振江股份仓促甩卖夭折募投项目，亏损印企何以承接零溢价资产？
（来源：财评社）
出品 | 财评社
文章 | 宝剑
编辑 | 笔谈
2026年3月6日，江苏振江新能源装备股份有限公司（以下简称“振江股份”）发布公告，拟以2,215万美元的价格向印度制造企业Zetwerk Manufacturing Businesses Limited出售其美国全资孙公司——振江新能（美国）科技股份公司（以下简称“美国振江”）100%股权。公司强调，该交易不构成重大资产重组，亦无需提交股东大会审议。
然而，仅一天前，上海证券交易所已就此事下发问询函（上证公函〔2026〕0476号），从标的资产状况、交易对手资质、定价机制合理性到会计处理合规性等维度提出12项尖锐质询。表面看，这是一次上市公司主动优化资产结构、聚焦主业的“高效”决策；这场看似果断的境外资产剥离，深入剖析却暴露出振江股份在募投项目规划、跨境经营能力与风险管控上的系统性短板，其“体面退场”背后，难掩战略失焦与执行溃败的尴尬现实。
美国振江并非普通海外子公司，而是振江股份2022年非公开发行股票所募资金的核心承载平台。
根据公开信息，该公司系募投项目“美国光伏支架零部件生产线建设项目”的实施主体。该项目原名为“光伏支架大件零部件生产线建设项目”，于2023年4月变更名称与内容，至2024年6月即宣告结项，累计投入募集资金高达1.33亿元人民币（约合1,850万美元）。但这一耗资巨大的项目投产后迅速陷入持续亏损：2024年净利润为-318.44万美元，2025年虽营收翻倍至3,363万美元，但净利润仍为-150.65万美元，亏损收窄有限。
值得注意的是，营收增长并未带来利润改善，反而凸显其成本结构或商业模式存在根本性缺陷。
上交所敏锐指出，一个刚完成建设、尚处产能爬坡期的募投项目，在不到两年内即被整体出售，前期可行性研究是否充分评估了美国本土政策风险、供应链成本、客户集中度等关键变量？尤其是，2025年7月美国出台新的本地制造或贸易政策（如《通胀削减法案》IRA细则、反规避调查等），可能对光伏产业链产生结构性冲击。
监管层要求公司分阶段列示政策前后收入、毛利率、成本结构变化，正是要厘清亏损主因是否源于不可抗力的外部环境，抑或是内部管理失效。若亏损确由政策突变主导，则公司前期风险提示是否充分？若属经营不善，则1.33亿募集资金是否被有效使用？保荐机构在项目变更时是否履行了审慎核查义务？这些问题的答案，将直接关系到上市公司信息披露的真实性与募投资金使用的合规性。
更令人困惑的是本次交易的买方选择。Zetwerk Manufacturing Businesses Limited是一家印度拟IPO企业，主营业务为黑色金属、有色金属及工业部件的定制化制造。表面看，其业务与光伏支架存在一定的制造协同性，但深入分析则疑点重重。
首先，Zetwerk自身财务状况堪忧：2023年亏损4.91亿印度卢比（约590万美元），2024年亏损扩大至67.4亿卢比（约8,100万美元），且尚未披露2025年数据。一家连续巨亏、尚未盈利的企业，如何具备支付2,215万美元（约合1.8亿人民币）收购款的能力？
其次，付款安排异常宽松且高度依赖未来事件：首期仅支付450万美元（约20%）；第二期1,215万美元需等到“交割日第2周年”或“Zetwerk IPO完成后30日内”（以孰早为准）；尾款550万美元则绑定“交割日3周年且3年业绩对赌完成”。这意味着，振江股份在交割后可能长期无法收回大部分款项，且第二、三期付款均存在重大不确定性——Zetwerk能否成功IPO？其IPO时间表是否可控？若IPO失败或推迟，付款节点将无限延后。
