从营利双降，看三七互娱、吉比特的低谷穿越

2023春来到，除了最强电影暑期档，游戏产业暖意同样撩人。

1-7月，国家新闻出版总署共发放游戏版号609个。据《2023年1-6月中国游戏产业报告》，游戏市场实际销售收入1442.63亿元，环比增长22.16%。不过同比仍有2.39%的下滑。

乍暖还寒，正是考验企业成长韧性的时候。遗憾的是，三七互娱、吉比特两家头部企业均遭遇了营利双降尴尬。没有表现出龙头应有的抗风险力，所为何故呢、实力底色到底咋样？

8月30日，三七互娱发布2023半年报：营收77.61亿元，同比下降4.10%；净利12.26亿元，同比下降27.67%。

三七互娱解释称，受运营的游戏产品所处生命周期不同影响。上半年运营新产品处于引入期暂未稳定盈利。比如说，《仙剑奇侠传：人界篇》5月24日才开启全平台公测。往期成熟期的存量游戏流水贡献较为稳定。比如说页游，业务营收占行业整体规模的10%以上，表现相对稳健，且符合行业趋势。

话虽如此，报告期内，移动游戏贡献营收74.77亿元，同比下滑3.39%，网页游戏贡献营收2.53亿元，同比下滑25.66%。移动游戏毛利率同比下滑6.27%，网页游戏毛利率则微增0.41%。

毛利率的变化差异与营业成本不不无关系。受《凡人修仙传：人界篇》等游戏上线推广影响，上半年移动游戏营业成本大增37.29%，同期网页游戏营业成本则下滑-26.70%。

整体销售费为42.79亿元，增速虽较同比下滑1.40%，销售费用率却高达55.13%。深入看，销售费主要花在买流量上：互联网流量费达39.88亿元，约占同期总销售费的93.20%。

所谓“买量”，简单说便是游戏公司通过在各大流量平台投放广告，获取用户点击和下载。以《凡人修仙传：人界篇》为例，三七互娱为保障大卖，不仅邀请影星李连杰代言，还邀请知名游戏主播PDD作为游戏体验官，策划了多项推广营销活动。背后都是燃烧的经费。

拉长视线看，三七互娱销售费用率长期处于高位。2020年至2022年分别为82.13亿元、91.25亿元、87.33亿元，销售费用率57.03%、56.27%、53.23%。

同期，世纪华通为26.66亿元、34.72亿元、22.99亿元，销售费用率17.79%、24.93%、20.03%；完美世界为18.31亿元、19.86亿元、11.09亿元，销售费用率17.91%、23.32%、14.46%。

今年上半年，世纪华通与完美世界的销售费用率为20.78%、17.11%，仍远低于三七互娱的55.13%。

尴尬的是，即便如此用力，移动网页游戏营收仍双双下降，效率精准度如何？是否有些拉不动了？“买量”打法该调整了？

2 打造精品VS削减研发，正副董事长被查，分红+盈利修复仍难解股价震荡

三七互娱发轫于2011年，彼时游戏产业风口正在孕育。创始人李卫伟带领公司，仅用短短三年时间便完成了上市。

起初，游戏业鱼龙混杂，“买量”有助企业跑马圈地，迅速做大。但随着监管发力，高质量与精品化成为行业共识。三七互娱也提出了“精品化、多元化、全球化”发展战略，以及“研运一体”战略。

布局前瞻值得肯定。然从上述表现看并未摆脱“买量”思维。2020年至2022年以及2023年H1，公司研发费用分别为11.13亿元、12.50亿元、9.05亿元、3.88亿元，对应增速分别为35.63%、12.37%、-27.64%、-21.86%。

自2022年起开始费用不增反缩。说千道万，不如白银一片。所谓不创新无未来。一边精品化、多元化、全球化，一边削减研发费，是否自相矛盾？考啥核心驱动成长呢？

同期，世纪华通研发费为14.96亿元、19.66亿元、18.75亿元、7.56亿元，对应增速12.49%、31.40%、-4.66%、-16.31%；完美世界为15.89亿元、22.11亿元、22.90亿元、10.61亿元，对应增速5.64%、39.13%、3.57%、0.87%。

