主业增速降到1%，海天味业买下一个六易其主的品牌
（来源：中国食品报）
转自：中国食品报
9月10日，中信资本旗下的私募股权平台信宸资本宣布，已完成将淘大食品（Amoy Food Limited）100%股权出售给海天味业。交易通过海天旗下的海外投资平台海天国际投资有限公司完成，花旗集团担任卖方的财务顾问，双方均未披露对价。信宸资本在声明里说，交易完成后双方将在品牌积淀、渠道覆盖、产能布局和供应链体系上发挥协同优势。海天H股当天收报27.20港元，下跌2.58%，次日盘中创出上市以来新低，较2025年6月的发行价已跌去四分之一；A股9月10日收报33.90元，次日低开。
淘大是一家香港食品公司，1908年创办于福建厦门，前身是两家罐头厂，20世纪20年代末到香港设厂，英文名Amoy取自厦门的闽南语发音，与李锦记、同珍、八珍并称香港四大酱油世家，1954年在港上市。今天的淘大有两条产品线，酱油、蚝油等调味品和急冻点心，主要在香港大埔的工厂生产，销往40多个国家和地区，在美国俄亥俄州设有子公司。1972年以来，它六度易主，马来西亚、中国香港、美国、法国、日本和中资的买家先后持有，海天是第七任东家，也是第一个来自内地的买家。
海天买淘大，在它上市时就有安排。2025年6月，海天在港交所挂牌，发行价36.30港元，高瓴、新加坡政府投资公司、博裕、红杉中国等基石投资者认购了5.95亿美元，公司在招股书中把一部分募资用于海外品牌形象建设，具体措施之一是选择性收购本地品牌，考核维度包括当地市场份额、食品相关生产技术和年收入超过1000万美元，同一份招股书还定下了三年内海外收入占比提升到15%的目标。一年零三个月后，它买下了淘大，这是海天港股上市以来的第一笔海外并购。同一段时间里，海天自己的主业在放慢，2026年上半年，酱油、蚝油、调味酱三大品类的收入增速为4.65%、2.56%和1.19%，上年同期是9.14%、7.74%和12.01%；二季度扣非归母净利润同比下滑3.39%，是2024年以来第一次单季度负增长。
国内调味品企业的出海，至今以产品出口为主，本地化生产和本地渠道的投入很少，头部几家的海外收入大多不单独披露。调味品的口味地域性很强，同一瓶酱油在广东卖得动，到了北方未必行，到了欧美的超市货架上就更难，香港的酱料企业在海外经营了几十年，才在华人餐馆和商超里站稳。中国消费品行业的龙头企业正在集体面对国内增长放缓的压力，出海是所有头部公司都在尝试的方向，但国内市场积累的生产规模和经销网络，在海外市场几乎无法直接复用。
六易其主
一家食品企业在半个多世纪里换了六任股东，并不多见。1972年，马来西亚的森那美集团以换股方式入股，淘大第一次易手。1980年，香港的恒隆集团向创办人家族收购63%股权，把淘大变成子公司，随后又把大部分股权转让给美国食品公司Pillsbury，只留下地产，恒隆1977年以2亿港元买下的淘大工业村地皮，后来建成了住宅区淘大花园。1991年，法国的BSN集团接手淘大的食品业务，BSN后来更名为达能，持有淘大十五年。
淘大的主业在这五十年里也换了几次。它在香港的第一个厂做酱油和罐头，20世纪50年代在九龙佐敦谷建起淘大工业村，同时到新加坡、马来西亚建厂开拓南洋市场，早年还代理过绿宝橙汁和百事可乐。内地改革开放后，它的罐头业务受到冲击，20世纪70年代起陆续收缩饮品、罐头、纸品和收音机业务，20世纪90年代转向急冻食品，2000年推出叮叮肠粉和叮叮粥，急冻点心从此成为与酱油并列的第二条产品线。
2006年，日本的味之素以约18亿港元从达能手中买下淘大，同时买入上海淘大食品集团60%的股份，此后把味之素的冷冻食品、调味料和即冲汤放进淘大的渠道。两年后，味之素就淘大计提了134亿日元的商誉减值。商誉是收购价高出标的净资产的部分，计提减值意味着买方承认当初的溢价所对应的盈利预期没有实现。味之素持有淘大十二年，2018年香港媒体报道，味之素在研究出售淘大，持有十二年账面亏损。2019年，中信资本旗下的信宸资本从味之素手中接手，作价未披露。信宸资本专做控股型收购，管理规模逾百亿美元。
信宸持有淘大不到五年就开始找买家。2023年4月，彭博引述消息称，信宸已聘请顾问推进出售，寻求约3亿美元的估值，同时也可能继续持有，信宸对此拒绝置评。此后两年多没有成交的消息，直到2026年9月，海天接手，对价不公开。从信宸公开出售意向到完成交割，历时三年零五个月。
淘大自身的经营数据暂时是个谜，它的营业收入、利润、员工人数，无论是信宸的声明、海天的表态，都没有给出，能确定的只有工厂在大埔、产品有数百个SKU、北美有子公司这些静态信息。味之素买入两年就计提减值，是公开信息里仅有的能反映这个品牌在专业买家手里经营状况的数据。
海天也没有披露对价，这笔交易在海天288.73亿元的年收入中占多大比例，外界无从判断。承接交易的海天国际投资有限公司2023年在香港设立，注册资本150万美元，2024年末总资产23.84亿元，净资产2800万元，当年净利润1800万元，是海天为海外业务专门搭建的平台。海天方面对媒体确认了收购，表示收购完成后淘大继续面向现有市场供应产品，海天向其开放研发、供应链和渠道资源，双方将联合开发面向不同区域市场的新品。
