【中国银河宏观】从央行新闻发布会再看股债汇三角 ——2025年6月金融数据及新闻发布会解读
（转自：中国银河宏观）
2025年7月14日，央行发布2025年6月金融数据，同时召开新闻发布会介绍2025年上半年货币信贷政策执行及金融统计数据情况。6月M1同比4.6%（前值2.3%），M2同比8.3%（前值7.9%）。新增社融4.2万亿元，同比多增9008亿元，社融增速8.9%（前值8.7%）。金融机构新增人民币贷款2.2万亿元，同比多增1100亿元，贷款增速7.1%（前值7.1%）。我们认为本月金融数据呈现两个积极信号：一是货币供应量增速超预期，M1加速上行，M2时隔14个月重回8%之上；二是居民和企业信贷均呈现同比多增，去除政府融资的社融增速和有效社融增速（中长期贷款+委托+信托+直接融资）均呈现筑底企稳，表明私人部门的融资需求已结束持续下滑。
我们在前期报告《股债汇“不可能三角”的当下和未来》中，提出股市、债市、汇市已成为央行的三个重要的政策考量。今日的新闻发布会给出了更多增量信息：1、股市：货币政策将“稳定社会预期、激发市场活力”；2、债市：央行提出银行选择适当增持债券是合理的，“对市场也会起到稳定器的作用”，但也提示市场关注债券面临的利率和信用风险；3、汇市：央行指出“中国不寻求通过汇率贬值获取国际竞争优势”，并强调“保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定”。
货币供应量数据：M1和M2增速均上行
M1增速加快上行可能主要来自企业的资本开支计划和居民的消费信心的修复。本月M0增速小幅回落至12.0%（前值12.1%），虽然小幅回落但依然保持在历史高位。30大中城市商品房成交面积同比减少8.3%，降幅环比扩大，这并不利于推动居民存款回流企业速度的加快。因此，本月M1增速加快上行可能主要来自企业的资本开支计划和居民的消费信心的修复。5月《中美日内瓦经贸会谈联合声明》发布，中美贸易谈判取得阶段性成果，叠加消费品以旧换新政策效果充分释放，这均有助于企业的资本开支计划和居民的消费信心的恢复，带来资金活化程度有所上升，我们观察到M1增速在5月、6月持续改善，并在6月出现加速迹象。6月制造业PMI录得49.7%，环比继续改善，与M1的变化互相印证。
M2增速转为上行，时隔14个月重回8%之上。M2增速的上行可能主要来自两个方面：一是贷款同比多增，其派生存款的同比多增；二是政府债券靠前发行，金融机构政府债券投资增加，相应的货币派生增加。6月金融机构人民币存款新增3.21万亿元，其中居民存款新增2.47万亿元、企业存款新增1.78万亿元、非银存款减少5200亿元。6月金融机构新增人民币存款同比多增7500亿元，其中居民、企业分别同比多增3300亿元、7773亿元。非银存款同比多减3400亿元。根据央行今日新闻发布会披露，上半年金融机构债券投资同比多增3.19万亿元，其派生的存款相应增加。
社融数据：社融增速上行、贷款增速持平
本月除委托贷款外，其他社融分项均实现同比多增，最重要的拉动项来自政府融资和信贷。6月新增社融同比多增9008亿元，支撑项来自政府债券融资、对实体的贷款（人民币+外币），分别同比多增5072亿元、2843亿元。政府债券融资增速再次上行，增速为21.35%（前值20.90%），去除政府融资的社融增速亦升至6.06%(前值5.98%)。有效社融增速（中长期贷款+委托+信托+直接融资）为5.75%(前值5.75%)，环比持平。
贷款同比多增，居民、企业、非银信贷均好于去年同期。6月金融机构新增人民币贷款22400亿元，同比多增1100亿元。居民短贷和中长贷均略好于去年同期，分别同比多增150亿元和151亿元。今年上半年新发放的个人住房贷款利率约3.1%，比上年同期低约60个基点，提前还贷现象可能有所缓解。企业短贷大幅改善，同比多增4900亿元，企业中长贷则略好于去年同期，同比多增400亿元。票据融资同比多减3716亿元，没有明显的票据冲量现象。
从央行新闻发布再看股债汇三角：我们认为924以来，资产价格已成为货币政策的重要考量，形成股债汇三角，即1、汇率保持基本稳定；2、避免长债收益率过于快速的下行；3、稳住股市。今日的新闻发布会给出了更多增量信息：1、汇市：央行指出“中国不寻求通过汇率贬值获取国际竞争优势”，并强调“保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定”。我们认为下半年国际资本流动驱动人民币开启稳健升值周期。我们预计美元兑人民币汇率将在年内稳健下行，基准情形下年底有望靠近7.0附近，乐观情形（美国对中国有效关税税率进一步下降到20%左右）下，美元兑人民币汇率将达到6.7。股市：货币政策将“稳定社会预期、激发市场活力”；2、债市：央行提出银行选择适当增持债券是合理的，“对市场也会起到稳定器的作用”，但也提示市场关注债券面临的利率和信用风险。我们认为下半年10年期国债收益率将在1.5%~1.7%区间窄幅震荡；3、股市：央行明确提出下一阶段货币政策实施的目标包括“更好地推动扩大国内需求、稳定社会预期、激发市场活力，支持实现全年经济社会发展目标和任务”，我们认为“稳定社会预期、激发市场活力”将是央行实施货币政策的重要关切，有利于提振股市预期。
