龙旗科技折价46%登陆港交所，冲高回落背后：大客户依赖症待解

龙旗科技 H 股上市遇冷

据新浪财经报道，2026年1月22日，全球领先的智能手机ODM厂商龙旗科技（09611.HK）正式在香港交易所挂牌上市。首日股价冲高后回落，最终收于32.1港元，较发行价31港元上涨3.8%，未能维持开盘时12.9%的涨幅。与此同时，其A股同步高开低走，盘中跌幅一度超过3%，当日AH股溢价率逐步收窄。

本次H股发行，龙旗科技全球发售5225.91万股，其中香港公开发售占比10%，国际配售占比90%，净募资额约为15.2亿港元。募集资金拟用于产能扩张、研发投入、市场开拓以及战略并购。高通创投、韦尔半导体香港等6家机构作为基石投资者，合计认购6026万美元，占发售总额的27.17%。

值得关注的是，这已是龙旗科技第三次登陆资本市场。公司2005年率先在新加坡交易所上市，其A股之路则颇为曲折：2015年与2017年两次冲击科创板未果，直至2024年才成功在上交所主板上市，当时净募资14.4亿元。

从股权结构到业务布局，龙旗科技的发展轨迹长期与小米高度绑定。创始人杜军红曾担任小米系创米科技实控人，小米通过顺为资本及天津金米两大平台一度持有公司约20%股权，位居第二大股东。然而，2025年双方资本关系出现明显松动，顺为资本通过集中竞价和大宗交易清仓1919.16万股，套现8.67亿元后完全退出。目前小米仅通过天津金米持有4.95%股权，角色已转变为财务投资者。

资本纽带弱化的直接原因，是小米对龙旗科技营收贡献的持续下降。随着小米自建工厂并推进供应商多元化，龙旗来自小米的收入占比已从最高时的50%以上降至不足30%。这一转变迫使这家全球智能手机ODM市占率第一的企业（2024年占比32.6%）加快“去小米化”步伐。

然而，从基本面分析，龙旗科技的转型面临较大挑战。作为典型的按单代工企业，公司核心技术壁垒相对薄弱，2024年研发费用占比仅4.48%，低于同行华勤技术。同时，受消费电子需求低迷影响，毛利率长期维持在6%-8%区间，盈利高度依赖投资收益及其他非经常性损益，经营现金流持续承压。资产负债率高达78.98%，部分子公司负债率超过90%，本次H股募资在一定程度上带有补充流动性的性质。

市场对公司商业模式可持续性的疑虑，也体现在AH股估值差异上。本次H股发行价相对A股折价46%，这一幅度显著高于同期三花智控、天岳先进等A+H公司，反映出港股投资者对其盈利质量及长期增长潜力的审慎判断。

对龙旗科技而言，H股上市仅是业务多元化战略的开端。能否有效降低对单一客户依赖，并在技术研发与供应链管理领域建立差异化优势，将决定公司是否能够走出“低毛利、高杠杆”的长期困境。