主业增速降到了1%
海天的前身是1955年由佛山25家古酱园合并而成的海天酱油厂，此后七十年，它的业务重心一直在国内。招股书的数据说明了国内市场的饱和程度，弗若斯特沙利文的口径，海天在中国调味品市场的份额为4.8%，排名位居前列，酱油份额13.2%，蚝油份额40.2%，经销商覆盖国内几乎所有的地级市和超过90%的县级市。2025年末经销商6702家，全年新增923家、退出928家，数量已经没有净增长。国内收入的增长在2023年就中断过一次，那一年营业收入下降4.10%，是十年来第一次，归母净利润下降9.21%，2024年回升到9.53%和12.75%，2025年放缓到7.32%和10.95%。
2026年上半年，增速进一步放缓，营业收入161.46亿元，同比增长6.01%；归母净利润41.90亿元，同比增长7.13%。拆到季度，一季度营业收入90.29亿元，增长8.57%，归母净利润24.44亿元，增长10.97%；二季度营业收入71.17亿元，增长2.93%，归母净利润17.46亿元，增长约2%，扣非归母净利润下降3.39%。三大核心品类二季度的增速，酱油1.07%，蚝油0.12%，调味酱1.27%。增速较快的是其他产品和线上渠道，其他产品收入28.44亿元，增长13.52%，其中薄盐、有机等健康系列增长27.09%；线上收入9.72亿元，增长15.45%。这两块的基数都小，其他产品占收入不到两成，线上占收入6%，线下渠道收入143.80亿元，增长4.81%。
分区域看，五大区域上半年都还在增长，二季度北部区域收入16.24亿元，下降2.44%，是上半年仅有的负增长区域。上半年毛利率41.04%，同比提高0.92个百分点，经营活动现金净流入12.24亿元，同比下降18.52%；财务费用从上年同期的负2.11亿元变为4074万元，公司解释为汇兑损失增加。
海外是海天不披露的部分，中报在业务回顾里写“海外业务加速推进，国际化战略逐步走深走实”，主营业务收入却只按国内五大区域划分，五个区域合计占总营收95.08%，其余部分没有列示。2025年4月的业绩说明会上，有投资者问海外营收具体有多少，总裁管江华的回答是，现阶段海外营收占比还较低，主要通过海外经销商销售，未来会选择消费基础良好、调味品需求旺盛的市场侧重开展。招股书里那个15%的目标，配套的计划是2025年在东南亚、2028年在欧洲建立本地化供应链和生产基地。公司给出了目标和时间表，起点的数字没有披露。
海天在全球市场的位置，招股书也写了。同一份报告的数据，按2024年收入计，全球调味品市场规模2.14万亿元，前四名联合利华、卡夫亨氏、雀巢、味好美的份额分别为3.3%、3.0%、2.5%和2.2%，海天为1.1%；全球酱油市场上，海天按收入表现突出，龟甲万和卡夫亨氏分别占4.5%和1.8%。海天在全球酱油市场按收入位列前茅，但收入的绝大部分来自国内市场，海外的份额还很小。中国食品产业分析师朱丹蓬在海天港股上市时对媒体说，中外调味品差异较大，西餐对酱油的刚需程度不高，酱油国际化涉及文化和推广多方面的难题，海外华人多、中式菜系盛行的地方才可能带来增长。
2026年上半年，海天在韩国、新加坡、美国、马来西亚新设了子公司，在印尼、越南推进生产基地，产品销往80多个国家和地区。华创证券食品饮料首席分析师欧阳予9月对媒体表示，淘大在中国香港、美国市场的品牌基础强，收购有助于海天缩短中国香港、美国、东南亚业务的培育周期。海天没有说明淘大满足招股书所列三条标准中的哪几条，也没有披露淘大的收入。
同行的出海也在同一个起步阶段，中炬高新上半年净利润4.14亿元，增长61.25%，今年成立了海外事业部，把厨邦推进东南亚、中亚、南美、北美和大洋洲；恒顺醋业上半年净利润1.21亿元，增长9.21%，外贸模式营业收入2362.96万元，增长33.57%；千禾味业海外销量增长超过13%。国内市场上，据马上赢的数据，2026年二季度酱油类目前五名是海天、中炬高新、千禾、李锦记和卡夫亨氏，合计份额77.20%，其中李锦记的主要市场在海外，产品销往100多个国家和地区。
9月以来，海天在两地持续回购，9月3日回购A股169.79万股、H股47.01万股，9月7日和9日又各回购一次，截至9月7日，H股累计回购243.86万股。海天此前收购的红河宏斌，已在报表上计提商誉减值9749万元。
同样是酱油企业，日本的龟甲万在本国市场的份额超过三成，二战后开始针对西餐口味研发酱料，1973年在美国威斯康星州建厂，今天它超过一半的收入来自海外。海天的酱油收入已经是全球头部水平，但绝大部分来自中国，龟甲万从在美国建厂到海外收入过半，用了大约五十年。在国内市场做到稳居前列所依靠的能力，和在海外市场从零开始所需要的能力，完全不同，前者的核心是规模效率，后者的核心是本地化运营，国内调味品企业在后一项上尚未有成功的案例。
（来源：中国食品报品见工作室）