货币政策展望：我们认为507一揽子货币政策的推出可以被视为货币政策走向实质性宽松的宣告，但并非宽松的顶点，下半年货币宽松可能会超出市场预期。我们预计下半年货币政策的首要目标仍然是经济增长和充分就业。从外部看，美元的拐点已经出现，将出现趋势性下行，非美货币的压力减轻，人民币汇率压力已释放，将为货币宽松创造顺风条件。从内部来看有两条主线：一是美国对中国加征关税可能给中国出口带来一定冲击，中国经济增速可能阶段性放缓，并面临一定的就业压力；二是下半年可能依然处在低通胀环境，实际利率仍然偏高，依然有调降的必要性。展望下半年，宽松的路径可能包括进一步的降息降准，预计下半年还会有1-2次降息，总计调降政策利率20-30BP，从而引导LPR下行，并传导至贷款、存款利率的进一步下行。50BP的降准也有望落地。其他可能的宽松路径还包括新型政策性金融工具的推出、PSL的重启、结构性货币政策工具的扩张等。
风险提示：1. 政策理解不到位的风险 2. 央行货币政策不及预期的风险 3. 政府债券发行不 及预期的风险 4. 美联储货币政策超预期的风险
正文
2025年7月14日，央行发布2025年6月金融数据，同时召开新闻发布会介绍2025年上半年货币信贷政策执行及金融统计数据情况。6月M1同比4.6%（前值2.3%），M2同比8.3%（前值7.9%）。新增社融4.2万亿元，同比多增9008亿元，社融增速8.9%（前值8.7%）。金融机构新增人民币贷款2.2万亿元，同比多增1100亿元，贷款增速7.1%（前值7.1%）。我们认为本月金融数据呈现两个积极信号：一是货币供应量增速超预期，M1加速上行，M2时隔14个月重回8%之上；二是居民和企业信贷均呈现同比多增，去除政府融资的社融增速和有效社融增速（中长期贷款+委托+信托+直接融资）均呈现筑底企稳，表明私人部门的融资需求已结束持续下滑。
我们在前期报告《股债汇“不可能三角”的当下和未来》中，提出股市、债市、汇市已成为央行的三个重要的政策考量。今日的新闻发布会给出了更多增量信息：1、股市：货币政策将“稳定社会预期、激发市场活力”；2、债市：央行提出银行选择适当增持债券是合理的，“对市场也会起到稳定器的作用”，但也提示市场关注债券面临的利率和信用风险；3、汇市：央行指出“中国不寻求通过汇率贬值获取国际竞争优势”，并强调“保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定”。
一、M1和M2增速均上行
M1增速加快上行可能主要来自企业的资本开支计划和居民的消费信心的修复。本月M0增速小幅回落至12.0%（前值12.1%），虽然小幅回落但依然保持在历史高位。30大中城市商品房成交面积同比减少8.3%，降幅环比扩大，这并不利于推动居民存款回流企业速度的加快。本月M1增速加快上行可能主要来自企业的资本开支计划和居民的消费信心的修复。5月《中美日内瓦经贸会谈联合声明》发布，中美贸易谈判取得阶段性成果，叠加消费品以旧换新政策效果充分释放，这均有助于企业的资本开支计划和居民的消费信心的恢复，带来资金活化程度有所上升，我们观察到M1增速在5月、6月持续改善，并在6月出现加速迹象。6月制造业PMI录得49.7%，环比继续改善，与M1的变化互相印证。
M2增速转为上行，时隔14个月重回8%之上。M2增速的上行可能主要来自两个方面：一是贷款同比多增，其派生存款的同比多增；二是政府债券靠前发行，金融机构政府债券投资增加，相应的货币派生增加。6月金融机构人民币存款新增3.21万亿元，其中居民存款新增2.47万亿元、企业存款新增1.78万亿元、非银存款减少5200亿元。6月金融机构新增人民币存款同比多增7500亿元，其中居民、企业分别同比多增3300亿元、7773亿元。非银存款同比多减3400亿元。根据央行今日新闻发布会披露，上半年金融机构债券投资同比多增3.19万亿元，其派生的存款相应增加。
二、社融增速上行、贷款增速持平
本月除委托贷款外，其他社融分项均实现同比多增，最重要的拉动项来自政府融资和信贷。6月新增社融同比多增9008亿元，支撑项来自政府债券融资、对实体的贷款（人民币+外币），分别同比多增5072亿元、2843亿元。政府债券融资增速再次上行，增速为21.35%（前值20.90%），去除政府融资的社融增速亦升至6.06%(前值5.98%)。有效社融增速（中长期贷款+委托+信托+直接融资）为5.75%(前值5.75%)，环比持平。
