【中国银河宏观】春节错月扰动读数，关注未来物价回升趋势 ——2月物价数据解读
（来源：中国银河宏观）
2月CPI环比下跌0.2%（前值0.7%），同比下跌0.7%（前值0.5%），过去五年（春节在1月份，下同）的季节性环比均值为0.1%，其中食品价格环比下跌0.5%（前值1.3%），过去五年环比均值为0.6%，非食品价格环比下跌0.1%（前值0.6%），过去五年环比均值为-0.1%，食品和非食品价格下跌共同带动CPI环比由涨转跌。核心CPI由涨转负，环比下降0.2%，同比下降0.1%，过去五年环比均值为-0.1%。PPI环比降幅为-0.1%（前值-0.2%），同比下降2.2%（前值-2.3%），环比、同比降幅均收窄。
鲜菜和猪肉环比由涨转跌，鲜果和水产品价格有支撑：节日效应消退叠加整体供应充足，鲜菜和猪肉价格分别下跌3.8%和1.9%。春节节日效应的消退，市场购买力相比春节前夕明显减弱，同时假期过后，工人、司机陆续复工，蔬菜产、运、销各环节恢复正常，此外2月整体温度适宜，货源供应充足，菜价易跌难涨，鲜菜-3.8%（前值5.9%）的环比跌幅低于近五年季节性1.5%的涨幅。猪肉价格震荡下行环比转跌至-1.9%（前值1%），过去五年季节性均值为-1.9%。节后需求步入淡季，随着标肥价差收窄，二育情绪降温，养殖端逢高出栏意愿较强，出栏逐步开始增量，2月猪价快速走弱。鲜果和水产品价格分别上涨1.8%和1.2%，渔民春节期间不出海，导致海鲜产品供应急剧减少。春节期间鲜果作为节日礼品和家庭消费的重要品类，市场需求量大幅增加，此外2月中下旬，南方广西、海南等主要水果产地遭遇寒潮或者寡照天气，并且降水偏低，导致水果产量受到影响。
节后旅游出行对非食品项价格形成拖累，电影旺盛需求带来支撑：非食品价格下跌0.1%，过去五年季节性均值为-0.1%，2月份旅游、家庭服务以及交通工具使用和维修价格分别下跌4.4%、4.4%和0.6%，电影旺盛需求带来支撑。从市内交通出行景气度来看，2月份12个主要城市地铁客运环比下降4.3%。2月电影及演出票价格上涨3.1%，国家电影专资办初步统计数据显示，2月中国电影市场共产出票房160.91亿元，同比增长46.49%；共吸引3.39亿人次观影，同比增长46.75%，刷新了中国电影市场单月票房纪录和全球单月单市场票房纪录。“后春节档”市场保持高位运行，日均票房4.62亿元。
国补政策带动家用器具价格环比超季节性增长，金饰品旺盛需求带来支撑：2月份家用器具价格环比上涨0.2%，过去五年环比季节性均值为0.1%。家电耐用品的属性，居民会倾向于购买升级、贵一些的品类，这样享受的补贴额更高，因此具有带动价格上升的效应。截止3月5日，全国超940万名消费者购买12大类家电以旧换新产品超1200万台、已有超3400万名消费者申请了超4200万件手机等数码产品购新补贴。通信工具2月环比下降0.4%（前值-0.4%），价格连续两个月回调，2月全国31个省份均已覆盖手机补贴政策，部分地区还推出了额外的优惠活动，例如三亚市2月17日推出“购6666元以上手机，最高补贴1000元”活动，补贴力度在国补标准上有所加码。其它项中，受国际金价波动影响，金饰品价格同比涨幅扩大至38.6%，带动其他用品及服务价格环比上涨0.7%，过去三年环比均值为-0.2%；交通工具用燃料和房租分别价格上涨1.3%和0.1%；通信服务、教育服务以及医疗保健价格基本持平；衣着、交通工具、通信工具和邮递服务价格分别下降0.1%、0.2%、0.4%和1.5%。
核心价格同比增速转负：2月份核心CPI连续第四个月回升后由涨转负，环比下降0.2%，同比下降0.1%，过去五年环比均值为-0.1%。节后旅游出行与家庭服务需求回落带来拖累，家用器具以及金饰品价格对核心CPI价格带来支撑。
