沐曦股份核心客户分析：超讯通信、加佳科技、香港算丰（亿都）
6月最后一天，国产GPU独角兽沐曦股份向上交所提交了招股说明书（申报稿），标志着其IPO进程迈出重要一步。招股书详细披露了沐曦的经营情况，其中第一期基本面解码聚焦于其前三大核心客户：超讯通信、加佳科技及香港算丰（亿都）。超讯通信是一家老牌A股上市公司，近年来转型专注于智算中心运营；加佳科技是上海的算力运营商；香港算丰则是港股亿都控股的子公司。这三家客户均以集成商身份与沐曦股份合作。
在沐曦的三大核心客户中，加佳科技和香港算丰不仅是客户，还在Pre-IPO轮之前作为股东入股沐曦股份。值得注意的是，这两家股东在拿到原始股后迅速成为核心客户，但在履行合同后便不再向沐曦股份下单。而另一大客户超讯通信则与沐曦股份关系更为紧密，双方共同成立了2家合资公司，实现了深度的利益捆绑。
沐曦股份的IPO保荐机构为华泰联合证券有限责任公司，保荐代表人为邹棉文和孙琪。审计工作由立信会计师事务所（特殊普通合伙）负责，签字会计师为李新民和戴志敏。法律事务由上海市锦天城律师事务所承接，签字律师为王立、沈诚和王倩倩。
第一大客户超讯通信：两年被警示多次，采购14亿订单
今年2月，A股上市公司超讯通信在一个月内签下两笔总价值14.88亿元的国产GPU产品订单。凭借这一横空出世的大单，超讯通信一跃成为沐曦股份的第一大GPU客户，一个季度就为沐曦股份贡献了1.28亿元营收。
然而这个隐秘的超级买家却有着诸多“历史”，我们一起来看。
超讯通信在过去两年中曾多次被上交所处以监管措施，包括信息披露不准确、未能勤勉尽责、关联交易期间认定不准确未及时披露公司重大事件等。
其中，上证公监函〔2024〕0270号显示，2024年7月18日，公司披露《关于追认关联交易的公告》，指出2022年12月22日至2024年5月26日期间，向江苏盈讯信息技术有限公司采购通信网络建设、维护等服务，交易总金额达22,674.61万元。
经查，公司现任董事周威曾为江苏盈讯持股80%的大股东和执行董事，于2023年5月退出江苏盈讯，并于2023年12月当选公司董事。根据相关规定，江苏盈讯在此期间为公司关联方，相关交易构成关联交易。
然而，由于规则理解偏差，公司最初对关联交易期间的认定不准确。2024年10月1日，公司董事会通过更正议案，将关联交易期间调整为2023年12月22日至2024年5月26日（即周威担任董事之日起至其退出江苏盈讯后12个月内），更正后的关联交易金额为4,128万元，分别占2022年和2023年公司经审计归母净资产的18.18%和13.98%。
此交易被质疑为“左手倒右手”，但公司通过更正公告明确了关联交易的范围和金额，以符合监管要求。
此外，从2023年起，超讯通信3年更换3任财务总监，且两任财务总监都被证监会处罚，关联交易未及时披露。
大专学历的前财务总监陈桂臣（兼任副总经理），两次被监管处以监管措施/警示函，曾在一个季度中增净利润1392.96万元（被监管后已调减）。
第二任财务总监胡红月出生于1991年，上任时年仅32岁，于2025年2月离职。胡红月在职期间因上述4,128万元的关联交易被上交所监管警示。
超讯通信作为算力芯片的中间商，因对上游供应链掌控不足，2024年层卷入了一起涉及近5亿元英伟达H800 GPU模组采购的违约纠纷。2023年12月，浪潮软件集团与济宁宁华签订了总价4.95亿元的采购合同，约定采购220台英伟达H800 GPU模组，浪潮软件集团支付了2.475亿元预付款。然而，济宁宁华未能在2024年2月2日前按约供货，构成违约，导致合同目的无法实现。
浪潮软件集团遂向法院提起代位权诉讼，指出超讯设备作为济宁宁华的上游供应商，未能按合同约定向济宁宁华交付价值约4.72亿元的GPU模组，致使济宁宁华未履行对浪潮的供货义务。浪潮软件集团要求超讯设备代为返还2.36亿元预付款及支付4719万元违约金，合计2.83亿元，并因超讯通信为超讯设备的单一股东，要求其承担连带责任。为此，法院应浪潮软件集团的财产保全申请，冻结了超讯通信及超讯设备名下银行存款2.83亿元。
根据沐曦股份6月发布的招股说明书（申报告），超讯通信成为其第一大客户。2025年1-3月，超讯通信为沐曦股份贡献了1.28亿元收入，占沐曦股份总收入的39.95%。招股书显示，双方合作主要涉及超讯向沐曦股份采购板卡。
超讯通信与两家公司分别签署总额14.88亿元的订单，采购标的惊人一致，均为“元醒曦云C500-P PCIe训推一体服务器、交换机、光纤、光模块、网线及其他、智算云平台、大模型智能体平台、大模型数据知识平台及AI应用平台”。令人疑惑的是，如何做到两家公司的采购标的完全相同？此外，超讯通信的最终采购方“中特新联”和“星航智算”均非业内知名终端客户，其实际算力需求备受质疑。