更关键的是，尾款还与标的公司未来三年累计税后净利润达1,070万美元挂钩。而美国振江过去两年合计亏损近470万美元，要在出售后实现盈利反转并达成对赌目标，难度极大。
上交所直指核心：如此长周期、高不确定性的付款安排，是否对上市公司构成重大回收风险？公司需论证Zetwerk的资金实力、融资渠道及履约保障措施。若无有效担保或抵押，此交易实质上是将资产“赊销”给一家财务状况不明的境外企业，极可能造成通过募投资金形成的资产流失。此外，Zetwerk主业与光伏支架差异较大，为何选择其作为买家？是否存在未披露的关联关系或利益输送？这触及了上市公司治理的核心红线。
本次出售的定价逻辑同样令人费解。根据公告，香港振江（振江股份子公司）拟将其对美国振江的1,450万美元债权转为股权，完成债转股后，标的公司净资产经资产基础法评估为2,370.68万美元，增值率仅0.09%——几乎等于账面价值。更蹊跷的是，考虑到2026年一季度预计继续亏损，评估值又被下调至2,110.68万美元，最终交易价2,215万美元略高于此数，但仍需根据交割日债务余额调整。
换言之，公司是以接近净资产的价格出售一个持续亏损、前景不明的资产。在此背景下，设置“3年累计净利润1,070万美元”的业绩对赌显得尤为矛盾。资产基础法通常适用于清算或无持续经营价值的企业，而收益法才适用于有稳定盈利预期的主体。既然评估未采用收益法，说明评估机构并不认可其未来盈利能力，那为何又设定高额对赌目标？若对赌失败，振江股份需以550万美元尾款为限进行赔偿，相当于变相承担未来经营风险。
上交所要求公司说明对赌设置的合理性及目标依据。若无法提供扎实测算模型，此条款恐沦为形式主义，甚至可能被用于调节交易对价，损害中小股东利益。
交易的会计处理亦存疑点。交易完成后，美国振江将不再纳入合并报表。但根据《企业会计准则第33号——合并财务报表》，丧失控制权的时点需满足“权力转移+风险报酬转移+无重大剩余权益”等多重条件。本次交易付款周期长达三年，且尾款与业绩挂钩，意味着振江股份在交割后仍保留重大经济利益和潜在责任。若公司在交割日即确认全部处置收益，可能违反“实质重于形式”原则。上交所要求年审会计师对此发表意见，正是防范公司通过提前确认收益美化当期利润，进而误导投资者对真实经营状况的判断。
振江股份此次出售美国孙公司，表面上是一次资产优化，实则暴露出其在海外扩张中的多重短板：其一，募投决策草率，对美国市场政策风险、成本结构、客户获取难度预判不足，导致项目投产即亏损；其二，退出机制仓促，在未充分尝试扭亏或寻找更优买家的情况下，选择财务状况不佳的Zetwerk，且接受高风险付款条款；其三，估值与对赌脱节，评估方法与业绩承诺逻辑冲突，定价缺乏公允性支撑；其四，信息披露存疑，对亏损原因、交易必要性、对手履约能力等关键信息语焉不详。这场交易更像是对失败投资的“紧急止损”，而非深思熟虑的战略调整。
上交所的问询函恰如一面镜子，照出了部分A股公司在“走出去”过程中重规模轻效益、重融资轻管理、重公告轻执行的通病。
值得玩味的是，公司强调该交易“不构成重大资产重组”，试图淡化其影响。而1.33亿元募投资金投入、两年持续亏损、跨境资产整体出售、付款高度不确定——这些要素叠加，已远超一般资产处置范畴。所谓“高效剥离”，或许只是掩盖前期决策失误的修辞术。
对于投资者而言，应高度警惕此类“低价甩卖+长周期收款+模糊对赌”的跨境交易模式。监管层亦需加强对募投项目变更与境外资产处置的穿透式监管，防止上市公司以“市场化”之名行利益输送或财务粉饰之实。
振江股份能否给出令人信服的答复？Zetwerk的真实底牌究竟是什么？这场横跨中美印三国的资产腾挪，或许才刚刚揭开序幕。而所谓的“体面退场”，在事实与逻辑面前，恐怕难以真正体面。