PPI环比、同比降幅均收窄：一方面，春节前后为工业生产淡季，多数建筑项目停工影响建材需求，钢铁、非金属矿物等需求有所回落。另一方面，消费品制造业相关行业价格小幅上涨，带动PPI环比降幅收窄。黑色方面，春节期间煤炭供应充足，煤炭生产整体稳定，电厂、港口存煤充足，煤炭开采和洗选业价格环比下降3.3%。节后进入传统生产淡季，从高频数据来看，前2个月的八周内电炉产能利用率、螺纹钢产量以及水泥发运率等均值低于去年同期水平，房地产淡季复工不及预期，2月建筑业PMI分项的房屋建筑、建筑安装、房地产业均有所回落，拖累非金属矿物制品业价格下降0.9%，黑色金属冶炼和压延加工业以及橡胶和塑料制品业价格均下降0.2%。有色方面，供给端原料趋紧预期仍存，铜精矿港口库存继续走低；美国对铜启动232调查引发市场对铜进口关税可能加征的担忧，叠加新能源、人工智能等行业发展带动有色金属矿采选业及冶炼和压延加工业价格上涨1.8%和0.3%。原油方面，受国际原油价格波动传导影响，国内石油相关行业价格下降，其中石油开采价格同比下降5.1%，有机化学原料制造价格同比下降4.5%，精炼石油产品制造价格同比下降1.6%。
CPI回升转正，PPI延续收窄：CPI回升转正，预计3月份同比增速在0.1%左右。展望后市，一是政府工作报告将物价目标从以往的3%左右下调为2%左右，体现出政策层对物价压力有了更加深刻的认识，有利于更好凝聚共识、稳定预期，推动物价保持在合理水平；二是政府工作报告定调今年宏观政策将更加积极有为，加速释放消费潜力，全面扩大国内需求，消费动力释放和PPI修复，将继续支撑核心CPI；三是3月份CPI翘尾因素影响为-0.2个百分点（2月为-1.2个百分点），对CPI同比带来较大支撑。不利因素方面，一则不论供需基本面，还是市场情绪短期内未见明显改善，猪价或将延续震荡承压态势；二则供应过剩风险与需求增长乏力构成主要挑战，油价或承压。PPI同比降幅有望延续收窄，增量政策效果显现支撑PPI呈现渐进回升态势，预计3月份PPI增速在-2.1%左右。一是天气好转生产逐步复工，带动国内需求稳定复苏，对PPI回升带来支撑；二是政府报告定调2025年财政赤字率4%，预算内债务较前一年提升2.9万亿元，对应提升了2个百分点的预算内赤字率，财政“加力幅度”为2008年以来的第三高，财政加码趋势显著且更多用于投资和支持全国性消费政策，有利于物价整体水平的回升；三是政府工作报告强调综合整治“内卷式”竞争，多部委强调综合整治“内卷式”竞争，积极化解一些行业供大于求的阶段性矛盾，并将解决行业竞争失序和“内卷”问题与产业提质升级相结合，有利于部分行业PPI的整体修复。
风险提示：政策落地不及预期的风险；消费者信心恢复不及预期的风险。
正文
一、CPI：春节错月下食品与非食品环比均转跌
2月份 CPI环比由涨转负至-0.2%（前值0.7%），同比下跌0.7%（前值0.5%），过去五年（春节在1月份）的季节性环比均值为0.1%。2月CPI环比下跌0.2%（前值0.7%），同比下跌0.7%（前值0.5%），低于wind一致预期-0.4%，过去五年（春节在1月份，下同）的季节性环比均值为0.1%，其中食品价格环比下跌0.5%（前值1.3%），过去五年环比均值为0.6%，非食品价格环比下跌0.1%（前值0.6%），过去五年环比均值为-0.1%，食品和非食品价格下跌共同带动CPI环比由涨转跌。核心CPI由涨转负，环比下降0.2%，同比下降0.1%，过去五年环比均值为-0.1%。
2月份CPI在春节错月因素影响下由涨转降，食品价格环比下跌0.5%（前值1.3%），其中鲜菜和猪肉价格分别下跌3.8%和1.9%，鲜果和水产品价格分别上涨1.8%和1.2%。非食品价格下跌0.1%（前值0.6%），其中旅游和家庭服务价格环比均下降4.4%，电影及演出票价格上涨3.1%，此外受国际金价波动影响，金饰品价格同比涨幅扩大至38.6%，带动其他用品及服务价格环比上涨0.7%，过去三年环比均值为-0.2%。
