【中国银河宏观】参议院版“大美丽法案”将赤字推上7% ——美国财政法案跟踪
（转自：中国银河宏观）
大美丽法案以微弱优势通过参议院，重新回到众议院进行辩论与投票：美国参议院于7月1日投票通过了修改后的“大美丽法案”（OBBBA），该法案将返回众议院进行辩论和投票。虽然有包括肯塔基的兰德·保罗、北卡的汤姆·蒂利斯和缅因的苏珊·柯林斯三位共和党人投出反对票，但在副总统万斯的支持下该法案仍以51-50通过参议院。7月2日开始将在众议院进行新一轮辩论与投票，两院对于最终通过的版本需要达成一致，否则无法呈交总统签字。
参议院版本的大美丽法案有什么更新？新版本的财政法案进一步扩张了赤字，短期和长期的财政平衡压力均进一步扩大。从总量上来看，CRFB预测更新法案中10年内增加的赤字水平将从众议院3万亿美元的水平上升至4万亿美元，如果其中的减税等影响永久化则长期赤字扩张5.5万亿美元（前版本5万亿美元）。从十年维度的分项来看：（1）利息支出将从0.55万亿左右增加至0.7万亿；（2）在减税方面，对州和地方税（SALT）维持了4万美元上限、小费收入和加班费等免税额度也得以保持，10年内减税规模从众议院版本的5.3万亿压缩至4.45万亿，但长期减税幅度进一步增加；减税和Medicaid等形成的10年赤字从3.75万亿美元降低至3.47万亿美元 ；（3）军队和国土安全（限制非法移民）等支出获得了额外560亿美元的支出；（4）最大的赤字增长来自于减支的大规模缩减，其中主要是新能源相关补贴的削减力度和节奏大幅放缓，原定的“能源、自然资源与商业”节省支出为1.1万亿美元，参议院版本降低至不足700亿美元，是赤字进一步扩张的核心因素；（5）其他方面，36万亿美元债务上限从原定扩张4万亿美元增加至5万亿美元，对于外国征收报复性税收的899条款被移除。
赤字水平在现有版本下将在特朗普任期内（2026-2028）保持在7%上方，到2034年联邦政府债务率上行至126%：虽然减税和绿色与新能源方面的减支有所变动，但该法案依然延续了“减税前置、节流后置”的特点。根据CRFB、CBO等数据的估算，2026年美国赤字率将突破7%，2027年达到7.1%，在减税等措施永久化的情况下整体继续升高，2033年可能突破8%。政府债务率方面，参议院版本可能将联邦债务占GDP水平从124%提高至126%，考虑减税等措施永久化则可能从129%提升至130%。总体上，结合我们考虑关税情况的测算，如果最终通过的版本更接近众议院水平，则特朗普任期内赤字率处于6.5%-7.0%之间，如果参议院版本通过，则平均赤字率将达到7%左右，这可能意味着越长端债务的期限溢价上升越明显。
新版本的下一步？目前的参议院版本将返回众议院重新进行辩论和投票，这是因为美国法律要求，两院通过的预算版本必须一致。下一步，在众议院规则委员会审查后，法案将经历辩论和新一轮投票，期间众议院和参议院需要沟通和统一最终的预算版本。如果（1）众议院快速接受参议院版本，则7月4日国庆节时特朗普仍有望将该法案签署成为法律，但这一概率并不高；（2）由于新版本和众议院的版本差距明显，国会议员们更有可能就新能源补贴、减税、Medicaid等事项提出新的修改意见，在相对折中的新版本出现后再投票通过，参考此前的沟通，这一过程应可以在7月份完成；（3）除此之外，众议院也可能在冗长拉锯后否决该法案，进一步拉长法案通过的时间。需要注意的是，参议院的版本违背了众议院的预算指导，即目前4.5万亿美元的减税需要2万亿美元左右的支出削减，而目前参议院仅缩减了1.4万亿美元，这也可能导致众议院拒绝快速通过新版财政法案。
“大美丽法案”的经济影响？当前除了由于过分高估经济增速而广受批评的CEA（美国经济顾问委员会）版本外，大多数研究估算仍认为减税对经济增长的贡献有限 。主流机构预测中，国会预算办公室（CBO）估计在众议院版本的法案下，10年内的国内生产总值（GDP）将增长0.4%，这一数字与美国税务政策中心、美国公共政策企业研究院、宾大沃顿商学院预算模型等的预测较为一致，耶鲁预算实验室的估计较为悲观，约-0.1%，而更乐观的税收基金会为1.1%。例外是受特朗普影响较大的美国经济顾问委员会（CEA）的估计认为，延长减税短期可能通过消费使经济增长1.5-2个百分点，达到3%经济增长的目标，但其中使用的增长假设并不切合实际。
“大美丽法案”和债务问题对资产的影响？整体来看，美国控制赤字的幻想已经破灭，特朗普任期内财政将继续托底名义经济增长，而财政对于货币政策愈发突出的影响也会成为新常态。虽然赤字率可能在2026年达到7%，但美国的债务短期无忧，长期问题愈发剧烈，这也是未来收益曲线陡峭化和期限溢价抬升的重要因素。不过，短期来看，三季度美国经济数据的进一步走弱和通胀回升幅度相对克制，可能并不会阻碍年内10年期美债收益率在降息预期增强的情况下进一步走低至4.0%。（1）关税对于经济的负面冲击尚待显现，且即使IEEPA关税受阻，特朗普政府也可能快速转向其他关税手段；在失业率可能温和上行、美联储仍有望在9月开启降息的情况下，美债收益率有进一步走低的空间。（2）从财政角度来看，5、6月美国非短债的到期量并不大，且短债需求较好；季度融资会议目前给出二、三季度的中长期国债净发行量平稳，且考虑关税后赤字扩张幅度短期仍可控。（3）从更长期的角度来看，4.5%-5.0%的长端美债收益率可能高过美国的名义增长速度，且持续加大付息压力，因此最终不可持续，从这一角度考虑长端利率也需要一定的降低。
风险提示：1. 美国经济和劳动市场下行的风险 2. 美国银行系统意外出现流动性问题的风险 3. 特朗普政府贸易和财政政策反复变动的风险
正文
一、“大美丽法案”的变化与影响
本文摘自：中国银河证券2025年7月3日发布的《参议院版“大美丽法案”将赤字推上7%——美国财政法案跟踪 》
宏观分析师：张迪 S0130524060001；于金潼 S0130524080003
评级标准：
推荐：相对基准指数涨幅10%以上。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。
回避：相对基准指数跌幅5%以上。
推荐：相对基准指数涨幅20%以上。
谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～5%之间。
回避：相对基准指数跌幅5%以上。
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