据媒体报道称，超讯通信作为沐曦核股份心代理商，去年已下单1.5亿元曦云C系列GPU产品并支付2000万元订金，持续为沐曦贡献高价值合同。
超讯通信作为沐曦股份的首要客户，不仅在业务上保持紧密合作，还通过共同投资进一步深化了双方的利益纽带。双方携手参股了两家企业：中能建（北京）智慧科技有限公司和四川讯曦智能科技有限公司。在中能建（北京）智慧科技有限公司中，超讯通信持股比例为10%，沐曦股份持股8%；在四川讯曦智能科技有限公司中，超讯通信持股56%，沐曦股份持股18%。这种股权结构和合作关系显示出双方在战略和经济利益上的深度绑定。
第二大客户加佳科技：花6000万赶末班车，支付高比例预付款
加佳科技，作为沐曦股份的第二大客户，是一家专注于算力运营的公司。在沐曦股份IPO前的最后一轮融资中，加佳科技以6000万元的成本购入了0.5528%的沐曦股份，成功跻身IPO的末班车。对于一家从未公开披露估值的算力运营商而言，这笔6000万元的现金支出堪称大手笔，显示出其对沐曦股份未来发展的信心。
值得注意的是，加佳科技在获得Pre-IPO投资机会后，迅速在2025年第一季度成为沐曦股份的第二大客户，并在此期间支付了较高比例的预付款，为沐曦股份贡献了9095万元的单季营收。这一表现尤为引人注目，因为在此之前的年份，加佳科技从未进入沐曦股份前五大客户的行列。这一系列动作表明，加佳科技不仅在资本层面与沐曦股份深度绑定。
加佳科技预计将在沐曦股份的IPO中实现显著的账面收益，预计收益率有望超过50%。若沐曦股份成功上市，并且市值管理表现良好，加佳科技的投资回报可能进一步大幅提升。加佳科技于2024年8月以每股1,264元的价格认购沐曦股份，当时沐曦股份的整体估值为95亿元。
根据招股书显示，截至2025年1月，沐曦的估值已增至120亿元。此外，在2025年3月老股东之间进行的股份转让交易中，沐曦股份的每股价格已升至1,835元至1,922元之间，较加佳科技当初的认购成本上涨了约50%。
沐曦本次IPO计划募集资金40亿元。作为沐曦的老股东，加佳科技有望通过此次IPO实现减持，获得显著的投资回报。与此同时，加佳科技凭借与沐曦股份的紧密合作，已成为沐曦股份的第二大客户。双方在板卡采购领域签署了大额合同，进一步巩固了战略合作伙伴关系。
根据加佳科技官网信息，2024年11月底，沐曦股份与加佳科技共同启动了“曦源一号SADA万卡集群算力项目”。该项目第一期千卡集群已在上海正式落地，并于2025年6月完成建设。截至2025年7月，官网未提供进一步更新，尚不清楚项目是否已完全竣工或进入后续阶段。
简而言之，沐曦股份为加佳提供了Pre-IPO的黄金机会，换取加佳科技大额的订单，以及高比例的预付款，以支持沐曦股份IPO阶段的财务报表。
第三大客户香港算丰（亿都）：1亿合同换1亿股份
香港算丰（亿都控股）与沐曦股份之间存在着独特的双重关系。这家公司不仅是沐曦股份的重要大客户，还早早布局成为了沐曦股份的股东。亿都控股通过旗下两家公司分别与沐曦股份开展业务合作和资本合作——其子公司香港算丰作为客户向沐曦股份下单并支付货款，而另一家子公司杭州智源芯君则通过投资方式入股沐曦股份。
值得注意的是，这两笔交易的金额呈现出惊人的一致性。香港算丰支付给沐曦股份的货款与智源芯君投资沐曦股份的金额都约为1亿元人民币。这种资金规模的巧合令人关注。根据市场预期，亿都控股这笔1亿元的投资有望在沐曦股份未来IPO时获得数倍的投资回报。
沐曦股份为了得到“大客户”的订单可谓是十分慷慨。
作为沐曦股份2024年的第三大客户，香港算丰旗下还控股着上海算丰，二者都是香港亿都控股的全资子公司，为沐曦股份带来1.07亿元营收。双方的订单为2023年签署的服务器采购合同，价值1.06亿元，目前已100%履行完毕。
同时在2023年底，沐曦股份为香港亿都送上了约1亿元的投资额度，投资实体为亿都实控的杭州智源芯君，成本为每1元注册资本1,088.8元，属于2024年前入股的老股东。
至此，沐曦股份近期的三大客户已梳理完毕，其中两家客户不仅是沐曦的重要股东，同时也是其大客户；而另一家客户则与沐曦共同成立了合资公司，双方的合作通过股权关系紧密相连。此外，沐曦股份为这些大客户提供的潜在资本收益粗算或均超过了客户支付的货款，双方在合作中实现了“各取所需”的互利局面。
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