第一、鲜菜和猪肉环比由涨转跌，鲜果和水产品价格有支撑。节日效应消退叠加整体供应充足，鲜菜和猪肉价格分别下跌3.8%和1.9%。春节节日效应的消退，市场购买力相比春节前夕明显减弱，同时假期过后，工人、司机陆续复工，蔬菜产、运、销各环节恢复正常，此外2月整体温度适宜，货源供应充足，菜价易跌难涨，鲜菜-3.8%（前值5.9%）的环比跌幅低于近五年季节性1.5%的涨幅。猪肉价格震荡下行环比转跌至-1.9%（前值1%），过去五年季节性均值为-1.9%。节后需求步入淡季，随着标肥价差收窄，二育情绪降温，养殖端逢高出栏意愿较强，出栏逐步开始增量，2月猪价快速走弱。后市来看，上半年理论上出栏量环比增长，短期来看，随着饲料成本上升，以及标肥价差缩窄，二育入场情绪趋于谨慎，对猪价支撑力度减弱。需求则步入淡季，屠企开工率回升缓慢。供给宽松叠加需求淡季，猪价走势承压偏弱。鲜果和水产品价格分别上涨1.8%和1.2%，2月份渔民春节期间不出海，导致海鲜产品供应急剧减少。春节期间鲜果作为节日礼品和家庭消费的重要品类，市场需求量大幅增加，此外2月中下旬，南方广西、海南等主要水果产地遭遇寒潮或者寡照天气，并且降水偏低，导致水果产量受到影响。
第二、节后旅游出行对非食品项价格形成拖累，电影旺盛需求带来支撑。非食品价格下跌0.1%，过去五年季节性均值为-0.1%，节后旅游出行与家庭服务需求回落带来拖累，2月份旅游、家庭服务以及交通工具使用和维修价格分别下跌4.4%、4.4%和0.6%，电影旺盛需求带来支撑。从市内交通出行景气度来看，2月份12个主要城市地铁客运环比下降4.3%。2月电影及演出票价格上涨3.1%，国家电影专资办初步统计数据显示，2月中国电影市场共产出票房160.91亿元，同比增长46.49%；共吸引3.39亿人次观影，同比增长46.75%，刷新了中国电影市场单月票房纪录和全球单月单市场票房纪录。“后春节档”市场保持高位运行，日均票房4.62亿元。
第三、国补政策带动家用器具价格环比超季节性增长，金饰品旺盛需求带来支撑。受以旧换新政策刺激带动，2月份家用器具价格环比上涨0.2%，过去五年环比季节性均值为0.1%。家电耐用品的属性，居民会倾向于购买升级、贵一些的品类，这样享受的补贴额更高，因此具有带动价格上升的效应。在两会经济主题记者会上，商务部部长王文涛介绍，截止3月5日，全国超940万名消费者购买12大类家电以旧换新产品超1200万台、已有超3400万名消费者申请了超4200万件手机等数码产品购新补贴。通信工具2月环比下降0.4%（前值-0.4%），价格连续两个月回调，2月全国31个省份均已覆盖手机补贴政策，部分地区还推出了额外的优惠活动，例如三亚市2月17日推出“购6666元以上手机，最高补贴1000元”活动，补贴力度在国补标准上有所加码。其它项中，受国际金价波动影响，金饰品价格同比涨幅扩大至38.6%，带动其他用品及服务价格环比上涨0.7%，交通工具用燃料和房租分别价格上涨1.3%和0.1%；通信服务、教育服务以及医疗保健价格基本持平；衣着、交通工具、通信工具和邮递服务价格分别下降0.1%、0.2%、0.4%和1.5%。
第四、核心价格同比增速转负。2月份核心CPI连续第四个月回升后由涨转负，环比下降0.2%，同比下降0.1%，过去五年环比均值为-0.1%。节后旅游出行与家庭服务需求回落带来拖累，家用器具以及金饰品价格对核心CPI价格带来支撑。
二、PPI：部分制造业价格小幅上涨带动环比收窄
2月PPI环比降幅为-0.1%（前值-0.2%），同比下降2.2%（前值-2.3%），主要受春节前后工业生产淡季、部分国际大宗商品价格波动输入影响。一方面，春节前后为工业生产淡季，多数建筑项目停工影响建材需求，钢铁、非金属矿物等需求有所回落。另一方面，消费品制造业相关行业价格小幅上涨，带动PPI环比降幅收窄。
