三力制药被实控人一把拉回来了

作者 | 李有礼

编辑 | 吴玮

一家中药上市公司，净利润一年跌去八成，实控人随即掏出7亿元独家认购定增。

三力制药5月25日晚间披露定增预案，拟向实控人张海全资控股的贵州岑礼科技有限公司非公开发行股票，募资上限7亿元，资金用途只有两项：还贷和补流。岑礼科技专为此次认购而设，目前尚在筹建中。

这一幕的导火索，是三力制药2025年的业绩。公司当年营收17.03亿元，同比下降20.59%；归母净利润4625.42万元，同比下降83.12%，净利润跌幅为上市五年来之最，而且已是连续第二年走低。

与此同时，截至2026年一季度末，公司有息负债7.97亿元，账面货币资金仅2亿元，债务和流动性的压力都摆在那里。

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三力制药2020年4月在上交所上市，此后几年里一直在买公司。好司特、汉方药业、德昌祥先后被纳入旗下，收购股权比例分别为60.98%、98.80%、95%，还另外拿出1亿元做药材种植和贸易，几笔算下来，对外投入合计超过11.19亿元。

买来的资产里不乏有些底子的品牌，德昌祥和无敌制药都有百年历史，产品矩阵也因此得到了扩充。

但并购做多了，账面商誉就压不住。商誉按会计准则不做摊销，但每年都要进行减值测试，如果子公司经营状况不及预期，这笔钱就得从利润里扣出来。三力制药的商誉在2024年底峰值时达到5.55亿元，这笔账悬在那里，迟早要经受检验。

2025年就是那一年，汉方药业在中成药竞争加剧、医保控费趋严的双重压力下，经营成绩不达预期，三力制药对其计提商誉减值约1.22亿元，这单独一项就让全年利润大幅缩水。减值之后，公司商誉账面值降至4.33亿元，但德昌祥等其他标的的经营风险并未解除，后续仍有减值可能。

再看盈利结构，问题更为直接。2025年三力制药毛利率维持在69.96%，但净利率从前一年的13.05%跌到了2.83%，这是上市以来净利率最低的一年。

两组数字之间的落差，主要出在费用端。当年销售费用8.01亿元，尽管同比有所下降，但占营收比重仍接近47%；研发费用则被压缩了近四成，全年仅投入2791.35万元，两者相差超过28倍。一家以产品为核心竞争力的药企，营销和研发之间的投入比例长期维持在这个水平，很难说是健康的。

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实控人这次出手有其逻辑，按照定增方案，发行完成后张海直接持股比例将从41%降至31.54%，同时通过岑礼科技间接持有公司23.08%的股份，连同一致行动人，合计持股升至60.56%。这笔钱不稀释控制权，反而进一步巩固了张海的控股地位。

7亿元入账后，有息负债的规模会下来，财务费用压力也会随之减轻，三力制药把这次定增描述为优化资本结构、增强抗风险能力的主动之举。

从2026年一季度来看，经营层面确实有了一些变化。营收3.82亿元，同比降幅从全年的20.59%收窄至6.57%；归母净利润4441.15万元，同比增长5.88%；净利率也从上年同期的10.41%回升至11.82%。

但拆开来看，这轮利润回升的推手主要是营业成本从1.4亿元降至1.08亿元，而销售费用反而增加了约2000万元，研发费用则再度缩减约504万元，两者差距拉大至78倍。收入仍在下滑，成本压出来的利润，跟销售端真正好转是两回事。

三力制药也在布局更长远的方向，2025年12月，公司与海南大学签署协议，以总额2亿元受让阿尔茨海默病候选药物HXW2324化合物的相关专利权；更早的6月，公司与广东药科大学达成一笔1.5亿元的合作，涉及中药新药研发。

两笔合作都采用了里程碑分期付款的方式，首期投入有限，合同也保留了双方终止的空间，风险敞口相对可控。

只是阿尔茨海默病药物的研发，历来是公认的高难度赛道，失败案例比成功案例多得多，即使方向正确，从候选化合物走到上市销售，也要经历漫长的临床验证。这条线对三力制药当下的营收和利润，实质帮助十分有限。

眼前的7亿元能堵住债务的缺口，但三力制药真正需要面对的，是收入何时止跌、存量商誉的风险能否逐步出清，以及高强度营销投入究竟能不能带来与之匹配的销售回报。这些问题，定增解决不了。