下滑。分业务来看，公司基金业务/经纪业务/信用业务收入占比分别为30.7%/49.7%/20.6%。24年前三季度公司基金业务收入同比-27%至22.4亿元，Q3单季度实现收入7.2亿元，季度环比-6.7%。24年前三季度股票+混合型新发基金份额合计1487亿份，同比下降33%，权益类新发基金疲软拖累公司基金业务表现，后续市场情绪回暖有望带来基金销售业务的逐步改善，同时关注公募基金费率改革第三阶段落地情况。
自营仍是主要支撑，代理买卖证券款环比高增，关注后续市场回暖公司业绩弹性。1）经纪：24年前三季度，公司实现手续费及佣金净收入（证券经纪业务为主）35.5亿元，yoy-5%；Q3单季度公司实现手续费及佣金净收入11.6亿元，季度环比-4%。报告期末，公司代理买卖证券款环比+64%至1128.47亿元，环比+64%。9月24日以来多项利好政策积极落地，公司有望受益于市场情绪及流动性改善，后续业绩增量可期。2）信用：24年前三季度，公司实现利息净收入15.06亿元，yoy-10%；Q3单季度公司实现利息净收入4.79亿元，季度环比-5%。3）自营：受益于自营固定收益业务收益增长，2024年前三季度公司自营业务收益同比+50%至24.01亿元。Q3单季度公司实现利息净收入7.68亿元，季度环比-6.7%。报告期末，公司交易性金融资产较23年底提升24%至845亿元。
盈利预测
预计公司2024年归母净利润为83.3亿元，yoy+2%，对应EPS为0.53元，当前股价对应24E为43xPE，维持“买入”评级。
政策风险、市场波动风险、基金销售不及预期。
【农林牧渔】生猪行业动态跟踪报告（月度）：9月上市猪企出栏量同环比均小幅下降，母猪产能环比小增
上市猪企24年9月出栏量为1243.10万头，同比-1.73%，环比-3.54%。头部企业中，牧原股份/温氏股份/新希望分别出栏535.80/251.05/119.24万头，同比分别-0.28%/+10.84%/-13.10%，环比分别-14.15%/+6.65%/-6.66%。9月上市猪企出栏量同比、环比均小幅下降，供应量小幅缩减。上市猪企24年前三季度累计出栏量为1.12亿头，同比+1.33%。24年前三季度上市猪企出栏量同比小幅增长，市占率有所提高。
上市猪企9月营业收入为257.08亿元，同比+23.01%，环比-7.17%。头部企业中，牧原股份/温氏股份/新希望实现收入118.99/58.64/22.92亿元，同比分别+20.56%/+34.22%/-0.78%，环比分别-15.15%/+0.02%/-7.80%。9月猪价环比回落，同比上升，导致上市猪企9月营收环比下降幅度大于出栏量下降幅度，但同比仍然大幅提高。上市猪企24年前三季度累计营收为1992.74亿元，同比+18.21%。上市猪企前三季度出栏均价高于23年同期，导致累计营收同比保持增长，增幅大于出栏量同比增幅。
上市猪企9月生猪销售均价环比-6.60%，同比+17.56%。9月头部上市猪企出栏均价回落至19元/公斤左右。上市猪企9月出栏均重为103.92公斤，环比+1.40%，同比-2.51%，9月上市猪企出栏均重环比小幅增长，但压栏现象并不明显。
截至2024年9月底，母猪存栏数量为4062万头，较2022年12月份的存栏高点（4390万头）下降-6.98%，目前存栏量相当于正常保有量的104.15%，产能供给处于合理区间上沿，处于绿色区域。截至24年9月底，钢联/涌益统计的能繁母猪存栏量分别环比+0.53%/+0.60%。9月能繁母猪产能环比小幅增加，显示随着养殖行业利润的持续好转，养殖户增加产能的热情有所恢复。但行业的资产负债情况并未得到完全好转，养殖户加产能仍然较为谨慎。
2024年8月国内生猪定点屠宰企业屠宰量为2,442.00万头，环比+0.58%，同比-7.67%。根据涌益数据显示，截至2024年10月10日，175kg生猪与标猪价差为+0.45元/公斤，目前标肥价差小幅拉高。
盈利预测
建议把握生猪养殖板块布局的机会，关注出栏增长确定性强、经营稳健的上市猪企。推荐牧原股份、温氏股份、唐人神、华统股份、巨星农牧，建议关注新五丰。
生猪产能去化不及预期，饲料价格上涨超预期，疫病风险等。
【社会服务】同庆楼（605108.SH）2024年三季报点评：大量新店开立拖累业绩，期待新店成熟利润释放
事件：同庆楼发布2024年三季报。
公司于2024年三季度实现营业收入5.94亿元，同比-1.23%；实现归母净利润244.9万元，同比-95.74%，实现归母扣非净利润14.70万元，同比-99.73%。于2024年前三季度实现累计营收18.65亿元，同比+10.81%，实现归母净利润0.83亿元，同比-58.92%；实现归母扣非净利润0.76亿元，同比-52.51%。
新店开业初期大量投入且处于爬坡期，短期业绩承压。1）今年以来共新开7家大规模门店，合计建筑面积22.32万平方米，门店内的各业态陆续开业投入大量的开办费用，以及资产折旧摊销等费用支出，新店经营仍处于爬坡期，前三季度新店合计亏损3000万元左右；2）去年同期公司无锡门店拆迁补偿及处置收益5048万元（未扣税）；3）公司进入全面大发展的阶段，资本性开支投入的资金较大，新增银行贷款资金、理财收入减少等导致财务费用较去年同期增加近2000万元。