身处相同市场，世纪华通虽也选择缩减研发开支，但整体体量远高于三七互娱。完美世界则在营收连降的情况下持续加码研发。

必须加把劲了。近年来，三七互娱除了斗罗大陆系列IP外，鲜有重度爆款游戏现身。世纪华通则推出了《冰封时代》和《寒霜启示录》等多款游戏。完美世界也有《崩坏：星穹铁道》等游戏。

今年上半年，三七互娱力推的《凡人修仙传：人界篇》取得了开门红，然浏览应用市场，一些差评吐槽亦值警惕。以小米应用商店为例，截至9月13日19时，《凡人修仙传：人界篇—领绝版法宝》评分为4.3分（满分5分）。284条评价中包含79条差评，约占总评价的比例超27%。

浏览吐槽内容，既包括体验不佳，也包括玩法设计。有用户留言称，游戏中全是敏感词汇，组队、改名，加好友都不行。另有玩家留言称，该游戏存在诈骗行为，氪了1000多不如运气好。

李卫伟曾在接受媒体采访时表示，“三七互娱要做一个长远的公司，就不是短期赚一些快钱，我希望三七的项目无论是游戏项目，还是未来做的动漫项目等，都要花时间沉淀下来，做成一个真正长线运营的东西，这其实跟跑马拉松很像。”

字斟句酌，满满的长期主义，然从上述研发投入、用户体验吐槽看，做到多少还差多少呢？有无查漏补缺处？

6月27日，公司正副董事长李卫伟、曾开天被监管部门立案查。据悉，三七互娱与两位公司高管存在信披违规行为。

虽然三七互娱方面表示，公司各项经营活动正常有序。将积极配合相关调查工作，并严格履行信披义务，可从股价走势看难平复投资者的不安情绪。截至9月13日收盘价21.54元，市值不足480亿元，相比6月27日的32.29元，累跌超30%。

或许也意识到了利空影响，8月30日披露中报之际，企业发布了前三季度盈利预报和上半年分红公告。

2023年1-9月，预计归属于上市公司股东的净利22亿元至23亿元，第三季销售利润率预计将环比提升。7-9月，预计归属于上市公司股东的净利9.5亿元至10.5亿元，同比增长69.17%至86.98%。

同时，半年度利润分配预计现金分红总额9.98亿元，占当期净利比高达81.4%。

多重利好满满提振之意，股价走势却依然平淡：8月31日到9月13日10个交易日九跌一涨，相较8月30日的26.68元，最新收盘价累跌超15%。

市场在观望什么呢？

吉比特“烦恼”同样不少。

近期爆火的小游戏“羊了个羊”，让公司受到投不少投资者关注。可最新半年报着实不算理想：营收约23.49亿元，同比下降6.44%；归属于上市公司股东的净利约6.76亿元，同比下降1.80%。

虽然降速小于三七互娱，引发的审视目光却一点不少，毕竟这是公司自2017年上市以来的首次下滑。

追其原因，两款核心产品《问道手游》、《一念逍遥（大陆版）》表现不佳是重要考量。

具体看，《问道》端游营收同比减少，宣传费及运营服务费等产品相关支出增加，整体利润下降；《一念逍遥（大陆版）》宣传费及运营服务费等支出虽同比减少，但游戏流水减少较多，业务利润同比减少。

受核心产品流水下降影响，公司销售回款的经营活动现金流入同比减少19.77%。

更深入一度，双轮驱动的产品结构令吉比特营收入来源较为单一。相比三七互娱、完美世界、世纪华通等公司，吉比特如想打开增量、增强抗风险力，需在产品端多做些努力。

今年上半年，吉比特销售费为6.43亿元，虽同比下滑3.90%，销售费用率仍达27.37%。高于完美世界的17.11%，世纪华通的20.78%。

若拉长视线，2020年至2022年销售费分别为2.99亿元、12.74亿元、14.02亿元。对应销售费用率10.90%、27.58%、27.13%。

细分销售费，主要用于游戏宣传与运营。以2023上半年为例费用达到5.67亿元，占同期总销售费的88%。

2023上半年，吉比特研发费为3.70亿元，同比下滑2.31%。虽占营收比达到15.74%，相比2022年末的13.02%有可喜提升。但相比同期世纪华通的7.56亿元，完美世界的10.61亿元，体量仍有不小差距。如何迎头赶上呢？