（一）贷款同比多增，居民、企业、非银信贷均好于去年同期
6月金融机构新增人民币贷款22400亿元，同比多增1100亿元。居民短贷和中长贷均略好于去年同期，分别同比多增150亿元和151亿元。今年上半年新发放的个人住房贷款利率约3.1%，比上年同期低约60个基点，提前还贷现象可能有所缓解。企业短贷大幅改善，同比多增4900亿元，企业中长贷则略好于去年同期，同比多增400亿元。票据融资同比多减3716亿元，没有明显的票据冲量现象。
（二）企业直接融资同比多增
6月企业债券融资新增2422亿元，同比多增322亿元，城投债延续负增长。股票融资新增203亿元，同比多增4900亿元。未来科技创新债券发行可能明显提速。央行两项支持资本市场工具有望持续推动股票融资的增长。6月wind口径的城投债净融资额约-690亿元，延续负增长。6月wind口径的产业债净融资额约2935亿元，显示产业债的发行在6月明显提速。
（三）政府融资同比多增，地方专项债发行提速
6月政府债券净融资为1.35万亿元，融资同比多增5032亿元，是本月社融的重要支撑之一。
根据Wind统计的政府债券发行数据，6月政府债券发行量约2.8万亿元，环比上月增加4724亿元。其中，国债发行量约1.6万亿元，发行量环比5月进一步加速，增加765亿元；地方政府债发行量约1.2万亿元，环比增加3959亿元。和化债相关的地方政府特殊再融资债券的发行约1668亿元，发行环比提速。地方政府新增专项债发行5271亿元，发行量创年内新高。
（四）表外融资基本持平
6月表外融资减少1483亿元，同比多减183亿元。其中，委托贷款同比多减397亿元，信托贷款同比多增68亿元，未贴现银行承兑汇票则同比多增146亿元。
三、货币政策展望
从央行新闻发布再看股债汇三角：我们认为924以来，资产价格已成为货币政策的重要考量，形成股债汇三角，即1、汇率保持基本稳定；2、避免长债收益率过于快速的下行；3、稳住股市。今日的新闻发布会给出了更多增量信息：1、汇市：央行指出“中国不寻求通过汇率贬值获取国际竞争优势”，并强调“保持人民币汇率在合理均衡水平上基本稳定”。我们认为下半年国际资本流动驱动人民币开启稳健升值周期。我们预计美元兑人民币汇率将在年内稳健下行，基准情形下年底有望靠近7.0附近，乐观情形（美国对中国有效关税税率进一步下降到20%左右）下，美元兑人民币汇率将达到6.7。股市：货币政策将“稳定社会预期、激发市场活力”；2、债市：央行提出银行选择适当增持债券是合理的，“对市场也会起到稳定器的作用”，但也提示市场关注债券面临的利率和信用风险。我们认为下半年10年期国债收益率将在1.5%~1.7%区间窄幅震荡；3、股市：央行明确提出下一阶段货币政策实施的目标包括“更好地推动扩大国内需求、稳定社会预期、激发市场活力，支持实现全年经济社会发展目标和任务”，我们认为“稳定社会预期、激发市场活力”将是央行实施货币政策的重要关切，有利于提振股市预期。
我们认为507一揽子货币政策的推出可以被视为货币政策走向实质性宽松的宣告，但并非宽松的顶点，下半年货币宽松可能会超出市场预期。我们预计下半年货币政策的首要目标仍然是经济增长和充分就业。从外部看，美元的拐点已经出现，将出现趋势性下行，非美货币的压力减轻，人民币汇率压力已释放，将为货币宽松创造顺风条件。从内部来看有两条主线：一是美国对中国加征关税可能给中国出口带来一定冲击，中国经济增速可能阶段性放缓，并面临一定的就业压力；二是下半年可能依然处在低通胀环境，实际利率仍然偏高，依然有调降的必要性。展望下半年，宽松的路径可能包括进一步的降息降准，预计下半年还会有1-2次降息，总计调降政策利率20-30BP，从而引导LPR下行，并传导至贷款、存款利率的进一步下行。50BP的降准也有望落地。其他可能的宽松路径还包括新型政策性金融工具的推出、PSL的重启、结构性货币政策工具的扩张等。
本文摘自：中国银河证券2025年7月14日发布的研究报告《从央行新闻发布再看股债汇三角——2025年6月金融数据及新闻发布会解读》
分析师：张迪 S0130524060001；詹璐 S0130522110001
评级标准：
推荐：相对基准指数涨幅10%以上。
中性：相对基准指数涨幅在-5%～10%之间。
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推荐：相对基准指数涨幅20%以上。
谨慎推荐：相对基准指数涨幅在5%～20%之间。
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