关注明年新店逐步进入成熟期带来的业绩增长。公司计划2024年底完成10家富茂酒店主体业态开业，预计2025年该10家门店陆续达到成熟经营期。同时，今年受到民间“无春年”说法，需求受到一定抑制，明年则没有该种说法影响，部分短期抑制需求有望得到释放。
投资建议
我们预计公司2024-2026年实现归母净利润1.41/3.25/4.61亿元，同比增长-53.6%/130.2%/42.2%，对应EPS为0.54/1.25/1.77元。考虑到公司新店有望逐步进入成熟经营期、食品业务持续增长可期，维持“增持”评级。
门店爬坡不及预期；食品业务增长不及预期；其他风险
【美容护理】爱美客（300896.SZ）2024年三季报点评：创新性和高端化深度布局，期待新品亮眼表现
事件：公司2024年前三季度实现营业收入23.76亿元，同比+9.46%，归母净利润15.86亿元，同比+11.79%，扣非归母净利润15.30亿元，同比+9.66%。其中，24Q3实现营业收入7.19亿元，同比+1.10%，归母净利润4.65亿元，同比+2.13%，扣非归母净利润4.42亿元，同比-4.35%。
行业消费景气度回落，三季度收入略显承压。宏观经济环境和消费者支出意愿等多重因素使得消费者在医美可选消费上趋于理性，我们预计主打大众消费的基础护理功效的嗨体系列依靠高频次和价格适中的优势，仍保持稳健增长；然而，再生系列和宝尼达等高端产品由于价格较高、效果显现周期较长，短期内消费意愿有所限制，销售表现略显承压。
毛利率、净利率仍处较高水平。公司24Q3毛利率94.55%，微降0.52pcts，预计与溶液类注射产品中嗨体水光类产品提升带来的结构性影响相关；公司销售/管理/研发费率为8.99%/3.30%/8.58%，分别同比+0.08/-1.16/+0.82pcts。综合来看，公司24Q3净利率同比+0.59pcts至64.54%。
产品管线多元化，创新性和高端化深度布局。公司聚焦于抗衰老和皮肤再生修复技术的创新，以提升产品的独特性和技术壁垒，满足不同层次客户对深层次抗衰和功效护肤的需求。10月9日，公司新品医用含聚乙烯醇凝胶微球的交联透明质酸钠凝胶获批，用于改善轻中度的颏部后缩，进一步丰富了公司在高端长效填充剂市场的差异化产品矩阵；此外，公司注射用A型肉毒毒素已进入注册申报阶段，获批后将进一步丰富医美治疗方案。同时，公司还储备了米诺地尔搽剂、利多卡因丁卡乳膏和利拉鲁肽注射液等多个项目，涵盖皮肤填充、麻醉止痛、毛发护理和体重管理等多个领域。
投资建议
公司积极探索微创和注射类医美产品的新方向。预计公司2024~2026年EPS分别为7.01/8.33/9.81元，维持“增持”评级。
行业竞争加剧；新品推广不及预期；行业监管环境变化。
证券研究报告：《晨会纪要》
对外发布日期：2024年10月29日报告发布机构：西部证券研究发展中心
凌军（S0800523090002）lingjun@research.xbmail.com.cn
谢忱（S0800524040005）xiechen@research.xbmail.com.cn
冯海星（S0800524040002）fenghaixing@research.xbmail.com.cn
张弛（S0800524040007）zhangchi@research.xbmail.com.cn
杨敬梅（S0800518020002）yangjingmei@research.xbmail.com.cn
董正奇（S0800524090002）dongzhengqi@research.xbmail.com.cn
刘小龙（S0800523100001）liuxiaolong@research.xbmail.com.cn
侯立森（S0800524070006）houlisen@research.xbmail.com.cn
齐天翔（S0800524040003）qitianxiang@research.xbmail.com.cn
张磊（S0800524070001）zhanglei@research.xbmail.com.cn
杨雨南（S0800523050002）yangyunan@research.xbmail.com.cn
张佳蓉（S0800524080001）zhangjiarong@research.xbmail.com.cn
熊航（S0800522050002）xionghang@research.xbmail.com.cn
李雯（S0800523020002）liwen1@research.xbmail.com.cn
吴岑（S0800524100002）wucen@research.xbmail.com.cn
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