另一厢，分红足够豪横。

8月30日，吉比特披露半年报的同时，还公布了利润分配方案：拟向全体股东每10股派发现金红利70.00元（含税）。

截至目前，吉比特总股本72041101股，以此计算合计拟派发现金红利超5亿，占上半年净利比例近七成半。

若拉长视线，吉比特上市以来已累计分红8次，累计分红金额超47.94亿元。

诚然，分红有利回报投资者，是各方倡导的好事。可从持股结构看，受益最大者无疑是大股东。据同花顺数据，截至2023年6月底，卢竑岩持有吉比特29.73%的股权，为公司第一大股东和实控人。

按理说，多次分红，卢竑岩理应不缺钱，但据同花顺数据，卢竑岩分别于5月29日、6月1日、6月13日、6月20日减持公司股票，累计减持套现1.19亿元。

一边是公司业绩下滑，一边是实控人套现减持，是否存在猫腻？

还有未决纠纷。2018年5月，吉比特全资子公司雷霆互动与厦门路桥签署《商品房认购协议》，认购“五缘湾2013P03地块”A4号楼共计122套单元商品房，并确认该商品房建筑面积为14416.69平方米，购房款含税总价3.75亿元。

由于该商品房出现质量问题，雷霆互动与厦门路桥选择对簿公堂。2023年6月6日，雷霆互动就上述案件依法上诉至福建省高级人民法院。7月17日，雷霆互动收到传票及举证通知书。

市场，总是不断变化的。

中国音数协游戏工委主任委员张毅君认为，按照目前趋势运行，预计下半年将会出现较强劲的触底反弹。

《2023年1-6月中国游戏产业报告》显示，上半年中国游戏用户规模达6.68亿人，同比增长0.35%，达到历史新高点。

行业分析师于盛梅指出，上半年属于版号爆发期，企业市场推广、产品发力都需要时间；伴随各个环节趋于成熟，下半年盈利能力将趋于稳定，游戏企业业绩回暖将成大概率事件。

聚焦三七互娱、吉比特，同样有类似期许的可能性。

受益多年积累，两者在产品端储备上都较充足。截至6月底，三七互娱储备游戏包括《扶摇一梦》、《失落之门：序章》、《空之勇者》等。吉比特储备游戏包括《勇士与装备》、《不朽家族》、《超喵星计划》等。

此外，海外市场延伸了企业成长宽度。受益精品化、全球化战略，上半年三七互娱境外营收30.27亿元，形成了以MMORPG、SLG、卡牌、模拟经营为基石的产品矩阵，《Puzzles＆Survival》、《云上城之歌》、《叫我大掌柜》等多款产品表现稳健。

至于吉比特，已逐步建立起一套较为完善的境外产品测试与发行体系，覆盖境外大部分区域，可实现公司“小步快跑”研发策略在境外地区的应用，相较国内能更早地加入付费测试，为产品选材、开发和调优提供更充足的基础信息和数据。

今年上半年，吉比特境外业务营收1.19亿元，同比增长5.99%。境外成功发行了《一念逍遥（越南版）》《地下城堡3（港澳台版）》《奇葩战斗家（东南亚版）》等产品。

显然，三七互娱、吉比特不缺反转反攻抓手。

巴顿将军曾言：衡量一个人成功的标志，不是看他登到顶峰的高度，而是看他跌到低谷的反弹力。

三七互娱、吉比特，无疑正处在这个较量当口，能否成功穿越？绝地反击还是下坠开端呢？