【华创食饮】天味食品：业绩超出预期，紧盯新品周期

渠道补库、旺季政策拉动下，Q3收入环比改善。24Q3营收同比+10.9%，高于此前预期。分渠道看，并表的食萃预计延续较快增长，推动线上收入同比+55.4%，线下同比+8.9%，环比改善明显，主要是在Q2收入下滑后，渠道进入正常补库阶段，同时9月旺季起备货略有提前，加上公司期内密集推新，并搭配旺季政策鼓励经销商增加产品丰富度，从而带动收入恢复。分产品看，火锅底料同比+1.1%，略有恢复但竞争加剧等压力仍存，而中式菜品调料和香肠腊肉调料在旺季政策和新品拉动下实现了+18.1%/+19.7%的较快增长。分区域看分化有所加大，北部/中部/东部同比+22.9%/+9.1%/+8.9%，而西部和南部同比-16.7%/-9.8%，经销商总数延续下滑趋势，环比减少21家至3129家。

成本改善和费用收缩下，毛销差改善幅度继续扩大，公司盈利超出预期。公司Q3归母净利润同比+64.8%，超出此前市场预期，其中Q3毛利率和销售费用率分别同比+0.8pct/-7.8pct，销售费用率下滑较大，主要系公司为减少经销商资金压力，调整销售策略为满减促销而非费用投入，剔除该变更因素外，一方面毛利率大幅改善，不仅Q3油脂在低位锁价，而且冬调等高毛利率产品占比提升贡献加大，另一方面原有的广告和促销投入等费用亦有明显减少，最终推动Q3毛销差同比+8.5pcts。其他费用方面大体平稳，管理费用率/研发费用率/财务费用率同比-0.7/+0.2/+0.3pcts，最终Q3实现净利率20.7%，同比+6.8pcts。

全力冲刺全年目标，长期核心关注新品周期。Q3在补库和旺季备货节奏前移下，收入实现环比提速，考虑到员工持股10%的收入增长目标（对应Q4收入同比+20%），预计公司Q4会显著加大费投以实现收入目标冲刺，而盈利端考虑到9月后油脂价格环比上涨和费用投入影响，预计净利率有所承压。中长期看，在阶段性补库备货拉动后，核心需紧盯新品周期，系列新品起量才是拉动渗透率提升和收入拐点的关键，近期公司已推出番茄酸汤鱼、泡椒酸菜鱼、酱香香锅、厚火锅小规格和汤汁类复调等新品，明年计划加大流通端拓店增品发力、同时完善餐饮端和线上端布局，若未来需求逐步企稳向好，公司中期有望恢复双位数较快增长的弹性表现。

业绩超出预期，紧盯新品周期，维持“推荐”评级。报表的环比改善主要源于补库和备货下的渠道周期脉冲，拉长来看核心拐点的确立，仍需紧盯需求拐点和新品周期，此外公司潜在收并购动作亦有望提供股价催化。结合三季报，我们调整24-26年EPS预测为0.53/0.58/0.64元（原预测0.48/0.54/0.60元），给予目标价16元，对应25年28倍PE，维持“推荐”评级。

风险提示

新品拓展不及预期、行业竞争加剧、食品安全问题。

团队介绍

组长、首席分析师：欧阳予

浙江大学本科，荷兰伊拉斯姆斯大学研究型硕士，7年食品饮料研究经验。曾任职于招商证券，2020年加入华创证券。2021-2023年获新财富、新浪金麒麟、上证报等最佳分析师评选第一名。

——白酒研究组（白酒、红酒、黄酒、酒类流通行业）

组长、高级分析师：沈昊

澳大利亚国立大学硕士，5年食品饮料研究经验，2019年加入华创证券研究所。

分析师：田晨曦

英国伯明翰大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

分析师：刘旭德

北京大学硕士，2021年加入华创证券研究所。

助理研究员：王培培

南开大学金融学硕士，2024年加入华创证券研究所。

——大众品研究组（低度酒、软饮料、乳肉制品、烘焙休闲食品、食品配料等）

组长、高级分析师：范子盼

中国人民大学硕士，5年消费行业研究经验，曾任职于长江证券，2020年加入华创证券研究所。

分析师：杨畅

美国南佛罗里达大学硕士，2020年加入华创证券研究所。

研究员：严晓思

上海交通大学金融学硕士。2022年加入华创证券研究所。

——餐饮供应链研究组（调味品、预制食品、卤味餐饮连锁等）

高级分析师：彭俊霖

上海财经大学金融硕士，4年食品饮料研究经验，曾任职于国元证券，2020年加入华创证券研究所。

助理研究员：严文炀

南京大学经济学硕士。2023年加入华创证券研究所。