【华创食饮】紫燕食品：单店压力延续，利润略低预期

单店压力加大，24Q3营收同比小幅下降。单24Q3公司鲜货类产品营收同比-4.4％，其中预计公司开店保持相对稳健，而单店压力进一步加大，其中细分产品上，夫妻肺片/整禽类/其他鲜货销售收入分别同比-6.4%/-6.8%/-8.5%，而香辣休闲产品营收同比+20.6％，预计主要受到新品放量带动。分渠道来看，单24Q3经销/直营分别同比-8.6%/-4.5%。分地区来看，核心区域华东同比-2.8%，但增速环比有所改善，其他地区则均有一定程度下降，华中 / 西南 / 华北 / 华南 / 西北 / 东北地区分别同比-1.9% / -0.7% / -9.0% / -28.7% / -9.1% / -48.9%。

产品结构拖累毛利，导致盈利改善不及预期。单24Q3公司实现毛利率28.5％，同比-0.6pcts，尽管主要原材料如牛肉、鸡爪等价格同比仍有一定回落，但推测一是生产规模效应略微损失，二是低毛利的香辣休闲产品占比提升，导致毛利率低于此前预期。而费用端整体保持平稳，其中销售费用率同比-0.4pcts，而管理费用率同比+0.9pcts，预计是受到新增股权激励费用影响，此外研发/财务费用率分别同比+0.2/+0.2pcts。最终归母净利率14.7％，同比-0.3pcts，低于此前预期。

公司稳步挖潜增长点，待外部需求转好，后续基本面有望改善。开店上，公司上半年启动“超级发展城市”与“育新城市”计划，加大重点城市布局，下半年瞄准大学城进行策略性开店，公众号披露“七月增百店”，整体延续较快开店速度，而在单店上，公司新启动“超级门店”战略，线下借助抖音券增加到店率，线上依托外卖进行曝光增长，尽可能拉动单店营收。此外，除一系列对外投资合作外，公司仍在积极培育“巧川婆”夫妻肺片，“燕小二”烤全鸡等子品牌，布局新增长曲线。整体来看，公司年内营收端预计仍有较大压力，而盈利端考虑季节波动影响，预计Q4整体贡献也将有限，而来年伴随宏观政策持续发力，加上积极挖潜营收增长点，在站稳单店低基数后，后续公司有望重回平稳增长轨道。

单店压力延续，利润略低预期，维持“推荐”评级。短期外部环境压制，但公司拓店、推新、出海、子品牌打造等相关动作依旧稳步推进，宏观预期转向后，公司内在成长潜能仍足，同时高分红比例也可提供一定估值支撑。结合三季度情况，我们调整24-26年EPS预测为0.85/0.92/1.00元（原预测为0.89/0.97/1.07元），对应P/E估值20/18/17倍。我们给予公司目标价19元，对应25年约21倍PE，维持“推荐”评级。

风险提示

复苏不及预期、行业竞争加剧、分红比例下降、成本改善不及预期。

附录：财务预测表

团队介绍

组长、首席分析师：欧阳予

浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，7年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2023年获新财富、新浪金麒麟、上证报等最佳分析师评选第一名。

——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业）

组长、高级分析师：沈昊

澳大利亚国立大学硕士，5年食品饮料研究经验，2019年加入华创证券研究所。

分析师：田晨曦

英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

分析师：刘旭德

北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。

助理研究员：王培培

南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。

——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、烘焙休闲食品、食品配料等）

组长、高级分析师：范子盼

中国人民大学硕士，5年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。

分析师：杨畅

美国南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

研究员：严晓思

上海交通大学金融学硕士。2022年加入华创证券研究所。

——餐饮供应链研究组（调味品、预制食品、卤味餐饮连锁等）

高级分析师：彭俊霖

上海财经大学金融硕士，4年食品饮料研究经验，曾任职于国元证券，2020年加入华创证券研究所。

助理研究员：严文炀

南京大学经济学硕士。2023年加入华创证券研究所。