PPI环比、同比降幅均收窄，生产需求淡季拖累黑色有色等商品价格回落。黑色方面，春节期间煤炭供应充足，煤炭生产整体稳定，电厂、港口存煤充足，煤炭开采和洗选业价格环比下降3.3%。节后进入传统生产淡季，从高频数据来看，前2个月的八周内电炉产能利用率、螺纹钢产量以及水泥发运率等均值低于去年同期水平，房地产淡季复工不及预期，2月建筑业PMI分项的房屋建筑、建筑安装、房地产业均有所回落，拖累非金属矿物制品业价格下降0.9%，黑色金属冶炼和压延加工业以及橡胶和塑料制品业价格均下降0.2%。有色方面，供给端原料趋紧预期仍存，铜精矿港口库存继续走低；美国对铜启动232调查引发市场对铜进口关税可能加征的担忧，叠加新能源、人工智能等行业发展带动有色金属矿采选业及冶炼和压延加工业价格上涨1.8%和0.3%。原油方面，受国际原油价格波动传导影响，国内石油相关行业价格下降，其中石油开采价格同比下降5.1%，有机化学原料制造价格同比下降4.5%，精炼石油产品制造价格同比下降1.6%。
2月份一般日用品涨幅0.2个百分点至0.1%，耐用消费品环比持平，食品和衣着均环比下降0.2%（前值均为-0.2%），带动PPI环比降幅收窄。其中通用设备制造业环比下降0.3%，汽车制造业环比下降0.1%；消费品制造业中，文教工美体育和娱乐用品制造业价格环比上涨1.1%，酒饮料和精制茶制造业价格环比上涨0.2%，烟草制品业价格环比上涨0.1%，家具制造业价格环比上涨0.1%，服饰制造价格环比上涨0.1%。
三、CPI回升转正，PPI延续收窄
CPI回升转正，预计3月份同比增速在0.1%左右。二月份受春节错月等因素影响CPI同比由涨转降，展望后市，一是政府工作报告将物价目标从以往的3%左右下调为2%左右，体现出政策层对物价压力有了更加深刻的认识，有利于更好凝聚共识、稳定预期，推动物价保持在合理水平；二是政府工作报告定调今年宏观政策将更加积极有为，加速释放消费潜力，全面扩大国内需求，消费动力释放和PPI修复，将继续支撑核心CPI；三是3月份CPI翘尾因素影响为-0.2个百分点（2月为-1.2个百分点），对CPI同比带来较大支撑。不利因素方面，一则不论供需基本面，还是市场情绪短期内未见明显改善，猪价或将延续震荡承压态势；二则供应过剩风险与需求增长乏力构成主要挑战，油价或承压。
PPI同比降幅有望延续收窄，增量政策效果显现支撑PPI呈现渐进回升态势，预计3月份PPI增速在-2.1%左右。一是天气好转生产逐步复工，带动国内需求稳定复苏，对PPI回升带来支撑；二是政府报告定调2025年财政赤字率4%，预算内债务较前一年提升2.9万亿元，对应提升了2个百分点的预算内赤字率，财政“加力幅度”为2008年以来的第三高，财政加码趋势显著且更多用于投资和支持全国性消费政策，有利于物价整体水平的回升；三是政府工作报告强调综合整治“内卷式”竞争，2024年底召开的中央经济工作会议将“综合整治“内卷式”竞争、规范地方政府和企业行为”列为2025年的重点工作之一，这一决策得到了发改委、市场监管总局等部门的积极响应，多部委强调综合整治“内卷式”竞争，积极化解一些行业供大于求的阶段性矛盾，并将解决行业竞争失序和“内卷”问题与产业提质升级相结合，有利于部分行业PPI的整体修复。
本文摘自：中国银河证券2025年3月9日发布的研究报告《春节错月扰动读数，关注未来物价回升趋势 ——2月物价数据解读》
分析师：张迪 S0130524060001；吕雷 S0130524080002
评级标准：
推荐：相对基准指数涨幅10%以上。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。
回避：相对基准指数跌幅5%以上。
推荐：相对基准指数涨幅20%以上。
谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。
回避：相对基准指数跌幅5%以上。
法律申明：
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