高能环境 (603588)：一季度净利润超预期，毛利率同比+4pp

公司公布 1Q2025 业绩：实现收入 33.08 亿元，同比+5.9%;归母净利 2.25亿元，同比+15.8%，高于我们 1Q2025 业绩前瞻报告预期的 1.55-1.84 亿元，主要系资源化板块子公司金昌高能工艺路线调整后扭亏为盈，1Q2025 公司整体毛利率同比+4pp 至 18.9%。1Q2025，公司经营活动净现金流同比大幅增长162.8%至 2.62亿元，主要系公司不断加大回款力度的同时控制好存货余额。公司资源化板块盈利能力随产能利用率提升和对更多品类稀贵金属的拓展有望增强，维持“买入”评级。

金昌高能项目扭亏为盈，资源化板块盈利能力有望提升

公司合计持有金昌高能 56.67%股权，公司一季报中提到 1Q2025 少数股东损益同比大幅增长 137.5%主要系金昌高能盈利(去年同期亏损)。金昌高能二期于 2024 年正式投产，已具备年产金 2 吨、铂 2 吨、钯 2 吨、钌 2 吨、铑 500 公斤、铱 500 公斤、银 50 吨，附带回收铜、镍、铅、锌、铋、锑等金属的生产能力，提升了公司对铂族金属的提纯能力，也增强了金昌高能的盈利能力。我们认为公司资源化板块盈利能力有较大提升潜力：(1)随着上下游子公司不断磨合，产能利用率有望进一步提升;(2)对更多品类稀贵金属的拓展有望增加公司毛利率水平。

投资净现金流同比下降，经营净现金流同比+162.8%，自由现金流向好发展

1Q2025，公司经营净现金流同比+162.8%至 2.62 亿元，主要系公司不断加大回款力度，回款效果较好，同时控制存货余额;投资净现金流同比-83.8%至-8664 万元，得益于主要建设项目基本完成，投资支出减少;综上，公司自由现金流向好发展。1Q2025，公司研发费用同比+159.4%至 1.33 亿元，研发费用率同比+2.4pp 至 4.0%，主要系资源化板块研发投入增加。

目标价 7.60 元，维持“买入”评级

我们维持对公司 2025-2027 年归母净利预测 6.11/7.63/9.62 亿元，对应 EPS为 0.40/0.50/0.63 元，考虑公司以后端加工为主的资源化子公司盈利正不断优化，有望促使公司远期盈利能力提升，给予公司 2025 年 19x 目标 PE(Wind一致预期 PE 均值 13.4x)，对应目标价 7.60 元(前值：7.80 元基于 19.5x 2025EPE)，维持“买入”评级。

风险提示：危废资源化产能利用率提升和环保工程订单结算规模不及